Оценка стоимости права собственности на обыкновенные акции, представленных в виде бездокументарных именных ценных бумаг в количестве 2 679 550 шт. штук акционерного общества АО Сорбент

Содержание:

Введение

Рост размеров корпоративного бизнеса и усложнение его организационной структуры в условиях глобальных технологических и финансовых перемен сопровождались поисками адекватных научных концепций управления компаниями. Наиболее интенсивно в этой связи развивались теории корпоративных финансов и стратегического менеджмента, а также соответствующего информационного обеспечения и инструментария управления.

Теории стратегического менеджмента предусматривают широкое пространство целей – финансовых и нефинансовых. Наиболее значимыми признаются финансовые цели, увязываемые чаще всего с ростом рентабельности акционерного (собственного) капитала.

Финансовый менеджмент в качестве главной цели бизнеса определяет увеличение его стоимости для акционеров, а в широком смысле – повышение стоимости компании. Необходимое требование при определении стоимости – корпоративная прозрачность компании; при этом учитываются долгосрочные перспективы компании, так как в основе оценки ее стоимости лежит прогнозирование денежных потоков.

Стоимость – всегда долгосрочный показатель. Соответственно, в развитии финансового менеджмента как науки, определяющей методологию, методику и технику управления финансами корпорации, подчиненных стратегической цели наращивания стоимости, доминантное значение принадлежит различным теориям оценки стоимости – базовых финансовых активов, арбитражного ценообразования, ценообразования опционов, оценки стоимости имущества, бизнеса, а также финансовым теориям, обеспечивающим максимизацию стоимости с учетом риска.

Таким образом, к концу 80-х годов прошлого века в зарубежной практике корпоративного управления основной стратегической целью ведения бизнеса стало создание и увеличение его стоимости. Это отразилось и на развитии методов стоимостной оценки бизнеса, так как возникла необходимость увязывать отдельные решения с изменением стоимости организации.

Признание увеличения стоимости компании в качестве главной стратегической цели потребовало от науки и практики создания системы управления стоимостью. Однако только в рамках методологии финансового менеджмента эта проблема не может быть решена, поскольку на стоимость бизнеса оказывают влияние как финансовые, так и нефинансовые факторы. Кроме того, в этой связи необходимо использование инструментария классического стратегического менеджмента, поскольку управление стоимостью базируется на стратегии. Таким образом, создание научной системы управления стоимостью предполагает использование достижений теорий как финансового, так и классического стратегического менеджмента.

Развитие отечественной экономики и ее интеграция в мировую требует сосредоточения усилий на развитии системы корпоративного управления на основе стоимости организации. В условиях нехватки инвестиционных ресурсов повышение эффективности управления инвестиционной деятельностью путем ориентации на создание стоимости организации представляется важнейшим направлением, которое определит успешность экономического развития страны и благосостояние общества.

В мировой экономике основные теоретические изыскания по проблеме оценки бизнеса фирмы изложены в трудах известных ученых в области оценочной деятельности Пратта Ш.П., Линка Р., Десмонда Г.М., Келли Р.Э. В своих работах они рассматривают методы оценки стоимости компаний, методы управления стоимостью компаний и др. применительно к уже устоявшимся рыночным отношениям. Заслуживают также внимания результаты научных исследований российских специалистов по проблемам оценки бизнеса фирмы, к числу которых относятся: Григорьев В.В., Грязнова А.Г., Валдайцев С.В, Тарасевич Е.И., Черняк В.З, Рутгайзер В.М.. Работы указанных авторов, несомненно, вносят большой вклад в теорию оценки бизнеса предприятия, но основой для формирования современных систем управления организацией с позиций её стоимости стали работы А. Раппапорта, Б. Стюарта и Дж. Стерна, положения которых затем были развиты другими учеными. Их работы в разной степени раскрывают проблемы и методы оценки стоимости бизнеса, управления стоимостью, описание видов стоимости активов и методик их определения.

Объектом курсовой работы является 1 обыкновенная бездокументарная именная акция АО «Сорбент» (№ гос. регистрации 1-02-31035-D). Предметом исследования является рыночная стоимость права собственности.

Целью курсовой работы является оценка рыночной стоимости 1 обыкновенная бездокументарная именная акция АО «Сорбент» по состоянию на 01.05.2018 года

Теоретическими и методологическими основами курсовой работы являются труды ведущих зарубежных и российских специалистов по оценке бизнеса, анализу финансово-хозяйственной деятельности предприятия, экономике предприятия, российские стандарты оценки.

Раздел I. Стандарты оценки ценных бумаг в РФ

Так как оценка затрагивает многие имущественные интересы, права и обязанности участников делового оборота, данная деятельность регулируется нормами права. В целях упорядочивания деятельности экспертов-оценщиков в Рос­сийской Федерации принят ряд законов и других нормативно-правовых актов, регулирующих оценочную деятельность. Широкое определение понятия оценочной деятельности подразумевает, что оценка представ­ляет собой суждение кого-либо, обладающего специальными знаниями об объекте окружающей действительности.

Под оценочной деятельностью понимается профессиональная деятельность субъектов оценочной деятельности, направленная на установление в отношении объектов оценки рыночной или иной стоимости. Оценочная деятельность как объект правового регулирования представляет с одной стороны услугу оценщиков – независимых экспертов по определению рыночной стоимости, с другой стороны – юридическим фактом, устанавливающим стоимость объекта оценки для определенных в договоре об оценке (или иного основания проведения оценки) цели (целях).

В своей профессиональной деятельности оценщик должен руководствоваться российским законодательством, в частности Федеральным законом от 29.07.1998 г. N 135-ФЗ "Об оценочной деятельности", Федеральным законом от 01.12.2007 г. N 315-ФЗ "О саморегулируемых организациях", Федеральными стандартами оценки, а также следовать требованиям и стандартам, разработанным саморегулируемой организацией, членом которой он является.

Основой правового регулирования оценочной деятельности в РФ является федеральный закон «Об оценочной деятельности в РФ». Оценка в рамках Федераль­ного закона от 29 июля 1998 г. №135-ФЭ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» (да­лее - Закон об оценочной деятельности) рассматривается в контексте установления суждения о стоимости объекта оценки. Оценочная дея­тельность как объект правового регулирования, являясь юридическим фактом, также представляет собой и услугу оценщиков (независимых профессиональных экспертов).

Законодательство об оценочной деятельности в его настоящем виде является составной частью правовой системы России. Закон об оценоч­ной деятельности является частью законодательства России и не имеет большую силу, чем другие законы и кодексы Российской Федерации, как это было до качественных изменений этого нормативного правового акта, принятых 24 июля 2007 г. Однако не стоит забывать о принципе правового регулирования, связанного с приоритетом специальных пра­вовых норм над общими. Так, общие и специальные нормы права имеют один предмет регулирования, но применяются специальные нормы пра­ва. Если кратко охарактеризовать систему российского законодатель­ства, то наивысшей юридической силой будут обладать Конститу­ция РФ и международные договора, Федеральные конституционные законы.

Большей силой, чем законы, обладают кодексы (например, ГК РФ), законы имеют большую силу, чем подзаконные нормативные правовые акты. Комментируемый Федеральный закон применяется с учетом положений Федерального закона от 18 июля 2009 г. №181-ФЗ «Об использовании государственных ценных бумаг Российской Федера­ции для повышения капитализации банков». Согласно этому Закону Российская Федерация вправе осуществлять меры по повышению капи­тализации банковских кредитных организаций, являющихся акционер­ными обществами, путем обмена облигаций федерального займа на привилегированные акции таких банков. Нормы, установленные этим Законом, обладают большей юридической силой, чем Закон об оценочной деятельности. Обычно нормативные правовые акты одного уровня правовой системы имеют равную силу, однако вышеприведенный Закон по воле законодателей обладает большей юридической силой, чем Закон об оценочной деятельности^[1].

Основная задача Федерального закона от 29 июля 1998 г. N135-ФЗ "Об оценочной деятельности в Российской Федерации" - ослабить государственное регулирование оценочной деятельности и усилить влияние саморегулирования в профессиональном движении оценщиков. Так до 2004 года функции по регулированию оценочной деятельности в Российской Федерации осуществлялись Министерством имущественных отношений Российской Федерации, правопреемником которого по данному вопросу стало Минэкономразвития России, осуществляющее регулирование оценочной деятельности и в настоящее время.

Государственная политика в области оценочной деятельности определяет основные требования к оценщикам и оценочной деятельности, устанавливает правовые основы деятельности негосударственных организаций. В соответствии с п.1 Положения о Министерстве экономического развития Российской Федерации, утвержденного постановлением Правительства Российской Федерации от 05.06.2008 г. №437, Минэкономразвития России является федеральным органом исполнительной власти, осуществляющим функции по выработке государственной политики и нормативно-правовому регулированию в сфере оценочной деятельности^[2].

Фундаментальной категорией законодательства об оценочной деятельности, является категория рыночной стоимости. В ст. 3 закона об оценочной деятельности в Российской Федерации рыночная стоимость определяется как наиболее вероятная цена, по которой объект оценки может быть отчужден на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны сделки действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине цены сделки не отражаются какие либо чрезвычайные обстоятельства, то есть когда:

• одна из сторон сделки не обязана отчуждать объект оценки, а другая сторона не обязана принимать исполнение;
• стороны сделки хорошо осведомлены о предмете сделки и действуют в своих интересах;
• объект оценки представлен на открытом рынке посредством публичной оферты, типичной для аналогичных объектов оценки;
• цена сделки представляет собой разумное вознаграждение за объект оценки и принуждения к совершению сделки в отношении сторон сделки с чьей либо стороны не было;
• платеж за объект оценки выражен в денежной форме^[3].

Согласно ст.7 ФЗ Об оценочной деятельности в РФ в случаях проведения обязательной оценки (если в нормативно-правовых содержится требование обязательного проведения оценки какого-либо объекта оценки), либо если в договоре об оценке не определен конкретный вид определяемой стоимости объекта оценки, установлению подлежит рыночная стоимость данного объекта. Это положение закона является одним из принципов оценочной деятельности и устанавливает предположение об установлении рыночной стоимости, если в договоре об оценке не указано иное^[4].

Также предположение об установлении рыночной стоимости объектов оценки подлежит применению в случае использования в нормативно-правовом не предусмотренных законом об оценочной деятельности или стандартами оценки, обязательных к применению, терминов определяющих вид стоимости объекта оценки.

Категория рыночной стоимости напрямую связана с категорией рыночной экономики. Рыночная экономика - это хозяйство, предполагающее удовлетворение потребностей посредством обмена, принятие решений является прерогативой самостоятельных экономических субъектов^[5]. Основы рыночной экономики заложены в ст. 8, 35,36 Конституции РФ. Рыночная экономика предполагает наличие определенной степени саморегуляции. Таким образом, в какой-то степени, рынок может быть определен как сфера гражданско-правового оборота, в которой субъекты обладают свободой воли, и вся система отношений обладает определенной степенью саморегуляции. Поэтому, один из принципиальных экономических явлений - явление стоимости определяется саморегулированием экономической системы, а не императивом одного лица или властного органа. Оценщик, определяя рыночною стоимость выражает свое суждение о вероятной расчетной сумме, на которую объект оценки может быть обменен^[6]. Оценщик по общему правилу не устанавливает рыночную, не диктует собственнику ту расчетную сумму, цену, которую он должен назначить для своей собственности, а лишь высказывает суждение о предполагаемой её величине в данных условиях.

Это положение связана с категорией свободы договора, закрепленной в ст. 421 Гражданского кодекса РФ. Так данная норма в п. 4 закрепляет, что условия договора определяются по усмотрению сторон, кроме случаев, когда содержание или существенное условие предписано законами или иными нормативно-правовыми актами. Так, согласно ст. 424 ГК исполнение договора купли-продажи оплачивается по цене, установленной соглашением сторон, за исключением предусмотренных законом случаев применения цен устанавливаемых или регулируемых уполномоченными на то государственными органами^[7]. Свобода договора в отношениях свободы определения цены сделки в большинстве видов сделок в российской правовой системе составляет основу формирования рыночных отношений и базой для определения рыночной стоимости в работе экспертов оценщиков^[8].

В связи с тем, что вид стоимости объектов оценки, который необходимо определить в курсовой – рыночная, при ее нахождении необходимо ориентироваться на следующие федеральные стандарты оценки, утвержденные Приказами Минэкономразвития России:

1. При определении рыночной стоимости объектов оценки используются следующие стандарты оценки:

• Федеральный стандарт оценки «Общие понятия оценки, подходы и требования к проведению оценки (ФСО №1)», утвержденный Приказом Минэкономразвития России от 29 сентября 2015 г. №297;
• Федеральный стандарт оценки «Цель оценки и виды стоимости (ФСО №2)», утвержденный Приказом Минэкономразвития России от 29 сентября 2015 г. №298;
• Федеральный стандарт оценки «Требования к отчету об оценке (ФСО №3)», утвержденный Приказом Минэкономразвития России от 29 сентября 2015 г. № 299.
• Федеральный стандарт оценки «Оценка бизнеса (ФСО №8)», утвержденный Приказом Минэкономразвития России от 01.06.2015 г. №326.

Раздел II. Описание объекта оценки

Цель оценки – определение рыночной стоимости объекта оценки. Объектом оценки выступает 1 обыкновенная бездокументарная именная акция АО «Сорбент» (№ гос.регистрации 1-02-31035-D).

Дата оценки - 01.05.2018 года

При определении рыночной стоимости права собственности в учет берется тот факт, что ограничений, обременений прав на объект оценки и его частей не зарегистрировано.

В качестве источников информации о количественных и качественных характеристиках объекта оценки стали:

Таблица 1.

Источники информации о количественных и качественных характеристиках объекта оценки

Сведения о количественных и качественных характеристиках объекта оценки

Источники информации

Свидетельство о государственной регистрации юридического лица; Свидетельство о постановке на учет в налоговом органе; Устав в ред.2016 года; Выписка из ЕГРЮЛ от 27.06.2016 г. Бухгалтерские балансы на 31.12.2012 г., 31.12.2013 г., 31.12.2014 г., 31.12.2015 г., 31.12.2016 г., 30.03.2018 г.; Отчеты о финансовых результатах на 31.12.2012 г., 31.12.2013 г., 31.12.2014 г.; 31.12.2015 г., 31.12.2016 г. Расшифровка нематериальных активов и результатов исследований и разработок на 01.05.2018 г.; Документы на основные средства; Расшифровка финансовых вложений на 01.05.2018 г. с комментариями; Бухгалтерская отчетность ООО «Комбинат питания Сорбент» за 2016 год; Бухгалтерская отчетность ООО «Торговый дом «Сорбент» за 2016 год; Бухгалтерская отчетность ООО «Торговый дом «Сорбент – Системы Водоочистки» за 2016 год; Сведения о дебиторской задолженности на 01.05.2018 г.; Расшифровка займов выданных и полученных на 01.05.2018 г.; Сведения о кредиторской задолженности на 01.05.2018 г.; Сведения об остатках на расчетных счетах на 01.05.2018 г.; Распределение прибыли за последние три завершенных отчетных года №юр-05/219-16 от 17.06.2016 г. Справка о распределении прибыли за 2016 год от 12.10.2017 г. Справка о кадровом составе предприятия от 01.05.2018 г.

Характеристики объекта оценки и его оцениваемых частей приведены в табл. 2.

Таблица 2

Общая информация, идентифицирующая объект оценки

Объект оценки	1 обыкновенная бездокументарная именная акция АО «Сорбент» (№ гос.регистрации 1-02-31035-D)
Заказчик	АО «Сорбент»
Собственник	Акционеры (см.разд.7.3. настоящего отчета)
Основания для проведения оценки объекта оценки	Договор № 528-1/О от 24 апреля 2018 года
Вид определяемой стоимости объекта оценки	Рыночная стоимость
Дата определения стоимости	01 мая 2018 года

Раздел III. Обзор нормативно-правовых актов оценки объекта оценки

Принятие первой части Гражданского Кодекса Российской Федерации 21.10.1994 закрепила возможность выпуска и оборота именных и ордерных ценных бумаг, выпущенных в виде «записей по счету». В соответствии со ст. 142, «Ценными бумагами признаются также обязательственные и иные права, которые закреплены в решении о выпуске или ином акте лица, выпустившего ценные бумаги в соответствии с требованиями закона, и осуществление и передача которых возможны только с соблюдением правил учета этих прав в соответствии со статьей 149 настоящего Кодекса (бездокументарные ценные бумаги)».

Законом, который являлся специальным для правового регулирования эмиссии и обращения ценных бумаг стал принятый 22.04.1996 г. Федеральный Закон №39 «О рынке ценных бумаг».

Юридический статус ценных бумаг закреплен в главе 7 Гражданского кодекса РФ. Глава содержит восемь статей, которые описывают основные положения, касающиеся использованию ценных бумаг на территории государства.  Статьи разъясняют само понятие ценных бумаг, перечисляют их виды, регламентируют процедуры передачи прав по ценным бумагам, восстановления ценных бумаг, исполнения по ценным бумагам. Глава также рассматривает существующие виды бездокументарных ценных бумаг

По способу фиксации обязательственных и иных прав на носителе информации ценные бумаги делятся на документарные и бездокументарные (ст. 142 Гражданского кодекса РФ, далее — ГК РФ, ст. 2 закона «О рынке ценных бумаг» от 22.04.1996 № 39-ФЗ, далее — закон № 39-ФЗ).

Рисунок 1. Классификация ценных бумаг

Уже из названия данной категории ценных бумаг понятно, что бездокументарных ценных бумаг в виде документа на бумаге или другом материале не существует, в отличие от документарных ценных бумаг. Согласно ст.2 «Бездокументарная форма эмиссионных ценных бумаг – форма эмиссионных ценных бумаг, при которой владелец устанавливается на основании записи в реестре владельцев ценных бумаг или, в случае депонирования ценных бумаг, на основании записи по счету депо». Содержание документарной ценной бумаги зафиксировано на материальном носителе, поэтому права владельца могут быть реализованы только при физическом предъявлении этого документа.

В бездокументарной форме могут выпускаться практически все виды эмиссионных и некоторые неэмиссионные ценные бумаги. Например, могут быть выпущены как бездокументарные ценные бумаги облигации, акции, инвестиционные паи, ипотечные сертификаты, опционы эмитента и др.

Не всякий вид ценных бумаг может быть выражен в бездокументарной форме, т. к. такой способ фиксации прав ограничивает владельца бумаги в возможности ее предъявить. Например, по этой причине не могут существовать в бездокументарной форме ценные бумаги на предъявителя (ч. 2 ст. 143 ГК РФ).

Рисунок 2. Виды бездокументарных ценных бумаг

Эмиссионные ценные бумаги - бумаги, которые соответствуют следующей совокупности признаков (ч. 1 ст. 2 закона № 39-ФЗ): размещаются серийно, обычно большими партиями; имеют равные объемы и сроки по реализации прав внутри одного выпуска независимо от времени приобретения ценных бумаг.

По общему правилу эмиссионные ценные бумаги выпускаются в бездокументарной форме, кроме некоторых регламентированных законом случаев (ч. 2 ст. 16.1 закона № 39-ФЗ).

Акция — эмиссионная ценная бумага, удостоверяющая право ее владельца на долю в уставном капитале акционерного общества. Кроме того, акционер имеет право на процент прибыли, получаемой в результате деятельности АО (дивиденды), а также на участие в управлении (ст. 2, 25, 31, 32, 42 закона «Об акционерных обществах» от 26.12.1995 № 208-ФЗ).

Облигация — долговая ценная бумага. Ее владелец имеет право получить от выпустившего ее лица (эмитента) в оговоренный срок номинальную стоимость облигации деньгами или в виде иного имущественного эквивалента. Лица, купившие облигации, становятся кредиторами компании-эмитента. Свои деньги они могут получить обратно, реализовав эти ценные бумаги.

ООО и АО могут выпускать облигации только после полной оплаты уставного капитала (ч. 2 ст. 31 закона «Об общества с ограниченной ответственностью» от 08.02.1998 № 14-ФЗ, ч. 3 ст. 33 закона № 208-ФЗ).

Опцион эмитента — эмиссионная ценная бумага. Она закрепляет право купить в предусмотренный срок и (или) при наступлении указанных в опционе обстоятельств акции эмитента. Количество и цена акций также определяются опционом (ч. 1 ст. 2 закона № 39-ФЗ).

Российская депозитарная расписка - это депозитарная расписка на акции иностранных компаний, которая обращается на российском финансовом рынке. Такая ценная бумага не имеет собственной номинальной стоимости. Ее смысл — в закреплении права требовать от эмитента взамен расписки соответствующего количества ценных бумаг и оказания услуг (ч. 1 ст. 2 закона № 39-ФЗ).

Права по бездокументарным ценным бумагам закрепляются в решении о выпуске таких бумаг. Учет и переход прав по бездокументарным ценным бумагам производится путем внесения и изменения записей по счетам владельцев бездокументарных ценных бумаг (ч. 1 ст. 142 ГК РФ).

В части регулирования перехода прав к бездокументарным ценным бумагам применяются правила ст. 149, 149.2 ГК РФ. Технически переход прав по бездокументарной ценной бумаге выглядит как списание бездокументарных ценных бумаг со счета их владельца, совершившего их отчуждение, на счет приобретшего их лица (ч. 1 ст. 149.2 ГК РФ). Владелец бумаги устанавливается на основании:

• записей в реестре бездокументарных эмиссионных ценных бумаг Центробанка;
• по данным специализированного регистратора — компании, которая профессионально занимается ведением реестров ценных бумаг (реестры каких эмитентов обслуживаются таким образом, тоже можно найти на сайте Банка России);
• или на основании записи по счету депо, если учет ценных бумаг передан депозитарию.

Все значимые сведения о такой ценной бумаге отражаются в записи на соответствующем счете.

Закон допускает эмиссию только именных бездокументарных ценных бумаг (ст. 16 ФЗ «О рынке ценных бумаг»).

Из всех многозначительных нормативно-правовых актов, регулирующих отношения, связанные с выпуском и обращением ценных бумаг в виде «записей по счету», особое положение занимают нормативные акты Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг (теоретическое значение, так как многие акты утратили силу), а также Центрального Банка Российской Федерации и Федеральной службы по финансовым рынкам.

Также, при урегулировании правоотношений владельцев бездокументарных ценных бумаг стоит руководствоваться также Федеральным Законом от 26.12.1995 г. №208-ФЗ «Об акционерных обществах», Федеральным законом от 05.03.1999 г. №46-ФЗ «О защите прав и законных интересов на рынке ценных бумаг» и иными специальными актами.

На ценные бумаги, которые суть обязательственные права, распространяется право собственности. Содержание права собственности образуется триадой правомочий: владение, распоряжение и пользование.

Правовая основа деятельности по оценке ценных бумаг определена в Федеральном законе «Об оценочной деятельности Российской Федерации»68, а также приказами Минэкономразвития России:

1. Приказ Минэкономики России от 20 июля 2007 № 256 «Об утверждении федерального стандарта оценки «Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к проведению оценки» (ФСО № 1);

2. Приказ Минэкономики России от 20 июля 2007 № 255 «Об утверждении федерального стандарта оценки «Цель оценки и виды стоимости» (ФСО № 2);

3. Приказ Минэкономики России от 20 июля 2007 № 254 «Об утверждении федерального стандарта оценки «Требования к отчету об оценке» (ФСО № 3);

4. Приказ Минэкономразвития России от 29 сентября 2006 № 303 «Об утверждении Положения о порядке проведения экспертизы отчета об оценке ценных бумаг, требованиях о порядке выбора саморегулируемой организации оценщиков, осуществляющих проведение экспертизы».

5. Приказ Минэкономразвития России от 4 июля 2011 г № 328 «Об утверждении федерального стандарта оценки «Виды экспертизы, порядок ее проведения, требования к экспертному заключению и порядку его утверждения (ФСО-5)»

6. Приказ Минэкономразвития России от 7 ноября 2011 № 628 «Об утверждении Федерального стандарта оценки «Требования к уровню знаний эксперта саморегулируемой организации оценщиков (ФСО№ 6)».

5. Приказ Минэкономразвития России от 29 сентября 2006 г. № 303 «Об утверждении Положения о порядке проведения экспертизы отчета об оценке ценных бумаг, требованиях о порядке выбора саморегулируемой организации оценщиков, осуществляющих проведение экспертизы» и др.

Основой оценки стоимости ценных бумаг является действующее законодательство по ценным бумагам: международные договоры Российской федерации по ценным бумагам69, Конституция РФ, Гражданский кодекс РФ, Арбитражно-процессуальный кодекс, Налоговый кодекс РФ, Федеральные законы, Постановления Правительства Российской Федерации, Приказы Минэкономразвития России, нормативно - правовые акты Банка России.

Конституцией РФ (статья 71) установлено, что в ведении Российской Федерации находятся установление правовых основ единого рынка, финансовое регулирование.

Федеральные конституционные законы:

«О Правительстве Российской Федерации» от 17 декабря 1997 года « 2-ФКЗ – установлено, что в сфере финансовой политики Правительство Российской Федерации уполномочено принимать меры по регулированию рынка ценных бумаг».

Кодексы:

- Гражданский Кодекс РФ (ГК РФ) от 30.11.1994 N 51-ФЗ – устанавливает в сфере финансового рынка положения о лицах, объектах гражданских прав, сделках, представительстве, о праве собственности и иных вещных правах. Определяет обязательственные права.

- Арбитражный процессуальный кодекс РФ (АПК РФ) от 24.07.2002 N 95-ФЗ стоит на страже правосудия в сфере предпринимательской и иной экономической деятельности.

- Налоговый кодекс РФ (НК РФ) часть 1 от 31.07.1998 N 146-ФЗ о налогообложении операций с ценными бумагами, определение налоговой базы профессиональных участников.

Указы Президента Российской Федерации

Указ Президента Российской Федерации от 21 мая 2012 г. № 636 «Вопросы структуры федеральных органов исполнительной власти».

Указ Президента Российской Федерации от 25 июля 2013 № 645 « Об упразднении Федеральной службы по финансовым рынкам изменении и признании утратившими силу некоторых актов Президента Российской Федерации»

Федеральные законы:

« О внесении изменений в подраздел 3 раздела 1 части первой гражданского Кодекса РФ» от 2 июля 2013 г № 142-ФЗ

«О внесении изменений в ФЗ «О банках и банковской деятельности» от 2 июля 2013 г № 251 – о передачи полномочий ФСФР России Банку России.

«О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации и признании утратившими силу отдельных положений законодательных актов Российской Федерации» от 29.12 2012 № 282-ФЗ «О рынке ценных бумаг», от 22 апреля 1996 № 39-ФЗ - регулирует основные процессы профессиональной деятельности, формирует понятия, дает характеристику роли, значения и механизма действия фондового рынка, ФСФР России и её региональных представителей, а также характеризует понятие раскрытия информации и ответственности на рынке ценных бумаг, предусматривает возможность регулирования на основе международных договоров следующих вопросов : обмен конфиденциальной информацией, допуск к размещению и публичному обращению в Российской Федерации ценных бумаг иностранных эмитентов.

«Об акционерных обществах», от 26.12.1995 №208-ФЗ - регламентирует деятельность акционерного общества на рынке ценных бумаг. Он дает характеристику возможного содержания ряда фондовых операций акционерного общества, определяет права и обязанности владельцев акций, облигаций, правила регистрации ценных бумаг и некоторые вопросы определения рыночной стоимости акций.

«О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг» от 05.03.1999 № 46-ФЗ - регламентирует вопросы раскрытия информации и порядок защиты прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг, установил, что независимый оценщик и аудитор, подписавшие проспект эмиссии ценных бумаг, несут солидарно с иными лицами, подписавшими проспект эмиссии, субсидиарную с эмитентом ответственность за ущерб, причиненный инвестору эмитентом, вследствие содержащейся в указанном проспекте недостоверной и (или) вводящей в заблуждение инвестора информации и подтвержденной ими.

«О переводном и простом векселе» от 11.03.1997 № 48-ФЗ - согласно ему на территории Российской Федерации применяется постановление ЦИК и СНК от 7 августа 1937 г. «О введении в действие Положения о простом и переводном векселе», регламентирует деятельность, связанную с векселями, дает понятие векселя, понятие оборота и т.д. ФЗ еще раз подчеркнул, что вексель строго письменная ценная бумага, составленная на бумажном носителе, а потому не может быть бездокументарных векселей. Определение векселя содержится и в ст. 815 ГК РФ.

«Об ипотеке (залоге недвижимости)» от 16.07.1998 № 102-ФЗ - именно с этим законом связано возрождение такой ценной бумаги как закладная. В ГК РФ нет указаний на закладную как ценную бумагу. Определение её дано в Законе. Передача прав по закладной осуществляется путем заключения сделки в простой письменной форме, при этом лицо, передающеё право по закладной производит на закладной отметку о новом владельце.

«Об особенностях эмиссии и обращении государственных и муниципальных ценных бумаг» от 15.07.1998 № 31- ФЗ, устанавливает правовое регулирование ценных бумаг, эмитентом которых выступает Российская федерация, субъекты федерации и муниципальные образования. В законе четко установлено, что срок погашения государственного займа не должен превышать 30 лет, краткосрочных 1 года, среднесрочных от 1 года до 5 лет и долгосрочных от 5 до 30 лет. Долговые обязательства муниципального образования погашаются в сроки, не превышающие 10 лет. В ФЗ также установлено, что предельные объемы государственного внутреннего долга, в том числе и государственных ценных бумаг, которые могут быть выпущены в течение года и которые остаются на конец года, утверждаются вместе с бюджетом на соответствующий год. В законе также установлено правило, что ценные бумаги, эмитированные третьими лицами, обязательства по которым гарантированы Российской Федерацией, субъектом федерации, муниципальным образованием, не являются государственными или муниципальными ценными бумагами. Следовательно, правовое регулирование по госзайму осуществляется не только ГК РФ, вышеназванным законом, но и Бюджетным кодексом РФ.

«О приватизации государственного и муниципального имущества» от 21.12.2001 № 178-ФЗ - дает понятие «Золотой акции», рассматривает вопросы приватизации и регулирования продажи ценных бумаг, принадлежащих Российской Федерации .

«Об инвестиционных фондах» от 29.11.2001 № 156–ФЗ - регулирует отношения, связанные с привлечением денежных средств и иного имущества путем размещения акций или заключения договоров доверительного управления в целях их объединения и последующего инвестирования в объекты. Дается понятие инвестиционного фонда. Инвестиционный фонд - находящийся в собственности акционерного общества либо в общей долевой собственности физических и юридических лиц имущественный комплекс, пользование и распоряжение которым осуществляется управляющей компанией исключительно в интересах акционеров этого акционерного общества или учредителей доверительного управления. Исключительным видом деятельности этого фонда является инвестирование имущества в ценные бумаги и иные объекты, предусмотренные в вышеназванном законе. Фонд не вправе заниматься другими видами деятельности. В этом же законе дается определение паевого инвестиционного фонда, управляющей компании и все моменты, связанные с их деятельностью.

«Об ипотечных ценных бумагах» от 11.11.2003 № 152-ФЗ - ввел понятия «ипотечные ценные бумаги», «облигации с ипотечным покрытием», «ипотечный сертификат участия».

«О защите конкуренции» от 26.07.2006 № 135-ФЗ - по новому раскрывает понятие группы лиц, существенно расширяет круг лиц, занимающих доминирующеё положение на рынке определенного товара; раскрывает порядок предоставления государственной и муниципальной помощи, порядок согласования слияний и реорганизаций коммерческих организаций. Обязанность запрашивать согласие антимонопольного органа на создание коммерческой организации, дает определение хозяйствующих субъектов.

« Об организованных торгах» от 22.11.2011 № 325 –ФЗ систематизирована и уточнена действующая нормативная база, регулирующая деятельность бирж и организаторов торгов, в том числе определена единая терминология, применяемая в данной сфере.

«О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации в связи с принятием Федерального закона «Об организованных торгах» от 21.11.2011 № 327-ФЗ. В ряд законодательных актов, в ФЗ « Об оценочной деятельности в РФ», ФЗ «О рынке ценных бумаг», ФЗ «Об акционерных обществах» внесены изменения и уточнена терминалогия. Организации, имеющие на 1 января 2013 года лицензии организаторов торговли на рынке ценных бумаг, в том числе лицензии фондовых бирж, а также лицензии товарных и валютных бирж, обязаны получить или прекратить осуществление деятельности организатора торговли до 1 января 2014 года.

«О клиринге и клиринговой деятельности» от 07.02.2011 №7-ФЗ устанавливает правовые основы осуществления клиринга, государственного контроля за его осуществлением.

«О противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком» от 27 июля 2012 г. № 224-ФЗ. Согласно этому закону, оценщики, составившие отчет по ценным бумагам эмитента, обращающихся на организованном рынке, попадают под понятие инсайдер, как лица, имеющие доступ к инсайдерской информации и как лица, имеющие доступ к информации о направлении добровольного, обязательного или конкурирующего предложения о приобретении акций и, соответственно, несут все последствия, определенные Законом об инсайде и нормативными правовыми актами ФСФР России.

«О противодействии легализации (отмыванию) доходов, полученных преступным путем, и финансированию терроризма» от 07.08.2001 № 115-ФЗ

«О центральном депозитарии» от 07.12.2011 № 414-ФЗ и Федеральный закон от 7 декабря 2011 года № 415-ФЗ «О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации в связи с принятием федерального закона «О центральном депозитарии» определили понятия правоподтверждающих документов на объекта оценки . В частности, изменился состав счетов, которые могут быть открыты депозитариями и держателями реестра

Федеральный закон от 02.12.90 № 395-1 «О банках и банковской деятельности» регулирует выпуск ценных бумаг кредитных организаций.

Федеральный закон Российской Федерации от 18 июля 2009 № 181-ФЗ «Об использовании государственных ценных бумаг Российской Федерации для повышения капитализации банков»

Постановления Правительства

Постановление Правительства РФ от 15.07.2013 N 600 "Об утверждении Типовых правил доверительного управления биржевым паевым инвестиционным фондом".

Постановление Правительства РФ от 22.01.2013 г № 23 «Об утверждении правил разработки, утверждения и применения профессиональных стандартов».

Постановление Правительства Российской Федерации от 21.12.2005 № 792 «Об организации проведения учета и анализа финансового состояния стратегических предприятий и организаций и их платежеспособности», устанавливает обязанность МНС РФ проводить анализ финансового состояния всех стратегических предприятий и организаций.

Распоряжение Правительства Российской Федерации от 29.12.2008 № 2043 – р «План первоочередных мероприятий по реализации Стратегии развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 года»

Распоряжение Правительства Российской Федерации от 12 ноября 2012 № 2083-р « Об изменении в распоряжение Правительства РФ от 29.05 2006 г.№ 774-р». – о направлении на выплату дивидендов не менее 25 процентов чистой прибыли.

При оценке ценных бумаг Оценщик обязан руководствоваться не только федеральными законами и нормативными актами федерального уровня, но и нормативно-правовыми актами законодательных и исполнительных органов субъектов Федерации и органов местного самоуправления.

Раздел IV. Анаиз объекта оценки и факторов, влияющих на рыночную стоимость ценных бумаг АО «Сорбент»

4.1. Социально-экономические факторы, оказывающие влияние на стоимость объекта оценки (Российская Федерация)

По оценке Минэкономразвития России, в феврале ВВП увеличился на 1,3 % г/г (уточненная оценка за январь – 1,7 % г/г). Из базовых отраслей основной вклад в рост ВВП по-прежнему вносит промышленность. По оценке Минэкономразвития России, существенный положительный вклад в рост ВВП также продолжают вносить небазовые виды деятельности, в том числе сегмент профессиональных услуг и финансовая деятельность.

Оперативные индикаторы свидетельствуют о продолжении роста экономики темпами, близкими к наблюдаемым в январе-феврале. В марте продолжила устойчиво расти среднедневная погрузка грузов на железной дороге (+3,1 % г/г). Под влиянием холодной погоды как в России, так и в Европе рост добычи газа в марте составил 14,1 % г/г (по данным ЦДУ ТЭК).

Холодная погода оказала поддержку и производству электроэнергии. Одновременно в марте наблюдалось ускорение роста в потреблении электроэнергии, очищенном от сезонного, календарного и температурного фактора, что указывает на продолжающийся рост в большинстве секторов промышленности. Значение индекса PMI в обрабатывающей промышленности в марте сигнализирует о дальнейшем расширении производства, но замедляющимися темпами.

Высокая производственная активность сказалась на показателях рынка труда. Уровень безработицы продолжил снижаться и достиг очередного исторического минимума - 4,7 % SA в феврале после 4,9 % SA в январе. Высокими темпами растут заработные платы (+11,0 % г/г в январе в реальном выражении), что в первую очередь связано с доведением в 2018 году до целевых уровней оплаты труда отдельных категорий работников бюджетной сферы (социального сектора). В то же время вне социального сектора также наблюдается уверенный рост заработных плат^[9].

На фоне ускорения темпов роста заработных плат удивительным выглядит замедление годовых темпов роста розничного товарооборота в феврале по сравнению с январем (до 1,8 % г/г с 2,8 % г/г). По-видимому, это связано с тем, что все большую долю в потребительских расходах домашних хозяйств начинают занимать не включаемые в розничный товарооборот трансакции (например, трансграничная интернет-торговля). В связи с этим для оценки состояния потребительского спроса большую значимость приобретают косвенные индикаторы, в частности индекс потребительских настроений. Этот показатель, очищенный от сезонности, в начале текущего года вырос до максимальных значений за всю историю наблюдений (104,7 и 104,0 в феврале и марте соответственно).

Введение новых санкционных мер в отношении российских компаний, бизнесменов и топ-менеджеров привели к повышению волатильности на финансовых рынках. Последствия для реального сектора российской экономики могут наступить только в случае долгосрочного сохранения негативных тенденций на финансовых рынках. Вместе с тем макроэкономическая политика последних лет была направлена на снижение чувствительности российской экономики к внешним шокам. За прошедшее с 2014 года время экономическим блоком расширенного Правительства был разработан разносторонний инструментарий, позволяющий как точечно, так и системно абсорбировать возникающие риски.

Мартовские данные о динамике потребительских цен (2,4 % г/г) оказались несколько выше ожидаемых Минэкономразвития России. В то же время темпы монетарной инфляции, по оценке Минэкономразвития России, в марте сохранились на уровне февраля (2,5% г/г, 0,2 % м/м SA). Ослабление рубля в первой половине апреля может транслироваться в инфляцию только в случае, если окажется устойчивым. В связи с этим оценка темпов инфляции в апреле характеризуется высокой степенью неопределенности, однако наиболее вероятно, что темп роста цен окажется в диапазоне 0,3%–0,5% м/м (2,3–2,6% г/г).

Таблица 3

Основные экономические и социальные показатели экономики Пермского края за январь-март 2018 года^[10]

	Март 2018	Январь-март 2018	В % к соответствующему периоду 2017
			март  2018	январь-март 2018
Индекс промышленного производства, %	-	-	100,1	102,1
Объём отгруженных товаров собственного производства, выполненных работ и услуг собственными силами по видам экономической деятельности, млн. рублей:
добыча полезных ископаемых	27542,8	81996,2	118,4	113,2
обрабатывающие производства	88314,4	252348,7	101,6	109,9
обеспечение электрической энергией, газом и паром; кондиционирование воздуха	12226,8	36679,7	122,5	111,4
водоснабжение; водоотведение, организация сбора и утилизации отходов, деятельность по ликвидации загрязнений	1945,7	5647,7	113,9	114,2
Объём работ, выполненных по виду деятельности «Строительство», млн. рублей	4719,5	15237,6	58,2 2)	86,1 2)
Грузооборот организаций автомобильного транспорта (без субъектов малого предпринимательства), млн. т-км	35,3	93,8	98,0	97,3
Оборот розничной торговли, млн. рублей	43381,9	125705,3	104,8 2)	104,5 2)
Оборот общественного питания, млн. рублей	1857,7	5457,5	88,9 2)	91,7 2)
Объём платных услуг населению, млн. рублей	10794,5	33349,2	99,3 2)	103,5 2)
Внешнеторговый оборот 3), млн. долларов США:	397,5	686,2	116,0	105,0
экспорт	343,5	597,2	121,0	108,1
импорт	54,0	89,0	92,0	87,7
Индекс потребительских цен, %	100,2	100,9 4)	101,7	101,6
Индекс цен производителей промышленных товаров, %	95,6	96,9 4)	106,4	108,7
Среднесписочная численность работающих, тыс. человек	806,6	806,4	100,3	100,2
Численность официально зарегистрированных безработных 5), тыс. человек	16,5	х	86,7	х
Среднедушевые денежные доходы, рублей	27561,3	26398,2	103,8	-
без учёта ЕВ-2017 6)	-	-	-	105,4
с учётом ЕВ-2017 6)	-	-	-	103,3
Среднемесячная начисленная заработная плата одного работника:
номинальная, рублей	32753,9	32693,7	110,2	111,3
реальная, %	-	-	108,4	109,6

4.2. Отраслевые факторы, оказывающие влияние на стоимость объекта оценки (Российская Федерация)

В связи с тем, что основными видами деятельности АО «Сорбент» являются:

• научно-исследовательская деятельность;
• научно-техническая деятельность;
• проектная и опытно-конструкторская деятельность;
• информационно-рекламная и рекламно-издательская деятельность;
• производство и реализация химической продукции;
• производство индивидуальных средств защиты органов дыхания;
• производство устройств и установок по водоочистке и водоподготовке;
• коммерческая посредническая деятельность;
• торговая и закупочная деятельность;
• внешнеэкономическая деятельность

рассмотрим тенденции, характерные для сегментов рынка – присутствия эмитента: рынок активированного угля и рынок производства спецодежды.

1. Рынок активированного угля:

Активированный уголь классифицируется по типу сырья, из которого он изготовлен (каменный уголь, древесина, кокос и т. д.), по способу активации (термохимическая и паровая), по назначению (газовые, рекуперационные, осветляющие и угли-носители катализаторов-химосорбентов), а также по форме выпуска. В настоящее время активированный уголь, в основном выпускается в следующих формах: порошковый, гранулированный (дробленый, частицы неправильной формы), формованный, экструдированный (цилиндрические гранулы), ткань, пропитанная активным углем.

Порошковый активированный уголь имеет частицы размером менее 0,1 мм (более чем 90% общего состава). Порошковый уголь используется для промышленной очистки жидкостей, включая очистку хозяйственно-бытовых и промышленных сточных вод. После адсорбции порошковый уголь должен быть отделен от очищаемых жидкостей посредством фильтрации.

Гранулированный активированный уголь частицы размером от 0,1 до 5 мм (более чем 90% состава). Гранулированный активный уголь используется для очистки жидкостей, в основном для очистки воды. При очистке жидкостей активный уголь помещается в фильтры или адсорберы. Активные угли с более крупными частицами (2-5 мм) используются для очистки воздуха и других газов.

Формованный активированный уголь – это активированный уголь в форме различных геометрических фигур, в зависимости от области применения (цилиндры, таблетки, брикеты и т. д.). Формованный уголь используется для очистки различных газов и воздуха. При очистке газов активный уголь также помещается в фильтры или адсорберы.

Экструдированный уголь выпускается с частицами в форме цилиндров диаметром от 0,8 до 5 мм, как правило, импрегнируется (пропитывается) специальными химическими веществами и применяется в катализе.

Ткани, пропитанные углем, наиболее часто применяются для очистки газов и воздуха, например, в автомобильных воздушных фильтрах.

Области применения активированного угля:

• для водоподготовки (очистка воды от диоксинов и ксенобиотиков, углевание);
• в пищевой промышленности при производстве ликероводочных, слабоалкогольных напитков и пива, осветление вин, при производстве сигаретных фильтров, очистка углекислоты в производстве газированных напитков, очистка крахмалопаточных растворов, сахарных сиропов, глюкозы и ксилита, осветление и дезодорация масел и жиров, при производстве лимонной, молочной и других кислот;
• в химической, нефтегазодобывающей и перерабатывающей промышленностях для осветления пластификатов, в качестве носителя катализаторов, при производстве минеральных масел, химических реактивов и лакокрасочных материалов, в производстве каучука, в производстве химических волокон, для очистки аминовых растворов, для рекуперации паров органических растворителей;
• в природоохранной экологической деятельности для очистки промышленных стоков, для ликвидации разливов нефти и нефтепродуктов, для очистки дымовых газов на мусоросжигательных заводах, для очистки вентиляционных газовоздушных выбросов;
• в горнодобывающей и металлургической промышленностях для изготовления электродов, для флотации руд полезных ископаемых, для извлечения золота из растворов и пульп в золотодобывающей промышленности;
• в топливно-энергетической промышленности для очистки парового конденсата и котловых вод;
• в фармацевтической промышленности для очистки растворов при изготовлении медицинских препаратов, при производстве угольных таблеток, антибиотиков, кровезаменителей, таблеток «Аллохол»;
• в медицине для очистки организмов животных и людей от токсинов, бактерий, при очистке крови;
• в производстве средств индивидуальной защиты (противогазы, респираторы и т. д.);
• в атомной промышленности;
• для очистки воды в плавательных бассейнах и аквариумах.

На протяжении последних трех лет в России наблюдается подъем производства углей активированных. В 2017 году в России было произведено 10 468 тонн углей активированных, что на 10,8% выше объема производства предыдущего года.

Таблица 4

Объем производства активированного угля в 2010 – март 2016 гг., в натуральном и стоимостном выражении^[11]

Производство углей активированных в феврале 2018 года увеличилось на 99,8% к уровню февраля прошлого года и составило 1 124,1 тонн.

Лидером производства углей активированных в (тонн) от общего произведенного объема за 2017 год стал Приволжский федеральный округ с долей около 59,9%.

В период 2015-2018 гг. средние цены производителей на активированный уголь, 250 мг, в пересчете за 10 таблеток упали на -55,5%, с 4,3 руб./упаковку 10 шт. (250 мг). до 1,9 руб./упаковку 10 шт. (250 мг). Наибольшее падение средних цен производителей произошло в 2018 году, тогда темп роста составил -46,5%

Средняя цена производителей на активированный уголь, 250 мг, в пересчете за 10 таблеток в 2018 году уменьшилась на -46,5% к уровню прошлого года и составила 1,9 руб./упаковку 10 шт. (250 мг).

Производство активированного угля сосредоточено в Приволжском, Центральном и Сибирском федеральных округах.

Основными поставщиками активированного угля на российский рынок являются Индия, Китай и Шри-Ланка, на которые суммарно приходится более 65% импорта.

Рисунок 3. ТОП-5 стран-производителей, импортирующих активированный уголь на территорию РФ, тонн

В структуре рынка активированного угля в 2016 году объем импортных поставок превышал внутреннее производство в 1,8 раз, а сальдо торгового баланса было отрицательное и составляло -14822,2 т. Лидером по импортным поставкам в 2016 году является Китай (более 31%), ведущий поставщик активированного угля - JACOBI CARBONS INDIA PVT LTD (11,9%). Большую часть продукции российских экспортеров покупает Казахстан (более 41%), крупнейший покупатель - BALTIJIOS TRANSLOGISTIKA UAB (20,8%).

Лучшие производственные показатели показывает Пермский край с объемом выпуска продукции, составляющим 4966 т. продукции.

Основная причина роста на рынке активированного угля - рост спроса со стороны потребляющих отраслей. В условиях кризиса российские производители увеличивают выпуск активированного угля.

Рисунок 4. Динамика производства активированного угля в РФ в январе 2015 – марте 2016 г., в % к предыдущему месяцу в натуральном выражении^[12]

Рисунок 5. Динамика производства активированного угля в РФ в январе 2015 – марте 2016 г., прирост к аналогичному месяцу прошлого года в натуральном выражении (%)^[13]

Крупнейшие российские производители активированного угля:

• АО "СОРБЕНТ"
• ОАО "КОРПОРАЦИЯ "РОСХИМЗАЩИТА"
• ОАО "ЭНПО "НЕОРГАНИКА"
• ООО «ТЕХНОКОМПЛЕКС»
• ООО "АКТИВНЫЕ УГЛИ ТЕХНОСОРБ"
• ООО "ПЕРМСКИЙ ЗАВОД СОРБЕНТОВ "УРАЛХИМСОРБ"

2. Рынок производства спецодежды: производство спецодежды демонстрирует хорошие показатели, не смотря на кризис. По результатам анализа рынка спецодежды, прирост по итогам первых четырех месяцев 2016 года составил 18 г/г. На рынке преобладает российская продукция. Рынок СИЗ и спецодежды - это рынок постоянного спроса. Трудовой кодекс и большинство действующих нормативов требуют обновления спецодежды раз в год. Таким образом, от необходимости периодически приобретать новые комплекты, пусть даже у более дешевых производителей, работодателям никуда не деться. Глубокий спад производства возможен только при условии развития экономики по крайне пессимистическому сценарию (приостановка крупнейших предприятий, массовые увольнения, отправка работников в неоплачиваемые отпуска). Уровень спроса на спецодежду определяется как действующим законодательством, качественными изменениями в производственно-технологической культуре, так и динамикой объема производства в отраслях, где широко используются спецодежда, таких как нефть и газ, металлургия и строительство. Совокупный прирост объемов производства по итогам 2015 года составил 11% г/г. Индекс производства к предыдущему месяцу был положительным на протяжении 2 месяцев из 4. Объем производства спецодежды в апреле 2016 года в натуральном выражении вырос на 36% г/г.

Наибольший объем производства среди всех федеральных округов приходится на Центральный федеральный округ: в 1 кв. 2016 года там было произведено 26 327 тыс. шт. спецодежды, что составляет 85% от совокупного объема. На втором месте с долей 9% находится Приволжский федеральный округ, на третьем месте - Сибирский федеральный округ с долей 3%. В совокупности на данные федеральные округа приходится 97% от российского объема производства в 1 кв. 2016 года, в то время как в 2 кв. 2015 года на те же округа приходилось в совокупности 96%. Стабильное распределение долей в совокупном объеме производства показывает равномерное внутригодовое использование мощностей во всех федеральных округах.

В границах федеральных производство спецодежды часто ведется в регионах и муниципалитетах с дешевой рабочей силой. Судя по тому, в каких субъектах федерации и муниципальных образованиях сосредоточены предприятия, сейчас производство спецодежды относится к отраслям выживания.

Рисунок 6. Структура производства спецодежды по федеральным округам РФ во 2 кв. 2015 г. – 1 кв. 2016 г., в натуральном выражении

Крупнейшими российскими производителями отрасли являются: ПВ ООО Фирма Техноавиа, ФПГ Энергоконтракт, Промкомплектация, Комбинат рабочей одежды, НПП КЛАСС, Сорбент, Славянская швейная фабрика, Округ, Легпромресурс, Мухтоловская спецодежда, Текстиль М, Бисер, Рэд Фокс, ХСН, Исток-Пром

Таким образом, в качестве основных факторов, влияющих как на состояние отрасли в целом, так и на деятельность АО «Сорбент», можно указать следующие:

• Высокая конкуренция на товарных рынках;
• Продвижение на российский рынок зарубежных компаний.

Общие тенденции развития отрасли разработки, производства и реализации средств индивидуальной защиты органов дыхания в отчетном году АО «Сорбент» оценивает как умеренно оптимистичные, что связано с рядом факторов, оказывающих влияние на развитие и осуществление деятельности в отрасли.

АО «Сорбент» занимает в отрасли устойчивые лидирующие позиции.

По мнению органов управления общества, тенденции развития АО «Сорбент», в целом, соответствуют, общеотраслевым тенденциям.

На территории г.Перми действуют 3 крупнейших предприятия по производству активированных углей: АО «Сорбент», ООО «Пермский завод сорбентов «Уралхимсорб», ООО «Активные угли Техносорб».

Рынок, к которому относится АО «Сорбент» является олигополией. Олигополия – это такая рыночная структура, при которой доминирует небольшое число продавцов, а вход в отрасль новых фирм ограничен высокими барьерами^[14].

Выводы:

в условиях олигополии степень влияния АО «Сорбент» на рыночные цены выражена достаточно существенно, одной из особенностей олигополии является всеобщая взаимозависимость; это значит, что АО «Сорбент» при формировании своей экономической политики вынуждено принимать во внимание реакцию со стороны конкурентов.

Объект оценки представляет собой 1 обыкновенную именную бездокументарную акцию в состве 100%-го пакета обыкновенных акций акционерного общества (чистые активы с учетом рыночной стоимости имущества и обязательств).

Основная деятельность предприятия – производство активированных углей. При анализе рынка купли-продажи оценщик учитывал данные факты, характеризующие объект оценки. При анализе доступных источников (http://www.bizzona.ru/, http://businessesforsale.ru/ и др. сайты по продаже бизнеса) не обнаружены предлагаемые к продаже аналогичные объекты.

Краткие выводы: аналогичные активы, как объекты продажи в Перми и Пермском крае не обнаружены. Обзор данных о продаже объектов малого и среднего бизнеса в РФ также не дает информации о статистике продаж. Можно предположить, что ценность данного бизнеса тесным образом связана:

• с активами и объемами обязательств, сформированными АО «Сорбент» на дату оценки,
• с денежными потоками в результате хозяйственной деятельности, сформированными АО «Сорбент» на дату оценки.

Раздел V. Характеристика эмитента ценной бумаги: инвестиционные качества и управленческие возможности оцениваемых ценных бумаг

Организационно-правовая форма: Акционерное общество.

Полное наименование: Акционерное общество «Сорбент» (АО «Сорбент»).

Основной государственный регистрационный номер (ОГРН): 1025901602770 от 07.12.1993 г.

Место нахождения: 614113, Пермский край, г. Пермь, Кировский район, ул. Гальперина, 6.

В соответствии с уставом предприятие АО «Сорбент» осуществляет следующие виды работ:

• научно-исследовательская деятельность;
• научно-техническая деятельность;
• проектная и опытно-конструкторская деятельность;
• информационно-рекламная и рекламно-издательская деятельность;
• производство и реализация химической продукции;
• производство и реализация средств защиты органов дыхания;
• производство и реализация устройств и установок под водоочистке и водоподготовке;
• производство и реализация промышленной продукции с применением драгоценных металлов;
• предоставление услуг местной и междугородней телефонной связи;
• предоставление в аренду офисных и производственных помещений;
• организация автостоянок на территории Общества и предоставление в аренду мест;
• маркетинговая деятельность;
• коммерческая посредническая деятельность;
• торговая и закупочная деятельность;
• внешнеэкономическая деятельность;
• перевозка грузов автотранспортом (легковым, грузовым);
• погрузо-разгрузочная деятельность опасных грузов на железнодорожном транспорте;
• разработка, производство и утилизация вооружения и военной техники;
• деятельность по сбору, использованию, обезвреживанию, транспортировке, размещению опасных отходов;
• деятельность по предупреждению и тушению пожаров;
• производство работ по монтажу, ремонту и обслуживанию средств обеспечения пожарной безопасности зданий и сооружений;
• различные виды лабораторных исследований в собственной Аккредитованной санитарной лаборатории;
• проведение аттестации рабочих мест по условиям труда;
• проектирование зданий и сооружений 1 и 2 уровней ответственности в соответствии с государственным стандартом.

Все вышеперечисленные виды деятельности осуществляются в соответствии с дейтсвующим законодательством РФ.

Предприятие является коммерческой организацией, в соответствии с Уставом целью деятельности Общества является извлечение прибыли.

Списочная численность работников АО «Сорбент» на 01.05.2018 г. составляет 1214 чел., в том числе рабочие - 820 чел., руководители, специалисты, служащие - 394 чел.

Размер уставного капитала: уставный капитал АО «Сорбент» согласно последнему бухгалтерскому балансу, составленному по состоянию на 30.03.2018 г., а также согласно Выписке из ЕГРЮЛ от 27.06.2016 г. составляет 107 182 000 рублей.

Таблица 5

Виды экономической деятельности по Общероссийскому классификатору видов экономической деятельности

Код	Вид деятельности
Основной вид деятельности
18.21	Производство спецодежды
Дополнительные виды деятельности
63.21.24	Эксплуатация гаражей, стоянок для автотранспортных средств, велосипедов и т.п.
24.66.4	Производство прочих химических продуктов
41.00.1	Сбор и очистка воды
40.30.14	Производство пара и горячей воды (тепловой энергии) котельными
40.10.2	Передача электроэнергии
64.20.11	Деятельность в области телефонной связи
60.10.2	Деятельность промышленного железнодорожного транспорта
60.24.2	Деятельность автомобильного грузового неспециализированного транспорта
24.13	Производство прочих основных неорганических химических веществ
17.54.3	Производство текстильных изделий различного назначения, не включенных в другие группировки
92.62	Прочая деятельность в области спорта
25.21	Производство пластмассовых плит, полос, труб и профилей
25.23	Производство пластмассовых изделий, используемых в строительстве
29.24.1	Производство газогенераторов, аппаратов для дистилляции, фильтрования или очистки жидкости и газов

Таблица 6

Сведения об акционерах АО «Сорбент»

№	ФИО / Наименование организации	Акции обыкновенные (шт.)	Доля участия в уставном капитале, %	Номинальная стоимость доли, руб.
1.	ООО "Инвест-Капитал" 614033 Российская Федерация, город Пермь, Бахаревская 53 ИНН: 5904108889 ОГРН: 1045900499985	535 784	19,9953%	21 431 362
2.	ООО "Урал-Гранит" 614025 Российская Федерация, город Пермь, Бахаревская 53 оф. 5 ИНН: 5904111105 ОГРН: 1045900506233	529 005	19,7423%	21 160 192
3.	Матыцына Галина Николаевна	1 006 294	37,5546%	40 251 771
4.	Пахомова Светлана Константиновна	518 455	19,3486%	20 738 216
	Миноритарные акционеры	90 012	3,3592%	3 600 458
Итого		2 679 550	100%	107 182 000

Акционеры имеют право:

• получать причитающуюся им часть распределяемой прибыли (дивидендов) от деятельности Общества в порядке, установленном Уставом. Акционеры, не полностью оплатившие акции, получают дивиденды пропорционально стоимости оплаченной доли акций;
• получать информацию, касающуюся деятельности Общества в порядке и объемах, устанавливаемых Обществом;
• получать часть имущества или других активов Общества, распределяемых в случае ликвидации Общества, пропорционально количеству акций, которыми они владеют;
• участвовать в управлении Обществом путем использования прав голоса на Общем собрании акционеров и в соответствии с Уставом и законодательством РФ;
• участвовать в Общих собраниях акционеров лично или через полномочного представителя;
• вносить предложения для рассмотрения Общим собранием акционеров, Советом директоров и другими органами Общества;
• осуществлять иные права в соответствии с законодательством РФ.

В качестве результатов производственно-хозяйственной деятельности рассмотрим следующие данные отчета о финансовых результатах АО «Сорбент» за 2012-2017 гг.

Таблица 7

Выдержки из отчета о финансовых результатах, тыс.руб.

	2012	2013	2014	2015	2016	2017
Доходы и расходы по обычным видам деятельности
Выручка (нетто) от продажи товаров, продукции, работ, услуг (за минусом налога на добавленную стоимость, акцизов и аналогичных обязательных платежей)	1 476 844	1 432 826	1 884 663	1 652 962	2 060 391	2 218 463
Себестоимость проданных товаров, продукции, работ, услуг	1 093 627	1 096 925	1 656 351	1 256 232	1 490 866	1 637 192
Валовая прибыль	383 217	335 901	228 312	396 730	569 525	581 271
Коммерческие и управленческие расходы	172 374	205 557	189 135	186 173	239 711	315 968
Прибыль (убыток) от продаж	210 843	130 344	39 177	210 557	329 814	265 303
Доходы от участия в других организациях	55 323	42 038
Проценты к получению	774	1 873	1 001	5 034	17 420	20 289
Проценты к уплате	1 692	486	1 647	3 162	3 121	2 067
Сальдо прочих доходов и расходов	-3 446	-5 603	8 316	-12 068	18 342	31 469
Прибыль (убыток) до налогообложения	261 802	168 166	46 847	200 361	362 455	314 994
Текущий налог на прибыль	30 174	24 418	7 852	27 885	60 467	66 263
Чистая прибыль (убыток) отчетного периода	231 143	146 813	37 909	166 925	293 514	250 000

Рисунок 7. Динамика выручки и чистой прибыли за период

В целом, за последние 6 лет наблюдается рост как выручки, так и чистой прибыли. Динамика нестабильная, что связано с нестабильной экономической ситуацией в стране.

Прибыль предприятия за последние четыре года была распределена следующим образом:

Таблица 8

Распределение прибыли АО «Сорбент» за последние 4 года

Прибыль	2013 год	2014 год	2015 год	2016 год
Дивиденды, тыс. руб.	36.709,84	991,43	100.161,58	293 514
Производственное развитие предприятия, пополнение оборотных средств, тыс. руб.	110.103,16	36.917,57	66.763,42
ИТОГО Чистая прибыль, тыс.руб.	146.813,00	37.909,00	166.925,00	293 514

Решение о распределении прибыли за 2017 год будет приниматься на общем собрании акционеров 22.06.2018 г. Предварительно на выплату дивидендов планируется направить 80% чистой прибыли. Оставшуюся сумму – на производственное развитие предприятия и пополнение оборотных средств.

Анализ финансового состояния предприятия основывался на финансовой информации и данных по операциям, проверка которых оценщиками не проводилась. Оценщики полагались на эти данные без их проверки и подтверждения.

Настоящий анализ выполнен за период с 1 января 2011 г. по 31 декабря 2017 г. на основании 1,2 форм бухгалтерской отчетности, за 7 последних полных отчетных лет. Период с 31.12.2017 г. по 30.03.2018 г. (дата последней бухгалтерской отчетности на дату составления отчета) не используется в анализе финансово-хозяйственной деятельности. Данный период не является полным годом, а, значит, расчеты по этому периоду могут исказить статистику.

В анализе финансового состояния определены абсолютные показатели, рассчитываемые на основе отчетности, такие как чистые активы, собственные оборотные средства. Кроме того, проведен анализ динамики и структуры статей бухгалтерского баланса, а также анализ отчета о прибылях и убытках.

Таблица 9

Бухгалтерский баланс АО «Сорбент» за 2011 – 2017 г.г., тыс.руб.

	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017
Актив
I. ВНЕОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ
Нематериальные активы	196	310	397	525	452	382	389
Результаты исследований и разработок	1 535	17 819	72 671	137 784	201 893	156 233	111 578
Основные средства	269 654	361 737	382 629	401 169	424 914	384 144	358 153
Финансовые вложения	163	151	151	151	148	64	64
Отложенные налоговые активы	5 228	5 553	14 189	14 094	28 832	28 182	20 463
Прочие внеоборотные активы	8 559
ИТОГО по разделу I	285 335	385 570	470 037	553 723	656 239	569 005	490 647
II. ОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ
Запасы, в т.ч.:	461 774	479 138	543 148	410 913	486 857	509 284	512 157
Налог на добавленную стоимость по приобретенным ценностям	2 777	4 373	14 076	12 259	9 192	8 206	6 459
Дебиторская задолженность, в т.ч.:	124 271	266 404	243 463	331 924	242 802	235 916	274 583
Финансовые вложения	34 445	8 561	137	6	130 001	218 001	240 001
Денежные средства	35 521	19 582	75 007	48 419	20 892	89 489	96 952
Прочие оборотные активы	1 123	186	186	205	226	211	273
ИТОГО по разделу II	659 911	778 244	876 017	803 726	889 970	1 061 107	1 130 425
БАЛАНС (сумма строк 190 + 290)	945 246	1 163 814	1 346 054	1 357 449	1 546 209	1 630 112	1 621 072
Пассив
III. КАПИТАЛ И РЕЗЕРВЫ
Уставный капитал	107 182	107 182	107 182	107 182	107 182	107 182	107 182
Переоценка внеоборотных активов	54 667	54 286	53 840	53 594	53 548	53 495	53 307
Добавочный капитал	16 931	16 932	16 932	16 932	16 932	16 932	16 932
Резервный капитал	5 359	5 359	5 359	5 359	5 359	5 359	5 359
Нераспределенная прибыль (непокрытый убыток)	580 982	771 857	757 458	758 904	924 883	1 115 186	1 145 249
ИТОГО по разделу III	765 121	955 616	940 771	941 971	1 107 904	1 298 154	1 328 029
IV. ДОЛГОСРОЧНЫЕ ОБЯЗАТЕЛЬСТВА
Заемные средства	0	0	0	0	0	0	0
Отложенные налоговые обязательства	46 574	47 311	40 793	41 718	60 891	71 638	62 651
Резервы под условные обязательства
Прочие обязательства
ИТОГО по разделу IV	46 574	47 311	40 793	41 718	60 891	71 638	62 651
V. КРАТКОСРОЧНЫЕ ОБЯЗАТЕЛЬСТВА
Заемные средства	14 088	30 397		43 038	54 755
Кредиторская задолженность	97 854	102 851	281 394	211 772	144 178	123 358	135 994
Доходы будущих периодов		73	46 117	86 598	148 952	112 878	76 653
Оценочная обязательства	21 609	27 566	36 979	32 352	29 529	24 084	17 745
Прочие краткосрочные обязательства
ИТОГО по разделу V	133 551	160 887	364 490	373 760	377 414	260 320	230 392
БАЛАНС	945 246	1 163 814	1 346 054	1 357 449	1 546 209	1 630 112	1 621 072

Таблица 10

Отчет о финансовых результатах АО «Сорбент» за 2012 – 2017 г.г., тыс.руб.

	2012	2013	2014	2015	2016	2017
Доходы и расходы по обычным видам деятельности
Выручка (нетто) от продажи товаров, продукции, работ, услуг (за минусом налога на добавленную стоимость, акцизов и аналогичных обязательных платежей)	1 476 844	1 432 826	1 884 663	1 652 962	2 060 391	2 218 463
Себестоимость проданных товаров, продукции, работ, услуг	1 093 627	1 096 925	1 656 351	1 256 232	1 490 866	1 637 192
Валовая прибыль	383 217	335 901	228 312	396 730	569 525	581 271
Коммерческие расходы	56 727	58 753	57 117	59 494	84 987	78 568
Управленческие расходы	115 647	146 804	132 018	126 679	154 724	237 400
Прибыль (убыток) от продаж	210 843	130 344	39 177	210 557	329 814	265 303
Доходы от участия в других организациях	55 323	42 038
Проценты к получению	774	1 873	1 001	5 034	17 420	20 289
Проценты к уплате	1 692	486	1 647	3 162	3 121	2 067
Прочие доходы, в т.ч.:	62 839	89 693	49 636	74 864	170 946	87 320
Прочие расходы, в т.ч.:	66 285	95 296	41 320	86 932	152 604	55 851
Прибыль (убыток) до налогообложения	261 802	168 166	46 847	200 361	362 455	314 994
Текущий налог на прибыль	30 174	24 418	7 852	27 885	60 467	66 263
Изменение отложенных налоговых активов	325	8 554	-95	14 738	4 453	10 887
Изменение отложенных налоговых обязательств	-737	-5 109	-925	-19 173	-7 177	-8 563
Прочее	-73	-380	-66	-1 116	-5 750	-1 055
Чистая прибыль (убыток) отчетного периода	231 143	146 813	37 909	166 925	293 514	250 000

Агрегированный баланс, составленный на основании баланса предприятия представлен в таблице 11.

Таблица 11

Агрегированный баланс АО «Сорбент» за 2011 – 2017 г.г., тыс. руб.

	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017
Актив
Внеоборотные (постоянные) активы
Нематериальные активы	1 731	18 129	73 068	138 309	202 345	156 615	111 967
Основные средства	269 654	361 737	382 629	401 169	424 914	384 144	358 153
Долгосрочные финансовые вложения	163	151	151	151	148	64	64
Прочие внеоборотные активы	8 559	0	0	0	0	0	0
Дебиторская задолженность со сроком погашения свыше 12 месяцев	5 228	5 553	14 189	14 094	28 832	28 182	20 463
Итого постоянных активов	285 335	385 570	470 037	553 723	656 239	569 005	490 647
Оборотные (текущие) активы
Запасы	461 774	479 138	543 148	410 913	486 857	509 284	512 157
Дебиторская задолженность со сроком погашения менее 12 месяцев	124 271	266 404	243 463	331 924	242 802	235 916	274 583
Денежные средства	69 966	28 143	75 144	48 425	150 893	307 490	336 953
Прочие текущие активы	3 900	4 559	14 262	12 464	9 418	8 417	6 732
Итого текущих активов	659 911	778 244	876 017	803 726	889 970	1 061 107	1 130 425
ИТОГО АКТИВОВ	945 246	1 163 814	1 346 054	1 357 449	1 546 209	1 630 112	1 621 072
Пассив
Собственные средства
Уставный капитал	178 780	178 400	177 954	177 708	177 662	177 609	177 421
Накопленный капитал	586 341	777 216	762 817	764 263	930 242	1 120 545	1 150 608
Итого собственных средств	765 121	955 616	940 771	941 971	1 107 904	1 298 154	1 328 029
Заемные средства
Долгосрочные обязательства	46 574	47 311	40 793	41 718	60 891	71 638	62 651
Краткосрочные обязательства:
Краткосрочные кредиты	14 088	30 397	0	43 038	54 755	0	0
Кредиторская задолженность	97 854	102 851	281 394	211 772	144 178	123 358	135 994
Прочие текущие пассивы	21 609	27 639	83 096	118 950	178 481	136 962	94 398
Итого текущих пассивов	133 551	160 887	364 490	373 760	377 414	260 320	230 392
Итого заемных средств	180 125	208 198	405 283	415 478	438 305	331 958	293 043
ИТОГО ПАССИВОВ	945 246	1 163 814	1 346 054	1 357 449	1 546 209	1 630 112	1 621 072
Чистый оборотный капитал (ТА-ТП)	526 360	617 357	511 527	429 966	512 556	800 787	900 033

Чистый оборотный капитал необходим для поддержания финансовой устойчивости предприятия, поскольку превышение оборотных средств над краткосрочными обязательствами означает, что предприятие не только может погасить свои краткосрочные обязательства, но и имеет резервы для расширения деятельности. Оптимальная сумма чистого оборотного капитала зависит от особенностей деятельности компании, в частности от ее масштабов, объемов реализации, скорости оборачиваемости материальных запасов и дебиторской задолженности. Недостаток оборотного капитала свидетельствует о неспособности предприятия своевременно погасить краткосрочные обязательства. Значительное превышение чистого оборотного капитала над оптимальной потребностью свидетельствует о нерациональном использовании ресурсов предприятия. Важное аналитическое значение имеет рассмотрение темпов роста собственного оборотного капитала предприятия на фоне темпов инфляции.

В данном случае величины чистого оборотного капитала достаточно стабильны и находятся в диапазоне от 400 до 900 млн. руб. Кроме того, на протяжении всех 6 лет чистый оборотный капитал является положительной величиной, что говорит о способности предприятия своевременно погасить краткосрочные обязательства за счет текущих активов.

Рассчитываем показатели финансовой устойчивости предприятия, сравниваем с нормативными значениями и оцениваем их в динамике.

Цель анализа финансовой устойчивости оценить способность предприятия погашать свои обязательства и сохранять права владения предприятием в долгосрочной перспективе.

Таблица 12

Показатели финансовой устойчивости АО «Сорбент»

Коэффициенты (К)	Фактическое значение коэффициентов
	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017
К автономии	0,81	0,82	0,70	0,69	0,72	0,80	0,82
К иммобилизации	0,43	0,50	0,54	0,69	0,74	0,54	0,43
К маневренности	0,69	0,65	0,54	0,46	0,46	0,62	0,68
Доля собственных источников финансирования текущих активов	0,80	0,79	0,58	0,53	0,58	0,75	0,80

Рисунок 8. Показатели финансовой устойчивости АО «Сорбент»

Согласно базовым принципам финансового анализа, для финансово устойчивого предприятия минимальный уровень данного показателя равен 0,5. На всем рассматриваемом периоде данный коэффициент больше рекомендуемого значения и увеличивается, что свидетельствует о независимости предприятия от заемных средств.

Коэффициент иммобилизации рассматриваемого предприятия относительно стабилен и меньше единицы на протяжении всего анализируемого периода, что говорит о низкой доле постоянных активов, соответственно, о способности предприятия покрывать текущие обязательства.

На рассматриваемом промежутке времени коэффициент маневренности имеет положительное значение и положительную динамику, что свидетельствует о маневренности использования капитала.

Доля собственных источников финансирования текущих активов показывает, какая часть текущих активов образована за счет собственного капитала. Анализ данного показателя позволяет сделать вывод о том, что большая часть текущих активов образована за счет заемного капитала.

Проведем анализ ликвидности и кредитоспособности предприятия. Цель анализа ликвидности – оценить способность предприятия своевременно и в полном объеме выполнять краткосрочные обязательства за счет текущих активов. Для оценки ликвидности используются первые три коэффициента.

Таблица 13

Показатели ликвидности и кредитоспособности АО «Сорбент»

Коэффициенты (К)	Нормативное значение	Фактическое значение коэффициентов
		2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017
К абсолютной ликвидности (К1)	≥0,2-0,5	0,3173	0,1470	0,2666	0,1900	0,1050	0,7254	0,7129
К промежуточной ликвидности (К2)	0,8	1,7452	2,2119	1,1329	1,4935	1,9802	4,4068	4,4988
К общей ликвидности (К3)	2	5,8951	5,8406	3,1131	3,1542	4,4737	8,6018	8,3123
К соотношения собственных и заемных средств (К4)	1,0 (0,6 для торговли)	4,8268	5,2925	2,9200	3,1767	4,2641	6,6573	6,6854
Рентабельность продаж (К5)	0,15		0,143	0,091	0,021	0,127	0,160	0,120

К _{абсолютной ликвидности} (К1) показывает, какая часть текущей задолженности может быть погашена в ближайшее к моменту составления баланса время, что является одним из условий платежеспособности. Нормативное значение данного коэффициента 0,2-0,5. Данный показатель достигал рекомендуемого значения только в 2011 и 2013 г.г., а также в 2016 и 2017 г.г. Это говорит о том, что на конец исследуемого периода предприятие имело возможность погасить краткосрочную задолженность только за счет денежных средств.

К_{промежуточной ликвидности} (К2) характеризует способность предприятия выполнять текущие обязательства за счет более ликвидной части текущих активов. Он отражает прогнозируемую платежеспособность предприятия при условии своевременного проведения расчетов с дебиторами. Ориентировочное нижнее значение данного показателя – 0,8. Данный показатель на протяжении всего анализируемого периода был выше рекомендуемого значения, что говорит о способности предприятия выполнять текущие обязательства за счет более ликвидной части текущих активов (денежные средства, краткосрочные финансовые вложения, дебиторская задолженность, прочие оборотные активы).

К_{общей ликвидности} (К3) характеризует способность предприятия выполнять краткосрочные обязательства за счет всех текущих активов. Он отражает платежные возможности предприятия, оцениваемые при условии не только своевременных расчетов с дебиторами и благоприятной реализации готовой продукции, но и продажи в случае нужды прочих элементов материальных оборотных средств. Нормативное значение данного коэффициента – 2. В данном случае, значение коэффициента значительно выше нормативного на протяжении всего рассматриваемого периода. Всех имеющихся активов более чем достаточно для покрытия текущих обязательств.

К_{соотношения собственных и заемных средств} (К4) характеризует соответствие текущей структуры капитала фирмы оптимальному отраслевому значению. В случае если данный показатель стремится к 0, у предприятия возникает риск поглощения в связи с невозможностью погашения долга, и, наоборот, при большом значении предприятию может грозить риск банкротства, т.к. не используются заемные средства в экономической деятельности. Компания редко использует заемные средства, о чем свидетельствует и значение данного коэффициента.

К_{рентабельности продаж} (К5) показывает долю прибыли (убытка) от продаж в общей сумме выручки от реализации продукции. Предприятие рентабельно на протяжении всего анализируемого периода. На конец 2017 года на каждый рубль выручки приходилось более 12 копеек прибыли.

Проведем анализ оборачиваемости.

Таблица 14

Анализ оборачиваемости АО «Сорбент»

Коэффициенты оборачиваемости	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017	Среднее
Вспомогательная информация
Среднегодовая стоимость активов	945 246	1 054 530	1 254 934	1 351 752	1 451 829	1 588 161	1 625 592	1 324 578
Среднегодовая стоимость оборотного капитала	659 911	719 078	827 131	839 872	846 848	975 539	1 095 766	852 021
Среднегодовая стоимость собственного капитала	765 121	860 369	948 194	941 371	1 024 938	1 203 029	1 313 092	1 008 016
Среднегодовая стоимость запасов	461 774	470 456	511 143	477 031	448 885	498 071	510 721	482 583
Среднегодовая стоимость дебиторской задолженности	124 271	195 338	254 934	287 694	287 363	239 359	255 250	234 887
Среднегодовая стоимость кредиторской задолженности	97 854	100 353	192 123	246 583	177 975	133 768	129 676	154 047
Выручка		1 476 844	1 432 826	1 884 663	1 652 962	2 060 391	2 218 463
Себестоимость		1 093 627	1 096 925	1 656 351	1 256 232	1 490 866	1 637 192
Коэффициенты оборачиваемости
Коэффициент деловой активности (оборачиваемости активов)		1,400	1,142	1,394	1,139	1,297	1,365
Коэффициент оборачиваемости оборотного капитала		2,054	1,732	2,244	1,952	2,112	2,025
Коэффициент оборачиваемости собственного капитала		1,717	1,511	2,002	1,613	1,713	1,689
Оборачиваемость запасов		2,325	2,146	3,472	2,799	2,993	3,206	2,824
Оборачиваемость дебиторской задолженности		7,560	5,620	6,551	5,752	8,608	8,691	7,130
Оборачиваемость кредиторской задолженности		10,898	5,709	6,717	7,058	11,145	12,625	9,025
Срок оборачиваемости дебиторской задолженности		48	65	56	63	42	42	53
Срок оборачиваемости кредиторской задолженности		33	64	54	52	33	29	44
Срок оборачиваемости запасов		156,99	170,08	105,13	130,40	121,95	114	133
Производственный цикл (срок оборачиваемости запасов)		156,99	170,08	105,13	130,40	121,95	114
Финансовый цикл		172	171	107	141	131	127

Период погашения дебиторской задолженности больше периода погашения кредиторской задолженности к концу анализируемого периода, что с отрицательной стороны характеризует финансовое состояние предприятия, так как у него отсутствуют т.н. «свободные деньги» (покупатели рассчитываются с предприятием медленнее, чем оно с поставщиками).

Вывод: За исследуемый период часть показателей находится в пределах рекомендуемых значений, часть стремится к ним. Таким образом, предприятие можно характеризовать как финансово устойчивое. Показатели ликвидности свидетельствуют о способности предприятия быстро погасить свои обязательства, а показатели рентабельности об эффективности деятельности.

Раздел VI. Подходы и методы оценки ценных бумаг

В соответствии с Федеральными стандартами оценки «Общие понятия оценки, подходы и требования к проведению оценки (ФСО № 1) для оценки объекта оценки применяются три подхода: доходный, сравнительный, затратный.

Доходный подход – совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от использования объекта оценки. Доходный подход применяется, когда существует достоверная информация, позволяющая прогнозировать будущие доходы, которые объект оценки способен приносить, а также связанные с объектом оценки расходы (в редакции Федерального стандарта оценки № 1 «Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к проведению оценки» (ФСО №1), п. 13,21).

Итоговая стоимость объекта оценки определяется путем расчета стоимости объекта оценки при использовании подходов к оценке и обоснованного оценщиком согласования (обобщения) результатов, полученных в рамках применения различных подходов к оценке.

Доходный подход совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от использования объекта оценки. (Глава 3, ст. 13 ФСО-1). На доходном подходе основаны методы капитализации дохода, остатка и предполагаемого использования.

Сравнительный подход – совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на сравнении объекта оценки с объектами аналогами объекта оценки, в отношении которых имеется информация о ценах. Объектом аналогом объекта оценки для целей оценки признается объект, сходный объекту оценки по основным экономическим, материальным, техническим и другим характеристикам, определяющим его стоимость. (в редакции Федерального стандарта оценки № 1 «Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к проведению оценки» (ФСО№1), п. 14,22).

Сравнительный подход к оценке бизнеса базируется на информации о недавних сделках с аналогичными объектами на открытом рынке. Другими словами, благоразумный покупатель за выставленный на продажу бизнес заплатит не большую сумму, чем та, за которую можно приобрести аналогичный по качеству и пригодности объект.

Принимая во внимание следующие факторы: а) «закрытость» информации (отсутствие ее раскрытия в массовом доступе) о предприятиях отрасли, финансовых результатах их деятельности; б) специфичность, неполнота отражения в бухгалтерской отчетности реального финансового состояния предприятий отрасли на дату оценки; в) отсутствия информации о результатах торгов либо котировках большинства аналогичных предприятий на фондовом биржевом и внебиржевом рынках, оценщик пришел к выводу о невозможности расчетов отраслевых коэффициентов и, следовательно, неприменимости данного метода для целей оценки. В связи с отсутствием достаточной информации по сопоставимым предприятиям, удовлетворяющим вышеперечисленным критериям, оценщики не смогли применить сравнительный подход при расчете конечной рыночной стоимости оцениваемого объекта.

Поэтому методы сравнительного подхода не могут быть использованы.

Затратный подход – совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении затрат, необходимых для воспроизводства либо замещения объекта оценки с учетом износа и устаревании. Затратами на воспроизводство объекта оценки являются затраты, необходимые для создания точной копии объекта оценки с использованием применявшихся при создании объекта оценки материалов и технологий. Затратами на замещение объекта оценки являются затраты, необходимые для создания аналогичного объекта с использованием материалов и технологий, применяющихся на дату оценки. (в редакции Федерального стандарта оценки № 1 «Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к проведению оценки» (ФСО№1), п. 15,23).

На основании проведенного анализа, наличия ограничений, накладываемых доступностью необходимой информации, а также сложившейся практики рыночной оценки стоимости предприятий для целей, аналогичных целям настоящей оценки, оценщиком принято решение о возможности проведения оценки с использованием доходного (метод дисконтированных денежных потоков) подхода и затратного подхода (метод чистых активов).

Раздел VII. Расчет рыночной стоимости ценных бумаг. Обоснование итоговой стоимости

7.1. Оценка рыночной стоимости ценных бумаг в рамках затратного подхода

В рамках затратного подхода был применен метод чистых скорректированных активов. Данный метод рассматривает стоимость предприятия с точки зрения затрат на его создание. Он базируется на текущей стоимости активов компании.

В таблице 15 приведен расчет чистых активов Компании по состоянию на 30 марта 2018 года:

Таблица 15

Расчет чистых активов АО «Сорбент» на основе данных бухгалтерского баланса на 30.03.2018 г.

Наименование	Балансовая стоимость на 30.03.2018 г., тыс. руб.	Уд. вес в валюте баланса
АКТИВЫ
Нематериальные активы	392	0,02%
Результаты исследований и разработок	100 249	8,28%
Основные средства	359 715	22,30%
Долгосрочные финансовые вложения	64	0,00%
Отложенные налоговые активы	20 013	1,51%
Запасы	548 839	35,09%
Налог на добавленную стоимость по приобретенным ценностям	6 843	0,46%
Дебиторская задолженность	285 925	24,24%
Краткосрочные финансовые вложения	240 001	3,59%
Денежные средства	109 077	4,49%
Прочие оборотные активы	336	0,01%
ИТОГО активов	1 671 454	100,0%
ОБЯЗАТЕЛЬСТВА
Отложенные налоговые обязательства	62 651	4,14%
Краткосрочные займы и кредиты	0	3,19%
Кредиторская задолженность	135 994	10,33%
Доходы будущих периодов	76 653	5,86%
Оценочные обязательства	17 745	1,51%
ИТОГО обязательств	293 043	25,0%
ЧИСТЫЕ АКТИВЫ, руб.	1 378 411	75,0%

Таким образом, величина чистых активов АО «Сорбент», рассчитанная на основе балансовых значений бухгалтерской отчетности компании, составила: 1 378 411 тыс. рублей.

Расчет рыночной стоимости чистых активов с корректировкой баланса:

Согласно расшифровке нематериальных активов от 01.05.2018 г., представленной для целей настоящей оценки, балансовая стоимость нематериальных активов АО «Сорбент» по состоянию на 01.05.2018 г. составляет 1 044 тыс. руб. Остаточная стоимость результатов исследований и разработок АО «Сорбент» по состоянию на 01.05.2018 г. составляет 234 901 тыс. руб.

НЕМАТЕРИАЛЬНЫЕ АКТИВЫ: рыночная стоимость нематериальных активов в данном отчете была определена с помощью доходного подхода. В рамках доходного подхода был применен метод с использованием модели дисконтированного денежного потока. По данному методу необходимо определить доход, приходящийся на нематериальные активы на дату оценки, а затем учесть будущие доходы, которые может создать нематериальный актив впоследствии и привести их на дату оценки. Для этого воспользуемся моделью Гордона. Модель Гордона - формула оценки стоимости объекта в постпрогнозный период, построенная на капитализации годового дохода постпрогнозного периода при помощи коэффициента, рассчитанного как разница между ставкой дисконтирования и долгосрочными темпами роста доходов.

Для расчета ставки роялти был применен – табличный способ с последующим внесением корректировок.

Ставка роялти выражается в % от базы - эффекта (результата) у лицензиата (покупателя). В качестве базы использовался показатель выручки

На основании Технических указаний к проведению оценки и к оформлению отчетов об оценке объектов федеральной собственности «Оценка объектов интеллектуальной собственности» - Москва, 2005г. была выбрана табличная ставка роялти для отрасли «Химическая промышленность» на среднем уровне 1,5% без учета корректировок на конкретные условия.

Таблица 16

Расширенный перечень стандартных ставок роялти – в % от единицы продукции или от суммы продаж (объема реализации)

Отрасль промышленности	Ставка роялти
Автоматика	2-5
Автомобильная промышленность	1-3
Аэрокосмическая промышленность	5-10
Биотехнология (процессы) – неисключительная лицензия	0,25-1,5
Биотехнология (процессы) – исключительная лицензия	1-2
Железные дороги, оборудование	3-5
Компьютеры	2-5
Машиностроение	1-6
Медицина: диагностика на новом оборудовании	4-5
Медицина: диагностика, новые методы на старом оборудовании	2-4
Металлургическая промышленность	5-8
Мультимедиа	10-15
Оборонная промышленность (вооружение)	5-10
Пищевая промышленность	1-5
Полиграфия	2-6
Потребительские товары	2-5
Программное обеспечение	5-15
Производство материалов, товарная продукция	0,1-1
Производство материалов, технологические процессы	0,2-2
Производство потребительских товаров длительного пользования	5
Производство потребительских товаров с малым сроком использования	0,2-1,5
Станкостроение	4,5-7,5
Строительный комплекс	1-5
Судостроение, суда и судовое оборудование	3-5
Текстильная промышленность	3-6
Телекоммуникации	10-15
Фармацевтика, композиции материалов	5-10
Фармацевтика, композиции материалов с их клиническими испытаниями	12-20
Фармацевтическая промышленность	2-5
Франчайзинг: рестораны быстрого питания	6-8
Франчайзинг: универсамы (продукты питания)	2,5-4
Химическая промышленность	1,5
Химия	2-5
Экология	5
Электроника	2-5
Электронная промышленность	4-10
Электротехническая промышленность	1-5
Энергетика	2-5

Корректировки ставки роялти:

Факторы, отражающие правовые аспекты сделки:

• Объем передаваемых прав. Наиболее высокие ставки роялти будут по полным лицензиям - то есть когда лицензиат получает исключительное право на использование объекта интеллектуальной собственности. Несколько меньшие (но тоже достаточно высокие) ставки роялти бывают при исключительных лицензиях (когда лицензиар сохраняет за собой право использования ИС). Наименьшие ставки роялти бывают в случае неисключительных (простых) лицензий, так как в этом случае не исключается взаимная конкуренция и конкуренция между другими лицензиатами.
• Территория действия лицензионного договора. Ставка роялти монотонно зависит от размера территории.
• Объем правовой охраны. Для патентной лицензии роялти больше, чем для беспатентной.

Факторы, отражающие обязательственные аспекты сделки

• Условия лицензионного договора о взаимообмене усовершенствованиями. Ставка роялти обычно монотонно зависит от объема взаимообмена усовершенствованиями (как обеспеченными, так и не обеспеченными правовой защитой).
• 5.Зависимость лицензиата от лицензиара. Имеется в виду зависимость в сырье, материалах, оборудовании, деталях и узлах, необходимых для организации производства с использованием передаваемой технологии. Чем больше зависимость, тем больше ставка роялти.
  6. Наличие конкурентных предложений. Имеется в виду конкурентные предложения на продажу технологий, сопоставимых по экономической эффективности с закупаемой. При наличии конкуренции ставка роялти будет уменьшаться.

Факторы, отражающие экономические аспекты сделки

• Размер необходимых капиталовложений. Они необходимы для организации производства продукции по лицензии. Чем больше размер капиталовложений, тем меньше ставка роялти.
• Объем передаваемой технической документации. При полном объеме передаваемой технической документации (конструкторской, технологической и эксплуатационной) ставка роялти будет выше, чем при неполном объеме (например, только конструкторской).
• Предполагаемые расходы лицензиата на собственные альтернативные НИОКР. Эти НИОКР имеют своей целью разработку ОИС, сопоставимого по экономической эффективности с закупаемым. Чем ниже эти альтернативные издержки, тем ниже ценность ИС и, соответственно, ниже ставка роялти.
• Технологические возможности лицензиата получать прибыль от ОИС. Эти возможности - зависят от степени технологического освоения предмета лицензии. То есть предметами лицензии может быть идея, техническое решение, полупромышленное или промышленное использование. Наименьшая ставка роялти - в случаях, когда предметом лицензии является идея, наибольшая - при промышленном использовании.
• Репутационные возможности лицензиата получать прибыль от ИС. Если лицензиар имеет хороший гудвилл и (или) товарный знак и лицензиат прямо или косвенно может использовать эту информацию при рекламе лицензионной продукции, то ставка роялти в этом случае может быть увеличена.
• Объем выпуска лицензионной продукции у лицензиата. В связи с целями, которые преследует лицензиар, зависимость ставки роялти от объема выпуска продукции может быть прямой и обратной. Часто эта зависимость является прямой ("больше объем выпуска - больше ставка роялти").
• Доля (DД) передаваемого ИС в создании дохода (Д) у лицензиата. Чем больше в общем объеме дохода лицензиата доля дохода, приходящаяся на передаваемую ИС, тем выше ставка роялти.

К сожалению, в литературе отсутствуют данные о количественных зависимостях ставки роялти от большинства выше перечисленных факторов. Поэтому, чтобы не искажать результат внесением крайне не обоснованных корректировок, оценщик принял решение отказаться от корректировки выбранной ставки роялти. Таким образом, ставка роялти составляет 1,5% без учета корректировок.

Расчет темпа роста предприятия произведен в п.7.3. «Доходный подход».

Расчет ставки дисконтирования произведен в п.7.3. «Доходный подход».

Таблица 17

Расчет рыночной стоимости нематериальных активов АО «Сорбент»

Показатель	01.05.2018-31.12.2018	2019	2020	2021	Постпрогнозный период
Выручка от продаж, тыс. руб.	1 455 591	2 298 921	2 426 051	2 560 212	2 613 976
Темп роста выручки	3,80%	5,58%	5,53%	5,53%	2,10%
Ставка роялти за товарный знак	1,50%
Доход, приходящийся на товарный знак	21 834	34 484	36 391	38 403	39 210
Налог (15,5%)	3 384,27	5 345,02	5 640,61	5 952,47	6 077,55
Доход после уплаты налога, приходящийся на товарный знак	18 450	29 139	30 750	32 451	33 132
Ставка дисконтирования	19,18%	28,69%
Дисконтный множитель	0,7463	0,6038	0,4692	0,3646	0,3646
Приведенная стоимость дохода после уплаты налога	13 769	17 594	14 428	11 832	3 212
Вся приведенная стоимость товарного знака, тыс. руб.	60 835

Вывод: рыночная стоимость нематериальных активов и результатов исследований и разработок на дату оценки 01.05.2018 г. составляет 60 835 тыс. рублей.

ОСНОВНЫЕ СРЕДСТВА: согласно расшифровке по состоянию на 01 мая 2018 года, представленной для целей настоящей оценки, стоимость основных средств составляет 343 467 048,24 руб. В состав оцениваемого имущества входят 108 зданий и сооружений, 16 земельных участков и более 6000 позиций движимого имущества (машины и оборудования, транспортные средства, инвентарь). После анализа балансовой стоимости основных средств, была проведена оценка рыночной стоимости основных средств с использованием наиболее приемлемых из трех стандартных подходов оценки. Результаты расчетов следующие:

Таблица 18

Результаты расчетов оценка рыночной стоимости основных средств с использованием наиболее трех подходов оценки

Объект	Рыночная стоимость, руб.
Здания и сооружения	416 595 377
Земельные участки	140 609 464
Движимое имущество	367 065 420
Итого	924 270 261

Вывод: рыночная стоимость основных средств по состоянию на дату оценки 01.05.2018 г. составила 924 270 тыс. руб.

ДОЛГОСРОЧНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ ВЛОЖЕНИЯ: финансовые вложения АО «Сорбент» по состоянию на 01.05.2018 г. представлены инвестициями в предприятия:

Таблица 19

Балансовая стоимость долгосрочных финансовых вложений АО «Сорбент» на 01.05.2018 г.

№	Наименование предприятия	Доля, %	Сумма, рублей
Инвестиции в дочерние общества
1	ООО "Комбинат питания "Сорбент"	24	43 896
2	ООО "Торговый дом "Сорбент"	100	10 000
3	ООО "ТД Сорбент СВ"	100	10 000
Инвестиции в другие организации
1	ОАО "Химконверс"	1,7	1 000
Итого			64 896

Балансовая стоимость долгосрочных финансовых вложений составляет 65 тыс.руб. Рыночная стоимость долей в уставном капитале предприятий определялась затратным подходом, как наиболее подходящим для данной цели (метод скорректированных чистых активов) на основе данных бухгалтерской отчетности данных компаний за 2017 год.

Таблица 20

Расчет рыночной стоимости долгосрочных финансовых вложений АО «Сорбент» на 01.05.2018 г.

№	Наименование предприятия	Доля, %	Сумма, тыс. руб.	Сумма чистых активов в соответствии с бухгалтерской отчетностью предприятия, тыс. руб.	Доля АО "Сорбент" в денежном выражении, тыс.руб.
Инвестиции в дочерние общества
1	ООО "Комбинат питания "Сорбент"	24	43,9	-88	0,001[15]
2	ООО "Торговый дом "Сорбент"	100	10	113	113
3	ООО "ТД Сорбент СВ"	100	10	17	17
Инвестиции в другие организации
1	ОАО "Химконверс"	1,7	1	993	17
Итого			64,9		147

Вывод: рыночная стоимость финансовых вложений по состоянию на дату оценки 01.05.2018 г. составила 147 тыс. руб.

ЗАПАСЫ И ДЕБИТОРСКАЯ ЗАДОЛЖЕНННОСТЬ: к бухгалтерскому учету в качестве материально-производственных запасов принимаются активы:

- используемые в качестве сырья, материалов и т.п. при производстве продукции, предназначенной для продажи (выполнения работ, оказания услуг);

- предназначенные для продажи;

- используемые для управленческих нужд организации.

Готовая продукция является частью материально-производственных запасов, предназначенных для продажи (конечный результат производственного цикла, активы, законченные обработкой (комплектацией), технические и качественные характеристики которых соответствуют условиям договора или требованиям иных документов, в случаях, установленных законодательством).

Товары являются частью материально-производственных запасов, приобретенных или полученных от других юридических или физических лиц, и предназначенные для продажи.

Единица бухгалтерского учета материально-производственных запасов выбирается организацией самостоятельно таким образом, чтобы обеспечить формирование полной и достоверной информации об этих запасах, а также надлежащий контроль за их наличием и движением. В зависимости от характера материально-производственных запасов, порядка их приобретения и использования единицей материально-производственных запасов может быть номенклатурный номер, партия, однородная группа и т.п.

Согласно бухгалтерскому балансу Компании, по состоянию на 30.03.2018 г. по строке «Запасы» отражены активы на сумму 548 839 тыс. руб.

Дебиторская задолженность – это права требования, принадлежащие продавцу (поставщику товаров, работ, услуг) как кредитору по неисполненным денежным обязательствам покупателем (дебитором) по оплате фактически поставленных товаров, выполненных работ или оказанных услуг.

Дебиторская задолженность возникает в связи с неисполненными обязательствами, возникшими в рамках договоров гражданско-правого характера и других сделок, заключенных в соответствии с ГК РФ.

Состояние дебиторской задолженности, ее размер и качество оказывают сильное влияние на финансовое состояние организации. Для улучшения финансового положения организации необходимо:

• следить за соотношением дебиторской и кредиторской задолженности. Значительное превышение дебиторской задолженности создает угрозу финансовой устойчивости организации и делает необходимым привлечение дополнительных источников финансирования;
• контролировать состояние расчетов по просроченным задолженностям;
• по возможности ориентироваться на увеличение количества заказчиков с целью уменьшения риска неуплаты монопольным заказчикам.

Если предприятие (организация) не выполнили своих обязательств по оплате за поставку товаров (выполнение работ, оказание услуг) в указанные законом сроки, то образуется просроченная дебиторская задолженность.

Дебиторская задолженность не обладает функцией товара, в связи с чем, продаваться может только уступка права требования, которая может иметь цену лишь в случае появления потребительской стоимости. В результате продажи дебиторской задолженности продавец передает покупателю права требования для:

- своевременного погашения дебиторской задолженности, а так же предотвращения убытков;

- получения от организации-дебитора выгодных покупателю товаров (услуг);

- установления контроля над организацией-дебитором и т.п.

Главная задача оценки дебиторской задолженности – это определение ее рыночной стоимости, иными словами, определение денежного эквивалента, который ожидается получить в результате продажи дебиторской задолженности, полученной на основе анализа данных бухгалтерской отчетности и расчетов.

Согласно предоставленной расшифровке по состоянию на 01.05.2018 г., по строке «Дебиторская задолженность» отражены активы на сумму 373 608 тыс. руб.

Рыночная стоимость запасов и дебиторской задолженности определялась с использованием метода дисконтирования. Базовая формула для расчетов указанным методом выглядит следующим образом:

, где:

PV – рыночная стоимость актива, FVi – сумма дохода или возврат инвестированных средств (частично или полностью) по истечении i-го периода, r i – дневная ставка дохода в i-ом периоде; t – срок от даты оценки до выплаты средств по истечении i-го периода.

В качестве годовой ставки дохода использовалась ставка дисконтирования в размере 28,69% (или 0,07% - дневная) (средневзвешенная стоимость капитала, используемая в доходном подходе).

В качестве срока оборачиваемости принят средний срок оборачиваемости в 2012-2017 г., он составил 133 дня для запасов и 53 дня для дебиторской задолженности.

В качестве суммы дохода или возврата инвестированных средств (частично или полностью) по истечении i-го периода актива признается величина дебиторской задолженности без учета безнадежных долгов.

Безнадежная задолженность – это сумма дебиторской задолженности, вероятность возврата которой стремится к нулю. Безнадежной признается задолженность, возраст которой старше 3 лет. Вся задолженность АО «Сорбент» согласно расшифровке возникла в 2018 году, следовательно, безнадежная задолженность отсутствует.

Таблица 21

Расчет рыночной стоимости дебиторской задолженности, тыс. руб.

Наименование	Балансо-вая стоимость, тыс. руб.	Величина безнадежной дебиторской задолжен-ности тыс. руб.[16]	Балансовая стоимость без учета безнадежной дебиторской задолженности, тыс. руб.	r, %	Оборачивае-мость, дней	Рыночная стоимость тыс. руб.
Дебиторская задолженность	373 608	0	373 608	0,07	53	360 006

Таблица 22

Расчет рыночной стоимости запасов, тыс. руб.

Наименование	Балансовая стоимость, тыс. руб.	r, %	Оборачиваемость, дней	Рыночная стоимость, тыс.руб
Запасы	512 157	0,07	133	466 643

КРАТКОСРОЧНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ ВЛОЖЕНИЯ: согласно расшифровке на дату оценки 01.05.2018 г. у АО «Сорбент» только 1 заемщик: АО «Тамбовмаш». Для расчета рыночной стоимости займов используется следующая формула^[17]:

, где:

MVL - рыночная стоимость кредитов и займов, L₀ - сумма обязательств по балансу, r - фактическая процентная ставка по данному обязательству, d - рыночная процентная ставка по данному обязательству, n - продолжительность периода до полного погашения обязательства, m – количество периодов (год – 1, квартал – 4, месяц - 12), D - величина начисленных на дату оценки, но не уплаченных процентов.

Таблица 23

Расчет рыночной стоимости заемных средств, которые выдало АО «Сорбент»

№	Заемщик	Сумма кредита, руб.	Текущая задолженность на 01.05.2018, руб.	Ставка	Срок погашения	Месяцев до погашения	Рыночная стоимость долга, руб.
1	АО «Тамбовмаш»	240 000 000	240 000 000	10%	31.12.18	8,133	241 353 686,61
Итого		240 000 000	240 000 000				241 353 686,61

ОСТАЛЬНЫЕ АКТИВЫ: балансовая стоимость отложенных налоговых активов – 20 013 тыс.руб., что составляет 1,2% от всех активов, рыночная стоимость данной статьи была принята равной балансовой. Балансовая стоимость налога на добавленную стоимость – 6 843 тыс.руб., что составляет 0,41% от всех активов, рыночная стоимость данной статьи была принята равной балансовой.

Денежные средства и денежные эквиваленты обладают абсолютной ликвидностью и принимаются равными балансовой стоимости. На дату оценки 01.05.2018 г., согласно представленной расшифровке, остаток на расчетных счетах АО «Сорбент» составляет 108 396 048,87 руб. Данная величина и является рыночной стоимостью денежных средств на дату оценки.

Учитывая тот факт, что учет статьи баланса «Прочие оборотные активы» ведется по фактическим затратам на приобретение, рыночная стоимость данной статьи была принята равной балансовой.

Таким образом, рыночная стоимость прочих оборотных активов составит 336 тыс. руб.

КРАТКОСРОЧНЫЕ ЗАЙМЫ И КРЕДИТЫ: у АО «Сорбент» отсутствуют краткосрочные займы и кредиты, однако компания является поручителем по многочисленным кредитам других компаний, а именно:

Таблица 24

Поручительства АО «Сорбент» по займам других юридических лиц

№	Кредитор	Заемщик	Договор поручительства	Размер (балансовая стоимость), руб.	Ставка	Дата выдачи	Срок погашения
1	Банк ВТБ (ПАО)	ООО «Уралпластик»	№ДПЗ-ЦН-724790/2016/00017 от 01.09.2016	400 000 000	16,0%	01.09.2016	01.09.2022
2	Банк ВТБ (ПАО)	ООО «Полимер»	№ДПЗ-ЦН-724790/2016/00035 от 28.10.2016	500 000 000	16,0%	28.10.2016	16.09.2022
3	Банк ВТБ (ПАО)	ООО «Уралпластик»	№ДПЗ-ЦН-724790/2017/00007 от 27.04.2017	100 000 000	12%	27.04.2017	28.02.2023
4	Банк ВТБ (ПАО)	ООО «МаСКо»	№ДПЗ-ЦН-724790/2017/00051 от 08.11.2017	150 000 000	1,5%	08.11.2017	14.09.2025
5	Банк ВТБ (ПАО)	ООО «МаСКо»	№ДПЗ-ЦН-724790/2017/00067 от 24.11.2017	10 000 000	1,3%	24.11.2017	18.10.2021
6	Банк ВТБ (ПАО)	ООО «Сарансккабель»	№ДПЗ-ЦН-724790/2017/00050 от 26.12.2017	166 033 332	9,125%	26.12.2017	23.04.2021
7	Банк ВТБ (ПАО)	ООО «Сарансккабель»	№ДПЗ-ЦН-724790/2017/00049 от 26.12.2017	1 098 079 600	9,125%	26.12.2017	21.03.2025
8	Банк ВТБ (ПАО)	ООО «РЗП»	№ДПЗ-ЦН-724790/2017/00071 от 27.12.2017	415 000 000	10%	27.12.2017	30.10.2023
9	Банк ВТБ (ПАО)	ООО «Эпромет»	№ДПЗ-ЦН-724790/2018/00011 от 15.02.2018	100 000 000	6,5%	15.02.2018	15.02.2023
				2 939 112 932

Определим рыночную стоимость поручительства. Расчет вознаграждения выполняется, как правило, по формуле, в которой учитывается срок, на который требуется предоставление поручительства^[18]:

В = О × (Т / 365) × К, где

В – размер вознаграждения, руб., О – величина ответственности (сумма поручительства), руб., Т – срок поручительства, дни, К – коэффициент (ставка), процент годовых.

В таблице 25 представлены коэффициенты вознаграждения в различных городах России. Согласно данной таблице ставка по Пермскому краю находится в диапазоне: 1-1,5%. Тогда для расчетов принимаем среднее значение диапазона 1,25%.

Таблица 25

Коэффициенты вознаграждения в различных городах России

Таблица 26

Рыночная стоимость поручительств АО «Сорбент»:

№	Заемщик	Размер (балансовая стоимость), руб.	Дата выдачи	Срок погашения	Срок поручи-тельства	Рыночная стоимость вознаграждения, руб.
1	ООО «Уралпластик»	400 000 000	01.09.2016	01.09.2022	2191	30 013 698,63
2	ООО «Полимер»	500 000 000	28.10.2016	16.09.2022	2149	36 797 945,21
3	ООО «Уралпластик»	100 000 000	27.04.2017	28.02.2023	2133	7 304 794,52
4	ООО «МаСКо»	150 000 000	08.11.2017	14.09.2025	2867	14 727 739,73
5	ООО «МаСКо»	10 000 000	24.11.2017	18.10.2021	1424	487 671,23
6	ООО «Сарансккабель»	166 033 332	26.12.2017	23.04.2021	1214	6 902 892,64
7	ООО «Сарансккабель»	1 098 079 600	26.12.2017	21.03.2025	2642	99 353 640,52
8	ООО «РЗП»	415 000 000	27.12.2017	30.10.2023	2133	30 314 897,26
9	ООО «Эпромет»	100 000 000	15.02.2018	15.02.2023	1826	6 253 424,66
Итого		2 939 112 932				232 156 704,40

КРЕДИТОРСКАЯ ЗАДОЛЖЕННОСТЬ: Кредиторская задолженность – денежные средства, временно привлеченные предприятием и подлежащие возврату соответствующим физическим или юридическим лицам. Обычно кредиторскую задолженность составляют неосуществленные платежи поставщикам за отгруженные товары, неоплаченные налоги, невыплаченная начисленная заработная плата, невнесенные страховые взносы, неоплаченные долги. Кредиторская задолженность (пассивы) – классифицируется следующим образом:

- долгосрочная и краткосрочная задолженность;

- пассивы распределяются на долги, по которым выплачивается только номинал, и на долги, по которым необходимо оплатить проценты, штрафы и иное, применительно к фактическому состоянию этой задолженности. Отдельно вычленяются обязательства перед государственными организациями. Кредиторская задолженность относится к краткосрочным обязательствам предприятий.

Рыночная стоимость кредиторской задолженности определялась аналогично расчетам по дебиторской задолженности с использованием метода дисконтирования. Согласно предоставленной расшифровке по состоянию на 01.05.2018 г., по строке «Кредиторская задолженность» отражены пассивы на сумму 164 954 тыс. руб. Тогда рыночная стоимость кредиторской задолженности составит:

Таблица 27

Рыночная стоимость кредиторской задолженности

Наименование	Балансовая стоимость задолженности, тыс. руб.	Стоимость безнадежных долгов, тыс. руб.	Балансовая стоимость задолженности без учета безнадежных долгов, тыс.руб	r	Оборачиваемость, дней	Рыночная стоимость, тыс. руб.
Кредиторская задолженность	164 954	0	164 954	0,07%	44	159 953

ОСТАЛЬНЫЕ ПАССИВЫ: балансовая стоимость отложенных налоговых обязательств – 62 651 тыс.руб., что составляет 4,14% от всех пассивов, рыночная стоимость данной статьи была принята равной балансовой. Балансовая стоимость доходов будущих периодов – 76 653 тыс.руб., что составляет 4,59% от всех пассивов, рыночная стоимость данной статьи была принята равной балансовой.

Балансовая стоимость оценочных обязательств – 17 745 тыс.руб., что составляет 1,06% от всех пассивов, рыночная стоимость данной статьи была принята равной балансовой.

После проведения соответствующих корректировок балансового отчета получим скорректированный баланс.

Таблица 28

Расчет рыночной стоимости чистых активов АО «Сорбент» на 01.05.2018 г.

Наименование	Балансовая стоимость на 30.03.2018 г., тыс. руб.	Уд. вес в валюте баланса	Корректировка	Рыночная стоимость на 01.05.2018 г., тыс. руб.
АКТИВЫ
Нематериальные активы	392	0,02%	-39 806	60 835
Результаты исследований и разработок	100 249	6,00%
Основные средства	359 715	21,52%	564 555	924 270
Долгосрочные финансовые вложения	64	0,00%	83	147
Отложенные налоговые активы	20 013	1,20%	0	20 013
Запасы	548 839	32,84%	-82 196	466 643
Налог на добавленную стоимость по приобретенным ценностям	6 843	0,41%	0	6 843
Дебиторская задолженность	285 925	17,11%	74 081	360 006
Краткосрочные финансовые вложения	240 001	14,36%	1 353	241 354
Денежные средства	109 077	6,53%	-681	108 396
Прочие оборотные активы	336	0,02%	0	336
ИТОГО активов	1 671 454	100,0%	517 389	2 188 843
ОБЯЗАТЕЛЬСТВА
Отложенные налоговые обязательства	62 651	3,75%	0	62 651
Краткосрочные займы и кредиты	0	0,00%	232 157	232 157
Кредиторская задолженность	135 994	8,14%	23 959	159 953
Доходы будущих периодов	76 653	4,59%	0	76 653
Оценочные обязательства	17 745	1,06%	0	17 745
ИТОГО обязательств	293 043	17,5%	256 116	549 159
ЧИСТЫЕ АКТИВЫ, руб.	1 378 411	82,5%	261 273	1 639 684

Таким образом, рыночная стоимость бизнеса, определенная затратным подходом, по состоянию 01 мая 2018 года составляет округленно:

1 639 684 000 (Один миллиард шестьсот тридцать девять миллионов шестьсот восемьдесят четыре тысячи) рублей

7.2. Оценка рыночной стоимости ценных бумаг в рамках сравнительного подхода

Сравнительный подход к оценке бизнеса предполагает, что ценность активов определяется тем, за сколько они могут быть проданы при наличии достаточно сформированного финансового рынка. Другими словами, наиболее вероятной величиной стоимости оцениваемого предприятия может быть реальная цена продажи аналогичной фирмы, зафиксированная рынком.

Сравнительный подход отражает спрос и предложение на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки максимально учитывает ситуация на рынке.

Сравнительный подход возможен только при наличии доступной разносторонней финансовой информации не только по оцениваемому предприятию, но и по большому числу похожих фирм, отобранных оценщиком в качестве аналогов.

Получение дополнительной информации от предприятий-аналогов является достаточно сложным процессом.

Таким образом, возможность применения сравнительного подхода зависит от наличия активного финансового рынка, поскольку подход предполагает использование данных о фактически совершенных сделках.

В зависимости от целей, объекта и конкретных условий оценки сравнительный подход предполагает использование трех основных методов: метод компании-аналога, метод сделок, метод отраслевых коэффициентов.

Метод компании-аналога, или метод рынка капитала, основан на использовании цен, сформированных открытым фондовым рынком. Таким образом, базой для сравнения служит цена на единичную акцию акционерных обществ открытого типа. Следовательно, в чистом виде данный метод используется для оценки миноритарного пакета акций.

Метод сделок, или метод продаж, ориентирован на цены приобретения предприятия в целом, либо контрольного пакета акций. Это определяет наиболее оптимальную сферу применения данного метода оценки предприятия или контрольного пакета акций.

Метод отраслевых коэффициентов, или метод отраслевых соотношений, основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты рассчитаны на основе длительных статистических наблюдений специальными исследовательскими институтами за ценой продажи и его важнейшими производственно-финансовыми характеристиками.

По причине неразвитости и «непрозрачности» российского фондового рынка, оценщики не располагали информацией о продажах неконтрольных и контрольных пакетов акций предприятий, относящихся к той же отрасли, что и оцениваемое. В силу этого в расчетах не был использован метод компании-аналога и метод сделок. Невозможность применения метода отраслевых коэффициентов вытекает из отсутствия ретроспективных статистических данных, отражающих зависимость между ценой предприятий и финансовыми результатами их деятельности.

Сравнительный подход используется там, где имеется достаточная база данных о сделках купли-продажи. Данный подход предусматривает использование информации по открытым компаниям, акции которых обращаются на фондовом рынке, или информации о сделках купли продажи бизнеса целиком.

Финансовая информация об их хозяйственной деятельности закрыта для свободного доступа. В силу отсутствия финансовых данных о деятельности рассматриваемых предприятий, рассчитать оценочные мультипликаторы и применить в расчетах метод рынка капитала или метод сделок не представляется возможным.

Основные критерии отбора предприятий-аналогов: отраслевое сходство, размер, перспективы роста, финансовый риск, качество менеджмента.

Принимая во внимание следующие факторы:

а) «закрытость» информации (отсутствие ее раскрытия в массовом доступе) о предприятиях отрасли, финансовых результатах их деятельности;

б) специфичность, неполнота отражения в бухгалтерской отчетности реального финансового состояния предприятий отрасли на дату оценки;

в) отсутствия информации о результатах торгов либо котировках большинства аналогичных предприятий на фондовом биржевом и внебиржевом рынках, оценщик пришел к выводу о невозможности расчетов отраслевых коэффициентов и, следовательно, неприменимости данного метода для целей оценки. В связи с отсутствием достаточной информации по сопоставимым предприятиям, удовлетворяющим вышеперечисленным критериям, оценщики не смогли применить сравнительный подход при расчете конечной рыночной стоимости оцениваемого объекта

7.3. Оценка рыночной стоимости ценных бумаг в рамках доходного подхода

Доходный подход считается достаточно надежным подходом определения рыночной стоимости. Определение стоимости бизнеса методом ДДП основано на предположении о том, что потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса. Аналогичным образом, собственник не продаст свой бизнес по цене ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. В результате своего взаимодействия стороны придут к соглашению о рыночной цене, равной текущей стоимости будущих доходов.

Преимущество подхода заключается в том, он учитывает перспективы компании, это особенно важно в том случае, если предприятие характеризуется высокой прибыльностью. Однако с другой стороны доходный подход обладает целым рядом допущений и неточностей. Один из них – использование прогнозных данных. Расчет стоимости бизнеса в рамках доходного подхода предполагает применение следующих методов: метод капитализации и метод дисконтированных денежных потоков (далее ДДП).

Поскольку метод ДДП позволяет учесть нестабильность получения доходов, то Оценщик считает целесообразным применение метода ДДП.

Для определения стоимости бизнеса в рамках доходного подхода необходимо выполнить следующие действия:

• Выбор вида денежного потока, который будет использоваться в качестве базы для оценки;
• Анализ и прогноз валовых доходов, расходов и инвестиций предприятия;
• Вычисление ставки дисконта;
• Вычисление денежных потоков для прогнозного и постпрогнозного периодов;
• Вычисление текущей стоимости будущих денежных потоков в прогнозном и постпрогнозном периодах;
• Внесение заключительные поправок и определение итоговой стоимости.

Применяя метод дисконтированного денежного потока, можно оперировать в расчетах либо так называемым денежным потоком для собственного капитала, либо денежным потоком для всего инвестируемого капитала (фирмы).

Вне зависимости от типа денежного потока, при корректном и последовательном применении процедур метода и соответствующих ставок дисконтирования, результаты расчетов должны совпадать.

Денежный поток для собственного капитала (полный денежный поток), работая с которым, можно непосредственно оценивать рыночную стоимость собственного капитала предприятия, отражает в своей структуре планируемый способ финансирования стартовых и последующих инвестиций, обеспечивающих жизненный цикл продукта (бизнес линии). Иначе говоря, этот показатель дает возможность определить, сколько и на каких условиях будет привлекаться для финансирования инвестиционного процесса заемных средств. Применительно к каждому будущему периоду в нем учитываются ожидаемые прирост долгосрочной задолженности предприятия (приток вновь взятых взаймы кредитных фондов), уменьшение обязательств предприятия (отток средств вследствие планируемого на данный будущий период погашения части основного долга по ранее взятым кредитам), выплата процентов по кредитам в порядке их текущего обслуживания.

Поскольку доля и стоимость заемных средств в финансировании бизнеса (инвестиционного проекта) учитываются уже в самом прогнозируемом денежном потоке, то дисконтирование ожидаемых денежных потоков (если это «полные денежные потоки») может происходить по ставке дисконтирования, равной требуемой инвестором (с учетом рисков) доходности вложения только его собственных средств, т.е. по так называемой ставке дисконтирования для собственного капитала, которая в дальнейшем (по умолчанию) будет называться просто «ставкой дисконтирования».

Применяя модель денежного потока для всего инвестируемого капитала, мы условно не различаем собственный и заемный капитал предприятия и считаем совокупный денежный поток. Итогом расчета по этой модели является рыночная стоимость всего инвестированного капитала предприятия. Корректнее рассматривать денежный поток на весь инвестированный капитал.

FCFF включает в себя потоки компании от операционной, инвестиционной и финансовой деятельности. Расчет FCFF косвенным методом осуществляется по формуле:

FCFF = EBIT * (1-t) + A – Capex – ∆NWC, где:

EBIT – прибыль выплаты налогов и процентов, A – амортизация, T – ставка налога на прибыль, Capex – капитальные вложение, ∆NWC – изменение чистого оборотного капитала.

Для определения приведенной стоимости свободного денежного потока необходимо рассчитать ставку дисконтирования. Свободный денежный поток на весь инвестированный капитал дисконтируется по средневзвешенной стоимости капитала.

Таким образом, согласно методу дисконтированных денежных потоков, стоимость предприятия определяется на основе будущих, а не прошлых денежных потоков. Поэтому основная задача оценки – сделать прогноз денежного потока (на основе прогнозных отчетов о движении денежных средств) на какой-то будущий временной период, начиная с текущего года.

Следовательно, основополагающим требованием при определении рыночной стоимости объекта оценки является достоверный и надежный прогноз денежных потоков. Достоверность прогноза, в свою очередь, зависит от полноты информационной базы, к которой может обратиться Оценщик.

Алгоритм оценки на основе свободного денежного потока на фирму (FCFF):

• Определение длительности прогнозного периода
• Расчет ставки дисконтирования
• Определение величины прибыли до выплаты налогов и процентов (EBIT):
• Определение величины амортизационных отчислений (A)
• Определение величины капитальных вложений (Capex)
• Определение величины изменения чистого оборотного капитала (∆NWC)
• Расчет свободного денежного потока на основе описанной ранее формулы.
• Дисконтирование свободного денежного потока на фирму на момент оценки и определение терминальной стоимости компании
• Определение стоимости компании
• Корректировка стоимости на долгосрочный долг
• Определение стоимости собственного капитала компании

Оценка предстоящих затрат и результатов при определении эффективности денежных вложений осуществляется в пределах расчетного периода, продолжительность которого (горизонт расчета) выбирается исходя из продолжительности периода времени, которое необходимо для формирования заданных характеристик прибыли, требований инвестора. Учитывая неопределенность положения на отечественном рынке, горизонт расчета в настоящее время обычно выбирается не более 3-5 лет. Горизонт расчета принимается исходя из типичной продолжительности экономических циклов, характеризующихся следующими фазами: ростом (подъемом), кризисом, депрессией, оживлением. Каждая из фаз длится 1-2 года, на этапе оживления – подъема возможна капитализация денежных потоков и, соответственно, определение реверсии. Таким образом, срок прогнозирования в 4 года является, с одной стороны минимальным для выхода на этап стабильного роста, с другой стороны, более длительный период прогнозирования вызывает слишком большие неопределенности.

Шаг расчета выбирается исходя из устойчивости проекта на данной стадии реализации, типов операционной деятельности, частоты получения доходов и расходов, удобств расчета. Шагом расчета обычно бывает месяц, квартал или год. Учитывая неравномерность принесения доходов и расходов от объекта оценки, невысокие показатели отношения расходов к доходам, т.е. высокую устойчивость проекта в эксплуатации за шаг расчета принят один год. Оценщики решили использовать вышеуказанный период согласно рекомендациям, изложенным в расчете по модели Гордона.

Расчет ставки дисконтирования

Ставка доходности на собственный капитал для оцениваемой компании рассчитана с использованием модели оценки капитальных активов (CAPM – Capital Asset Pricing Model).

Основная посылка модели заключается в том, что инвестор не приемлет риск и готов идти на него только в том случае, если это сулит дополнительную выгоду, то есть повышенную норму отдачи на вложенный капитал по сравнению с безрисковым вложением.

Уравнение модели оценки капитальных активов выглядит следующим образом:

, где:

– безрисковая ставка, – среднерыночная норма доходности, – коэффициент «бета», – премия за страновой риск, – премия за малую капитализацию, – премия за специфический риск инвестирования в компанию

Расчет стоимости собственного капитала по указанной формуле начинается с определения безрисковой ставки. К данной величине затем прибавляется премия за риск акционерного капитала (Rm – Rf), умноженная на коэффициент «бета», премия, присущая компаниям с небольшой капитализацией, а также премия за специфический риск инвестирования в компанию.

В настоящем отчете в качестве безрисковой ставки принимается средняя доходность к погашению облигаций Казначейства США с 20-летним сроком погашения на дату оценки, которая, по данным информационного агентства Economagic, составила на дату оценки 3,03%.^[19] Данный выбор обосновывается тем, что произведенные расчеты премии за риск акционерного капитала базируются на показателях американского фондового рынка, как наиболее развитого и представительного с точки зрения сравнимых активов.

Премия за риск акционерного капитала (Equity risk premium) отражает разницу в доходности акций крупных корпораций и казначейских обязательств Правительства США. Рыночная премия представляет собой дополнительный доход, который необходимо добавить к безрисковой ставке, чтобы компенсировать инвестору дополнительный риск, связанный с инвестированием в акции компании.

В рамках данного отчета в качестве величины среднерыночной премии использовано среднее арифметическое значение 4,77% превышения доходности акций компаний над доходностью облигаций за период 1962-2017гг.^[20]

Премия за страновой риск отражает дополнительный доход, который потребует инвестор за риск, связанный с вложениями в российские компании по сравнению с компаниями, функционирующими в США. Для количественного измерения российского странового риска Оценщики использовали данные о величине спрэда, обусловленного рисками странового дефолта (country default spread).

Расчет премии за страновой риск базируется на анализе кредитных рейтингов долговых инструментов Российской Федерации и США, присвоенными международными рейтинговыми агентствами Moody's Investors Service. Данная величина составляет для России 6,92%^[21].

В модели САРМ риск разделяется на две категории: систематический риск и несистематический риск. Систематический риск представляет собой риск, связанный с изменением ситуации на фондовых рынках в целом, в связи с изменением таких макроэкономических и политических факторов, как процентные ставки, инфляция, изменение государственной политики и т.д. Данные факторы напрямую оказывают влияние на все компании, поскольку они затрагивают экономические и рыночные условия, в которых действуют все предприятия.

Систематический риск учитывается в модели САРМ с помощью коэффициента «бета». Коэффициент «бета» отражает амплитуду колебаний цен на акции конкретной компании по сравнению с изменением цен на акции всех компаний, работающих в данном сегменте рынка. В качестве одного из альтернативных вариантов расчета коэффициента «бета» рекомендуется использовать «восходящий» подход.

Для оценки коэффициента «бета» оцениваемой компании с использованием «восходящего» подхода Оценщикам следует предпринять следующие шаги:

Выявить сопоставимые компании и собрать информацию о коэффициентах «бета» сопоставимых компаний.

Рассчитать коэффициенты «бета» без учета долговой нагрузки по сопоставимым компаниям по следующей формуле^[22]:

Bu = Bl / (1 + (1 – t) (D / E)),

где: Bu – коэффициент «бета» сопоставимой компании без учета долговой нагрузки, Bl – коэффициент «бета» сопоставимой компании с учетом долговой нагрузки, t – предельная налоговая ставка, используемая сопоставимой компанией, D – рыночная стоимость заемного капитала сопоставимой компании, E – рыночная стоимость собственного капитала сопоставимой компании.

Рассчитать медианное значение коэффициента бета без учета финансового рычага для использования при расчете коэффициента «бета» оцениваемой компании.

Определить коэффициент бета для оцениваемой компании по следующей формуле:

Brl = Bmu (1 + (1 – t) (D / E))

где: Brl – коэффициент бета с учетом рассчитанного финансового рычага оцениваемой компании, Bmu – медианное значение коэффициента бета без учета финансового рычага по сопоставимым компаниям, t –ставка налога на прибыль, используемая оцениваемой компанией, D / E – соотношение заемных и собственных средств оцениваемой компании.

При расчете коэффициента бета необходимо учесть структуру капитала на предприятии. При расчете ставки учитываются только процентные кредиты и займы^[23].

Для определения рыночной стоимости бизнеса в рамках доходного подхода используем рыночную величину D/E, которая составляет 0,2406^[24].

В качестве коэффициента беты без долговой нагрузки использовалось среднеотраслевое значение данного коэффициента для отрасли «Chemical (Diversified)»), рассчитанное New York University’s Stern School of Business (0,97)^[25].

Результаты многочисленных исследований свидетельствуют о том, что у более мелких компаний норма прибыли выше, чем у более крупных компаний. Исходя из этого, при расчете доходности собственного капитала оцениваемой компании в рамках модели САРМ добавляется премия за риск инвестирования в компании с малой капитализацией. Результаты исследований в этой области, проведенные компанией Ibbotson Associates, представлены в таблице.

Таблица 29

Премия за риск инвестирования в компании с малой капитализацией (по результатам исследования Ibbotson Associates)^[26]

Десятичные группы	Рыночная капитализация, минимальный размер, млн. USD	Рыночная капитализация, максимальный размер, млн. USD	Премия за риск инвестирования в компании с малой капитализацией, %
1	14 692,000	327 725,000	-0,37%
2	5 976,000	14 692,000	0,74%
3	3 429,000	5 936,000	0,85%
4	2 387,000	3 415,000	1,15%
5	1 602,000	2 384,000	1,69%
6	1 063,000	1 6000	1,73%
7	685,000	1 063,000	1,73%
8	432,000	685,000	2,49%
9	214,000	431,000	2,85%
10	1,000	214,000	6,28%

АО «Сорбент» не представлено на организованном рынке ценных бумаг, его рыночная капитализация (стоимость собственного капитала по итогам торгов на организованном рынке ценных бумаг) неизвестна. Вместе с тем, рыночная стоимость собственного капитала оцениваемой компании может быть определена исходя из величин, полученных в рамках затратного подхода к оценке. С учетом изложенного, величина премии за риск инвестирования в компании с малой капитализацией для Объекта оценки принята в размере 6,28%.

Премия за специфический риск оцениваемой компании отражает дополнительные риски, связанные с инвестированием в оцениваемую компанию, которые не были учтены в коэффициенте бета и в премии за страновой риск. Основными факторами, оказывающими влияние на специфический риск компании, являются: зависимость от ключевых сотрудников, качество корпоративного управления, зависимость от ключевых потребителей, зависимость от ключевых поставщиков, ограничение доступа к заемному капиталу, падение спроса на выпускаемую продукцию в результате в появления новых технологий. Далее приводится расчет дополнительной премии за риск оцениваемой компании: значения каждого риска выставляются экспертно из интервала от 1% до 5%, чем больше риск, тем больше значение.

Таблица 30

Алгоритм расчета премии за специфический риск АО «Сорбент»

Показатель	Значение, %	Обоснование
Финансовая структура	2,0%	Компания имеет небольшой объем заемных источников в структуре пассивов, а значит, обладает финансовой устойчивостью
Производственная / территориальная диверсификация	4,0%	Деятельность компании не диверсифицирована, следовательно, риски высокие.
Диверсификация клиентуры	3,0%	Наличие постоянных клиентов
Рентабельность компании и прогнозируемость доходов	4,0%	Доходы компании за последние 2 года нестабильны, рентабельность низкая (см. раздел финансового анализа)
Прочие риски	3,0%	-
Качество управления	3,2%	Рассчитывается как среднее из предыдущих рисков.
Итого поправка на риски	3,20%	-

Таким образом, премия за дополнительный риск вложений в компанию составляет 3,2%. Поскольку в рамках доходного подхода используется рублевый денежный поток, а полученная ставка привлечения собственного капитала рассчитана для долларового денежного потока, то необходимо провести корректирующие расчеты. Пересчет полученной ставки ke производился по следующей формуле:

keруб = (1+keдолл)х(1+Tруб)/(1+ Tдолл)– 1,

где: ke_руб – затраты на собственный капитал для рублевого денежного потока, ke_долл – затраты на собственный капитал для долларового денежного потока, T_долл – доходность по еврооблигациям (валюта – доллар), T_руб – доходность по еврооблигациям (валюта – рубль).

Таблица 31

Расчет прогнозного темпа роста курса доллара по отношению к рублю

Наименование	Значение, %	Источник
Доходность еврооблигаций в рублях, %	9,50	http://www.rbc.ru/magazine/2014/08/56bc7ec29a794701b81d2bc7
Доходность еврооблигаций в долларах, %	5,50

Таблица 32

Расчет затрат на собственный капитал

Показатель	Значение
Безрисковая ставка ($), %	3,03
Рыночная премия ($), %	4,77
Страновой спред доходности, %	6,92
Бета unlevered	0,970
Финансовый рычаг (D/E)	0,2406
Эффективная ставка налога на прибыль, %	15,50
Бета levered	1,17
Премия за малую капитализацию, %	6,28
Премия за специфический риск, %	3,20
Ставка по собственному капиталу($) , %	25,01
Доходность еврооблигаций в рублях, %	9,50
Доходность еврооблигаций в долларах, %	5,50
Ставка по собственному капиталу (руб), %	29,75

В качестве ставки дисконтирования используется ставка на весь инвестированный капитал, рассчитанная по следующей формуле:

WACC = ke * we + kd * wd * (1 – t), где:

WACC – средневзвешанная стоимость всего инвестированного капитала, ke - стоимость собственного капитала, kd - стоимость заемного капитала (для расчетов взята среднерыночная ставка^[27]), we – доля собственного капитала в общей величине инвестированного капитала, wd - доля заемного (долгосрочного) капитала в общей величине инвестированного капитала, t – ставка налога на прибыль (15,5% для Пермского края).

Таблица 33

Средневзвешенные ставки по кредитам, предоставленным кредитными организациями нефинансовым организациям в рублях

январь 2017	12,99
февраль 2017	11,6
март 2017	11,78
апрель 2017	11,94
май 2017	10,65
июнь 2017	10,33
июль 2017	9,86
август 2017	10,27
сентябрь 2017	10,06
октябрь 2017	9,35
ноябрь 2017	9,22
декабрь 2017	9,25
январь 2018	7,94
февраль 2018	9,88
Среднее	10

Расчет представлен в следующей таблице:

Таблица 34

Расчет средневзвешенной стоимости капитала АО «Сорбент»

Показатель	Значение
Доля заемного капитала в общей структуре капитала, %	5%
Доля собственного капитала в общей структуре капитала, %	95%
Ставка собственного капитала, %	29,75%
Ставка заемного капитала, %	10%
Средневзвешенная стоимость капитала (WACC), %, годовая	28,69%
Средневзвешенная стоимость капитала (WACC), %, квартальная	6,51%
Средневзвешенная стоимость капитала (WACC), %, дневная	0,07%

Оценка проводилась по состоянию на 01 мая 2018 года. Все показатели представлены в тыс. руб. Оценка доходным подходом проводилась с помощью метода дисконтированных денежных потоков. В качестве денежного потока используется FCFF.

Предпосылки:

Прогнозный период – (с 01.05.2018 по 31.12.2018) и 3 целых года: 2019 - 2021 г.г.

Темп роста выручки в прогнозном периоде определялся на уровне прогнозных значений темпов инфляции^[28], средних темпов выручки компании, а также средних темпов роста отрасли.

Таблица 35

Расчет среднего прогнозного темпа выручки АО «Сорбент»

Показатель	2018	2019	2020	2021
Темп инфляции (Сценарий «35»)	4,00%	3,70%	3,60%	3,60%
Темп инфляции (Сценарий «50»)	4,30%	4,20%	4,10%	4,10%
Средний темп роста выручки компании за предыдущие 3 года	11,00%	11,00%	11,00%	11,00%
Средний темп роста рынка спецодежды[29]	3,40%	3,40%	3,40%	3,40%
Средний темп роста выручки	5,68%	5,58%	5,53%	5,53%

Величина себестоимости определялась как средняя доля от выручки, рассчитанная на основе ретроспективных данных.

Таблица 36

Расчет доли себестоимости в выручке АО «Сорбент»

Показатель, тыс. руб.	2012	2013	2014	2015	2016	2017
Выручка	1 476 844	1 432 826	1 884 663	1 652 962	2 060 391	2 218 463
Себестоимость	1 093 627	1 096 925	1 656 351	1 256 232	1 490 866	1 637 192
Коммерческие расходы	56 727	58 753	57 117	59 494	84 987	78 568
Управленческие расходы	115 647	146 804	132 018	126 679	154 724	237 400
Полная себестоимость	1 266 001	1 302 482	1 845 486	1 442 405	1 730 577	1 953 160
Доля полной себестоимости в выручке	86%	91%	98%	87%	84%	88%
Доля полной себестоимости в выручке, принимаемая к расчетам	89%

Сальдо прочих доходов и расходов принимаем на уровне среднего значения за последние 4 года и будем прогнозировать в соответствии с темпами роста выручки.

Таблица 37

Расчет среднего значения сальдо прочих доходов и расходов АО «Сорбент»

Показатель	2012	2013	2014	2015	2016	2017	30.03.18	Среднее
Сальдо прочих доходов и расходов, тыс. руб.	-3 446	-5 603	8 316	-12 068	18 342	31 469	7 653	6 380

Тогда прогнозные значения сальдо прочих доходов и расходов составят:

Таблица 38

Расчет прогнозных значений сальдо прочих доходов и расходов АО «Сорбент»

Показатель	2018	01.05.2018-31.12.2018	2019	2020	2021	Пост-прогнозный период
Сальдо прочих доходов и расходов, тыс.руб.	6 742	4 507	7 118	7 512	7 927	8 093
Темпы роста	5,68%		5,58%	5,53%	5,53%	5,95%

Прогноз капитальных вложений и амортизационных отчислений составлен на основании следующих исходных данных:

• бухгалтерские данные о первоначальной и остаточной стоимостях основных средств;
• расчетные данные о средней норме амортизационных отчислений;
• предоставленных данных о капитальных вложениях, необходимых для модернизации и расширения производственных мощностей.

Исходя из данных о первоначальной и остаточной стоимостях, а также о средневзвешенных нормах амортизационных отчислений был составлен прогноз амортизационных отчислений. Норма амортизационных отчислений для вновь вводимых основных средств, принята как средневзвешенное значение нормы амортизационных отчислений за последние 7 лет.

Таблица 39

Расчет средней нормы амортизационных отчислений АО «Сорбент»

Показатель	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017	Среднее
Первоначальная стоимость ОС на начало года, тыс.руб.	536 480	578 887	631 227	756 122	844 647	939 964	962 525
Амортизация за год, тыс. руб.	30 542	35 366	44 511	64 355	69 887	68 132	58 782
Норма амортизационных отчислений, %	5,69%	6,11%	7,05%	8,51%	8,27%	7,25%	6,11%	7,00%

Индекс прироста стоимости основных средств также определен как средний темп прироста основных средств за последние 7 лет.

Таблица 40

Расчет среднего индекса прироста стоимости основных средств АО «Сорбент»

Показатель	2011	2012	2013	2014	2015	2016	2017	Среднее
Основные средства, тыс.руб.	269 654	361 737	382 629	401 169	424 914	384 144	358 153
Темп прироста, %		34,15%	5,78%	4,85%	5,92%	-9,59%	-6,77%	5,72%

Таблица 41

Прогноз величины амортизации и капитальных вложений АО «Сорбент»

Первоначальная стоимость ОС в 2017 году, тыс.руб.	962 525
Накопленная амортизация за 2017 г., тыс. руб.	631 957
Накопленная амортизация на начало 2017 г., тыс. руб.	580 786
Средняя норма амортизации операционных основных средств, %	7,00%
Показатель	2018	2019	2020	2021	Пост-прогнозный период
Остаточная стоимость ОС на начало периода, тыс. руб.	384 144	372 528	438 117	506 830	580 628
В т.ч. старые активы, тыс. руб.	384 144	339 907	280 924	221 941	162 958
Амортизация за период, тыс. руб.	46 692	66 045	70 933	76 182	81 820
Индекс прироста стоимости ОС	5,72%	5,72%	5,72%	5,72%	5,72%
Поступление новых активов, тыс. руб.	35 076	65 817	69 823	74 990	80 540
Остаточная стоимость ОС на конец периода, тыс. руб.	372 528	372 300	437 007	505 638	579 348
Капиталовложения, тыс. руб.	35 076	65 817	69 823	74 990	80 540
в т.ч. на расширение производства	0	0	0	0	0
Амортизация
Старые активы, тыс. руб.	-44 237	-58 983	-58 983	-58 983	-58 983
Новые активы, тыс. руб.	-2 455	-7 062	-11 950	-17 199	-22 837
1	-2 455	-4 607	-4 888	-5 249	-5 638
2		-2 455	-4 607	-4 888	-5 249
3			-2 455	-4 607	-4 888
4				-2 455	-4 607
5					-2 455
Итого амортизация за период, тыс. руб.	46 692	66 045	70 933	76 182	81 820

Величина налога на прибыль в прогнозном периоде принята равной действующей ставке налога в размере 15,5% для предприятий Пермского края (ст.284 НК РФ).

Прогнозирование чистого оборотного капитала осуществлялось следующим образом:

Под приростом собственных оборотных средств понимается изменение рабочих (без учета финансовых вложений) оборотных активов, т.е. все то, в чем оказались связаны собственные оборотные средства и направленные на их пополнение денежные ресурсы. Необходимость вычитания прироста собственных оборотных средств из денежного потока предприятия вызвано тем, что при росте доходов (выручки) компании она будет испытывать потребность в дополнительных оборотных средствах и данная потребность должна быть профинансирована либо за счет собственных средств, либо за счет заемного капитала. При этом финансирование за счет собственных средств вызовет отток денежных средств с предприятия.

Для прогноза денежных потоков необходимо рассчитать требуемый уровень оборотного капитала.

Требуемый уровень оборотного капитала рассчитывается на основании значения оборотного капитала сложившихся в оцениваемой компании в ретроспективном периоде показателей оборачиваемости отдельных составляющих оборотного капитала (за последний год, в виду волатильности показателя рассчитывать среднее значение некорректно) в следующей таблице 42.

Таблица 42

Расчет чистого оборотного капитала АО «Сорбент»

Показатель на конец периода	2018	01.05.2018-31.12.2018	2019	2020	2021	Пост-прогнозный период
Выручка	2 177 421	1 455 591	2 298 921	2 426 051	2 560 212	2 613 976
Себестоимость	1 937 905	1 295 476	2 046 040	2 159 185	2 278 589	2 326 439
Оборачиваемость дебиторской задолженности	7,130	7,130	7,130	7,130	7,130	7,130
Дебиторская задолженность	305 389	204 150	322 429	340 260	359 076	366 617
Оборачиваемость кредиторской задолженности	9,025	9,025	9,025	9,025	9,025	9,025
Кредиторская задолженность	214 726	143 543	254 728	268 815	283 680	289 637
Оборачиваемость запасов	2,824	2,824	2,824	2,824	2,824	2,824
Запасы	686 227	458 738	724 518	764 584	806 866	823 810
Собственный оборотный капитал	776 890	519 345	792 219	836 029	882 262	900 790
Изменения собственного оборотного капитала	155 048	-257 545	272 874	43 810	46 233	18 528

В постпрогнозный период темп роста денежных потоков устанавливается на уровне 2,1%^[30] ожидаемого темпа роста экономики. При проведении процедуры дисконтирования необходимо учитывать, как денежные потоки поступают во времени (в начале каждого периода, в конце каждого периода, равномерно в течение года, и т.д.).

Формула текущей стоимости получаемой в будущем денежной единицы имеет следующий вид:

для конца периода для середины периода

где n – число периодов.

В наших расчетах принято, что дисконтирование денежных потоков произведено по формуле текущей стоимости для конца периода, поскольку денежные потоки являются распределенными равномерно в течение года.

Таблица 43

Наименование статьи	2018	01.05.2018-31.12.2018	2019	2020	2021	Постпрогнозный период
Количество месяцев	1	1,668	2,0	3,0	4,0	∞

Определение остаточной стоимости основано на предпосылке о том, что предприятие способно приносить доход и по окончании прогнозного периода. Предполагается, что после окончания прогнозного периода доходы имущественного комплекса стабилизируются, и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста.

В расчетах принято, что дисконтирование денежных потоков произведено по формуле текущей стоимости для середины периода, поскольку денежные потоки являются распределенными равномерно в течение года. В практике расчета остаточной стоимости предприятия в постпрогнозный период применяют модель Гордона.

PVОСТ = D1/(R-g), где:

D1 – стоимость денежного потока в первый постпрогнозный период, R – ставка дисконтирования, g – темпы роста дохода в постпрогнозный перод.

Доходы предприятия формируются за счет доходоприносящих активов (внеобортных и оборотных). Кроме таковых на предприятии всегда имеются активы, не участвующие в формировании доходов, т.н. «нефункционирующие активы» (внеоборотные и оборотные). И те и другие создаются за счет собственных и заемных средств^[31].

Нефункционирующие активы на предприятии отсутствуют.

Результаты расчетов представлены в следующих таблицах:

Таблица 44

Расчет денежного потока для периода с 01.05.2018 по 31.12.2018

Наименование статьи	Ед. изм.	2017	01.05.2018-31.12.2017
Выручка	тыс. руб.	2 177 421	1 455 591
Полная себестоимость	тыс. руб.	1 937 905	1 295 476
Сальдо прочих расходов и доходов	тыс. руб.	6 742	4 507
Прибыль до выплаты налогов и процентов (EBIT)	тыс. руб.	246 258	164 622
EBIT*(1-T)	тыс. руб.	208 088	139 106
Амортизационные отчисления	тыс. руб.	46 692	31 213
Изменение чистого оборотного капитала (delta NWC)	тыс. руб.	155 048	103 649
Приобретение активов (Capex)	тыс. руб.	35 076	23 448
Денежный поток на весь инвестированный капитал	тыс. руб.	64 656	43 222
Ставка дисконта годовая	%	28,69%	19,18%

Таблица 45

Расчет рыночной стоимости АО «Сорбент» в рамках доходного подхода

Наименование статьи	01.05.2018-31.12.2018	2019	2020	2021	Пост-прогнозный период
Выручка, тыс. руб.	1 455 591	2 298 921	2 426 051	2 560 212	2 613 976
Полная себестоимость, тыс. руб.	1 295 476	2 046 040	2 159 185	2 278 589	2 326 439
Сальдо прочих расходов и доходов, тыс. руб.	4 507	7 118	7 512	7 927	8 093
Прибыль до выплаты налогов и процентов (EBIT), тыс. руб.	164 622	259 999	274 378	289 550	295 630
EBIT*(1-T), тыс. руб.	139 106	219 699	231 849	244 670	249 807
Амортизационные отчисления, тыс. руб.	31 213	66 045	70 933	76 182	81 820
Изменение чистого оборотного капитала (delta NWC), тыс. руб.	103 649	272 874	43 810	46 233	18 528
Приобретение активов (Capex), тыс. руб.	23 448	65 817	69 823	74 990	80 540
Денежный поток на весь инвестированный капитал, тыс. руб.	43 222	-52 947	189 149	199 629	232 559
Ставка дисконта квартальная, %	19,18%	28,69%	28,69%	28,69%	28,69%
Дисконтный множитель	0,74626	0,60382	0,46921	0,36460	0,36460
Терминальная стоимость, тыс. руб.					874 611
Текущая стоимость будущих доходов, тыс. руб.	32 255	-31 970	88 751	72 785	318 883
Сумма текущих стоимостей будущих доходов, тыс. руб.	480 704
Стоимость всего инвестированного капитала, тыс. руб.	480 704
Величина долгосрочного долга, тыс. руб.	0
Величина денежных средств, тыс. руб.	108 396
Стоимость собственного капитала, тыс. руб.	589 100

Рыночная стоимость собственного капитала, определенная в рамках доходного подхода, по состоянию на 01 мая 2018 года, округленно составляет:

589 100 000 (Пятьсот восемьдесят девять сто тысяч) рублей

7.4. Согласование результатов оценки рыночной стоимости ЦБ, полученных разными подходами

Этап согласования результатов призван рассчитать согласованную рыночную стоимость объекта оценки, с учетом достоинств и недостатков примененных подходов.

Результаты, полученные разными методами, демонстрируют некоторый разброс значений стоимости, что, по нашему мнению, вполне закономерно. Для того чтобы дать как можно более четкий и однозначный ответ относительно величины стоимости, проведено итоговое согласование величины стоимости на основе значений, полученных различными методами.

При выводе итоговой величины стоимости следует руководствоваться, прежде всего, целью оценки, а также количеством и качеством исходной информации, имеющейся по каждому методу.

Существует два основных подхода, которые могут быть использованы при взвешивании разных оценок, полученных в конкретном исследовании, для выведения общего окончательного показателя искомой оценки:

• подход, основанный на субъективном взвешивании (субъективный подход);
• подход, основанный на математическом взвешивании (математический подход).

Для определения весовых коэффициентов были проанализированы преимущества и недостатки использованных методов, а также полнота и достоверность имеющейся в распоряжении оценщика информации.

Доходный подход показывает, какую сумму в общем случае готов заплатить инвестор, ориентирующийся на собственные ожидания относительно результатов деятельности предприятия и нормы отдачи на производственные вложения. Подход с точки зрения доходности к оценке предприятия очень важный. Он оценивает предприятие как источник получения дохода, для предприятия рынка строительной отрасли эта характеристика является важной. Кроме того, подход позволяет учесть перспективы развития компании. Достоверность доходного подхода в данном случае представляется Оценщику высокой.

Обоснование отказа от применения сравнительного подхода приведено выше. Таким образом, удельный вес и стоимость, которые будут присвоены данному подходу, составят 0.

В рамках затратного подхода применен метод чистых скорректированных активов, учитывающий всё имущество предприятия. Преимуществом затратного подхода является то, что он базируется на реальной стоимостной оценке существующих активов предприятия, большую часть которых, как правило, составляют собственные средства. Метод чистых активов рассматривает стоимость предприятия с точки зрения затрат на его создание. Он базируется на текущей стоимости активов компании. У оценщиков имелось достаточно данных для определения стоимости данного имущества, поэтому результаты, полученные в рамках затратного подхода можно считать достоверными.

Окончательное, итоговое суждение о стоимости имущества выносится Оценщиком на основе анализа полученных ориентиров стоимости, полученных в рамках классических подходов к оценке.

Для согласования результатов необходимо определить веса, в соответствии с которыми отдельные, ранее полученные ориентиры, сформируют итоговую рыночную стоимость имущества.

Для определения весов различных подходов используем 9 приведенных ниже критериев, которыми будем описывать те или иные преимущества или недостатки примененного метода расчета с учетом особенностей настоящей оценки.

Для расчета весов использованных методов проделаем следующие вычисления:

• построим матрицу (таблицу) факторов, присвоив каждому подходу 9 видов баллов в соответствии с 9 критериями;
• найдем сумму баллов каждого подхода;
• найдем сумму баллов всех используемых подходов;
• по отношению суммы баллов данного подхода к сумме баллов всех использованных подходов найдем расчетный вес подхода в процентах;
• округлим расчетные веса подходов с точность до 10% в целях использования данных весов для согласования. Округление необходимо в связи с тем, что неокругленные веса порождают у читателя отчета ошибочное представление о точности полученного результата, что может нанести заинтересованному лицу больше вреда, чем кажущаяся чисто формальная ошибка, якобы вносимая округлением в итоговый результат.
• на основе округленных весов рассчитаем согласованную стоимость оцениваемого имущества путем умножения полученного с помощью данного подхода ориентира стоимости на округленный вес подхода, рассчитанный в целях согласования стоимостей.

Таблица 46

Расчет весов для согласования примененных подходов

Критерии	Доходный подход	Затратный подход	Сравнительный подход
Степень соответствия цели оценки	10	5
Качество информации	9	8
Достаточность информации	9	9
Характеристика инвестиционной привлекательности	10	1
Учет конъюнктуры рынка	10	1
Соответствие информации требованиям метода	9	9
Обоснованность переменных	9	9
Степень выполнения требований метода	9	9
Логика алгоритма метода	10	10
Сумма баллов	85	61	Не применялся
Вес, присвоенный результату	60%	40%	0%

Тогда итоговая величина стоимости составит:

Таблица 47

Расчет согласованной рыночной стоимости АО «Сорбент»

Наименование	Рыночная стоимость, рассчитанная доходным подходом, руб.	Рыночная стоимость, рассчитанная затратным подходом, руб.	Вес подхода, %		Итоговая рыночная стоимость, руб.
			ДП	ЗП
1 обыкновенная бездокументарная именная акция АО «Сорбент» (№ гос.регистрации 1-02-31035-D)	589 100 000	1 639 684 000	60%	40%	1 009 333 600

Результат, полученный по затратному подходу, превышает результат по доходному подходу. Это указывает на то, что у предприятия дорогостоящие активы, которые приносят малую отдачу.

Скидка на ликвидность:

Ликвидность – способность ценной бумаги быть быстро проданной и превращенной в денежные средства без существенных потерь ее стоимости для держателей. Исходя из этого, скидка на недостаточную ликвидность определяется как величина или доля (в процентах), на которую уменьшается стоимость оцениваемого пакета акций для отражения недостаточной ликвидности.

Высокая ликвидность увеличивает стоимость ценной бумаги, а низкая ликвидность снижает по сравнению со стоимостью аналогичных, но легко реализуемых ценных бумаг.

Выделяют две группы факторов, увеличивающих и уменьшающих размер скидки. Первая группа факторов включает:

• Низкие дивиденды или их отсутствие;
• Неблагоприятные перспективы продажи акций компании или её самой;
• Ограничения на операции с акциями (например, законодательное запрещение свободной продажи акций закрытых компаний).

Ко второй группе факторов относятся:

• Возможность свободной продажи акций или самой компании, в том числе обращение акций компании на открытом рынке;
• Высокие выплаты дивидендов.

АО «Сорбент» - акционерное общество, соответственно, реализация его акций затруднена по сравнению с аналогичными акциями ПАО. Акции АО «Сорбент» не обращаются на организованном рынке и не могут быть реализованы в любой момент времени. Поэтому мы считаем возможным применение скидки за неликвидность.

По данным зарубежных и отечественных источников информации надбавки и скидки могут принимать следующие значения:

Таблица 48

Диапазоны скидок и надбавок по данным зарубежных источников информации

№	Значение скидки	Источник
1	38,7%	Pereiro L.E. Valuation of Companies in Emerging Markets: A Practical Approach/ Luis E. Pereiro. – John Wiley & Sons, Inc., 2002
2	45%	Рутгайзер В.М. Оценка стоимости бизнеса. Учебное пособие. - М.: Маросейка, 2007
3	35%	Иванов А.М., Иванова Н.С., Перевозчиков А.Г. Оценка стои-мости пакетных инвестиций и долевых интересов, http://www.optim.ru/
Среднее		39,567%

Таким образом, скидка за неликвидность будет принята на уровне среднего значения диапазона и составит 39,567%.

Поправка на контроль представляет собой дополнительную стоимость, присущую определенной доле собственности, возникающую из-за наличия дополнительных полномочий по управлению компанией или наоборот скидку от стоимости, возникающую из-за невозможности влияния на деятельность компании. Существует несколько факторов, влияющих на уровень контроля:

• определенные законами права акционеров, меняющиеся в зависимости от размера пакета акций, находящегося в их распоряжении;
• порядок голосования и принятия решений в данной компании (например, кумулятивное голосование в отличие от некумулятивного позволяет миноритарным акционерам принимать участие в управлении);
• эффект распределения собственности (например, при прочих равных условиях чем выше степень концентрации акционерного капитала, тем выше степень контроля);
• другие факторы.

Так как, согласно заданию на оценку, рассчитывается рыночная стоимость 1 обыкновенной акции в обезличенном пакете, требуется введение поправки на контроль.

Относительное значение премии за акцию в составе контрольного пакета по сравнению с ценой акции в составе обезличенного пакета составляет 16%^[32].

Тогда поправка составит: 1/(1+0,16)-1 = -14%.

Таким образом, рыночная стоимость объекта оценки с учетом всех скидок составит:

Таблица 49

Расчет стоимости 1 обыкновенной акции АО «Сорбент» с учетом поправок на контроль и на ликвидность

Итоговая стоимость собственного капитала (100%-й пакет обыкновенных акций), руб.	1 009 333 600
Скидка на недостаток контроля (переход к обезличенному пакету)	-14%
Скидка на неликвидность	-39,567%
Стоимость 100%-го пакета обыкновенных акций с учетом поправок, руб.	524 574 694
Стоимость 100%-го пакета обыкновенных акций с учетом поправок округленно, руб.	525 000 000
Количество акций, шт.	2 679 550
Стоимость 1 обыкновенной акции, руб.	195,93

Проведенные расчеты и анализ позволяют сделать следующий вывод:

Таблица 50

Рыночная стоимость объекта оценки на дату оценки 01 мая 2018 года составляет:

Рыночная стоимость 1 обыкновенной бездокументарной именной акции АО «Сорбент» (№ гос.регистрации 1-02-31035-D)	195,93 (Сто девяносто пять рублей 93 коп.)
Рыночная стоимость 100%-го пакета обыкновенных акций АО «Сорбент» (2 679 550 шт.)	525 000 000 (Пятьсот двадцать пять миллионов) рублей

Заключение

Результаты оценки могут быть использованы при определении сторонами цены для совершения сделки или иных действий с объектом оценки, в том числе при совершении сделок купли-продажи, передаче в аренду или залог, страховании, кредитовании, внесении в уставный (складочный) капитал, для целей налогообложения, при составлении финансовой (бухгалтерской) отчетности, реорганизации и приватизации предприятий, разрешении имущественных споров, принятии управленческих решений и иных случаях.

Список использованной литературы

1. Гражданский кодекс РФ
2. закон «Об акционерных обществах» от 26.12.1995 № 208-ФЗ
3. закон «Об обществах с ограниченной ответственностью» от 08.02.1998 № 14-ФЗ
4. закон «Об инвестиционных фондах» от 29.11.2001 № 156-ФЗ
5. закон «О привлечении инвестиций с использованием инвестиционных платформ и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации» от 02.08.2019 № 259-ФЗ
6. закон «О рынке ценных бумаг» от 22.04.1996 № 39-ФЗ
7. закон «Об ипотечных ценных бумагах» от 11.11.2003 № 152-ФЗ
8. Федеральный закон от 22.04.1996 №39- ФЗ (ред. от 30.12.2015) «О рынке ценных бумаг»
9. Приказ Минэкономразвития России от 20 мая 2015 № 297 «Об утверждении Федерального стандарта оценки «Общие понятия оценки, подходы и требования к проведению оценки (ФСО № 1);
10. Приказ Минэкономразвития России от 20.05.2015 № 298 «Об утверждении Федерального стандарта оценки «Цель оценки и виды стоимости (ФСО №2);
11. Приказ Минэкономразвития России от 20.05.2015 № 299 «Об утверждении Федерального стандарта оценки «Требования к отчёту об оценке (ФСО№3);
12. Приказ Минэкономразвития России от 01.06.2015 № 326 «Об утверждении Федерального стандарта оценки «Оценка бизнеса (ФСО №8).
13. http://www.economagic.com/em-cgi/data.exe/fedbog/day-tcm20y
14. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/pc/datasets/histretSP.xls
15. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/pc/datasets/ctryprem.xls
16. http://www.stern.nyu.edu/~adamodar/pc/datasets/betaemerg.xls
17. http://www.cbr.ru/statistics/?PrtId=int_rat
18. www.appraiser.ru
19. Федеральный закон РФ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» N 135-ФЗ от 29 июля 1998 года
20. Федеральный закон РФ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» N 135-ФЗ от 29 июля 1998 года
21. www.cfin.ru
22. Валдайцев СВ. Оценка бизнеса и управление стоимостью предприятия: Учебное пособие для вузов. М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2010. с. 142
23. В разделе используется информация источника: http://economy.gov.ru/minec/about/structure/depMacro/
24. http://permstat.gks.ru/wps/wcm/connect/rosstat_ts/permstat/ru/statistics/macroeconomics/
25. http://www.indexbox.ru/reports/marketingovoe-issledovanie-rynok-aktivirovannogo-uglja/
26. http://alto-group.ru/otchot/marketing/326-rynok-aktivirovannogo-uglya-tekushhaya-situaciya-i-prognoz-2014-2018-gg.html
27. https://marketing.rbc.ru/research/35095/
28. www.aup.ru/books/m174/7_5.htm
29. Галасюк В., Галасюк В. Может ли рыночная или ликвидационная стоимость объекта оценки быть отрицательной? Статья на сайте «Вестник оценщика» (http://www.appraiser.ru/UserFiles/File/Guidance_materials/Immovables/Likvid_stoimost/negval.doc)
30. http://fd.ru/articles/40384-raschet-rynochnoy-stoimosti-kratkosrochnyh-i-dolgosrochnyh-kreditov-i-zaymov
31. Киршина Н.Р., Лебединский В.И. Оценка услуг за предоставление поручительства // Журнал «Имущественные отношения в Российской Федерации». 2017. № 8. Режим доступа: https://elibrary.ru/item.asp?id=29808561
32. http://www.economagic.com/em-cgi/data.exe/fedbog/day-tcm20y
33. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/pc/datasets/histretSP.xls
34. http:// pages.stern.nyu.edu/~adamodar/pc/datasets/ctryprem.xls
35. Дамодаран Асват. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов./ Пер. с англ. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2004.-1342с.
36. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/Betas.html
37. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/Betas.html
38. http://www.cbr.ru/statistics/?PrtId=int_rat
39. http://www.interfax.ru/business/471914
40. Среднее значение интервала 2,2%-4,6% Источник: http://marketing.rbc.ru/research/562949992244921.shtml

Список использованных источников

1. Свидетельство о государственной регистрации юридического лица;
2. Свидетельство о постановке на учет в налоговом органе;
3. Устав в ред.2016 года;
4. Выписка из ЕГРЮЛ от 27.06.2016 г.
5. Бухгалтерские балансы на 31.12.2012 г., 31.12.2013 г., 31.12.2014 г., 31.12.2015 г., 31.12.2016 г., 30.03.2018 г.;
6. Отчеты о финансовых результатах на 31.12.2012 г., 31.12.2013 г., 31.12.2014 г.; 31.12.2015 г., 31.12.2016 г.
7. Расшифровка нематериальных активов и результатов исследований и разработок на 01.05.2018 г.;
8. Документы на основные средства (более подробное описание см.в Томе 2 настоящего отчета);
9. Расшифровка финансовых вложений на 01.05.2018 г. с комментариями;
10. Бухгалтерская отчетность ООО «Комбинат питания Сорбент» за 2016 год;
11. Бухгалтерская отчетность ООО «Торговый дом «Сорбент» за 2016 год;
12. Бухгалтерская отчетность ООО «Торговый дом «Сорбент – Системы Водоочистки» за 2016 год;
13. Сведения о дебиторской задолженности на 01.05.2018 г.;
14. Расшифровка займов выданных и полученных на 01.05.2018 г.;
15. Сведения о кредиторской задолженности на 01.05.2018 г.;
16. Сведения об остатках на расчетных счетах на 01.05.2018 г.;
17. Распределение прибыли за последние три завершенных отчетных года №юр-05/219-16 от 17.06.2016 г.
18. Справка о распределении прибыли за 2016 год от 12.10.2017 г.
19. Справка о кадровом составе предприятия от 01.05.2018 г.

Приложения

1. Копии правоустанавливающих и правоподтверждающих документов

1. www.appraiser.ru ↑

2. www.appraiser.ru ↑

3. Федеральный закон РФ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» N 135-ФЗ от 29 июля 1998 года ↑

4. Федеральный закон РФ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» N 135-ФЗ от 29 июля 1998 года ↑

5. Грязнова А.Г., Федотова М.А. Оценка бизнеса, 2-е изд., перераб. и доп., М.: Финансы и статистика, 2009. с. 205-187, с. 442 ↑

6. Грязнова А.Г., Федотова М.А. Оценка бизнеса, 2-е изд., перераб. и доп., М.: Финансы и статистика, 2009. с. 205-187, с. 445 ↑

7. www.cfin.ru ↑

8. Валдайцев СВ. Оценка бизнеса и управление стоимостью предприятия: Учебное пособие для вузов. М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2010. с. 142 ↑

9. В разделе используется информация источника: http://economy.gov.ru/minec/about/structure/depMacro/ ↑

10. http://permstat.gks.ru/wps/wcm/connect/rosstat_ts/permstat/ru/statistics/macroeconomics/ ↑

11. http://www.indexbox.ru/reports/marketingovoe-issledovanie-rynok-aktivirovannogo-uglja/ ↑

12. http://alto-group.ru/otchot/marketing/326-rynok-aktivirovannogo-uglya-tekushhaya-situaciya-i-prognoz-2014-2018-gg.html ↑

13. https://marketing.rbc.ru/research/35095/ ↑

14. www.aup.ru/books/m174/7_5.htm ↑

15. Так как рыночная стоимость не может принимать значения меньшие либо равные нулю, рыночная стоимость объекта оценки по доходному подходу составляет 1 рубль (минимальное целое число). Источник: Галасюк В., Галасюк В. Может ли рыночная или ликвидационная стоимость объекта оценки быть отрицательной? Статья на сайте «Вестник оценщика»

    (http://www.appraiser.ru/UserFiles/File/Guidance_materials/Immovables/Likvid_stoimost/negval.doc) ↑

16. Просроченная более 3 лет по данным расшифровки ↑

17. http://fd.ru/articles/40384-raschet-rynochnoy-stoimosti-kratkosrochnyh-i-dolgosrochnyh-kreditov-i-zaymov ↑

18. Киршина Н.Р., Лебединский В.И. Оценка услуг за предоставление поручительства // Журнал «Имущественные отношения в Российской Федерации». 2017. № 8. Режим доступа: https://elibrary.ru/item.asp?id=29808561 ↑

19. http://www.economagic.com/em-cgi/data.exe/fedbog/day-tcm20y ↑

20. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/pc/datasets/histretSP.xls ↑

21. http:// pages.stern.nyu.edu/~adamodar/pc/datasets/ctryprem.xls ↑

22. Дамодаран Асват. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов./ Пер. с англ. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2004.-1342с. ↑

23. Там же ↑

24. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/Betas.html ↑

25. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/Betas.html ↑

26. Источник информации: Ibbotson Associates ↑

27. http://www.cbr.ru/statistics/?PrtId=int_rat ↑

28. http://www.interfax.ru/business/471914 ↑

29. Среднее значение интервала 2,2%-4,6% Источник: http://marketing.rbc.ru/research/562949992244921.shtml ↑

30. http://www.rg.ru/2015/02/17/vvp.html ↑

31. Практика оценки бизнеса. Определение величины нефункционирующих активов и достаточности собственного оборотного капитала. к.т.н. Яскевич Е.Е. ↑

32. Козырь Ю.В. Методические рекомендации по применению премий и скидок за наличие или отсутствие элементов контроля при оценке пакетов акций и долей участия в уставных капиталах компаний, 2013 г. Режим доступа:http://www.kroroo.ru/zakonodatelstvo/novovvedenie/%D0%9C%D0%A0%20%D0%BF%D0%BE%20%D0%BF%D1%80%D0%B8%D0%BC%D0%B5%D0%BD%D0%B5%D0%BD%D0%B8%D1%8E%20%D0%BF%D1%80%D0%B5%D0%BC%D0%B8%D0%B9%20%D0%B8%20%D1%81%D0%BA%D0%B8%D0%B4%D0%BE%D0%BA.pdf ↑