Понятие и виды ценных бумаг (Понятие ценных бумаг, как объекта гражданского права )

Содержание:

ВВЕДЕНИЕ

На сегодняшний день выделяют несколько классификаций, которые дают возможность расширить понятие ценных бумаг, обозначить сферу их применения, составить более полную картину о том, какие ценные бумаги существуют в гражданском обороте.

Важнейшей особенностью ценных бумаг является возможность их передачи другим лицам. В зависимости от вида ценной бумаги способы их передачи могут быть различными – от самого простого до наиболее усложненного. С передачей ценной бумаги к новому обладателю переходят в совокупности все удостоверяемые ею права. Характерным признаком ценной бумаги является то, что осуществление воплощенного в ней субъективного гражданского права возможно лишь при предъявлении ценной бумаги. Утрата ценной бумаги влечет за собой, как правило, невозможность реализации закрепленного ею права.

Ценные бумаги как объект гражданского права имеют важное юридическое значение. Во-первых, созданы реальные механизмы, обеспечивающие отчуждение или переход ценных бумаг от одного лица к другому в порядке универсального правопреемства. Во-вторых, ценные бумаги, будучи документами, удостоверяющими имущественные права, не могут быть ограничены в обороте иначе как по прямому указанию закона. Ценные бумаги, являясь объектом гражданского права, причисляются к вещам (в широком значении этого слова с точки зрения обращения) как объекты сделок. Отсюда следует то, что бумага становится ценной не сама по себе, а потому что выражает право на что-то, имеющее ценность. Поэтому ценной бумагой признается не каждый документ, свидетельствующий о праве на ценность, а только тот документ, который право на ценность ставит в тесную связь с данной бумагой.

Актуальность данной темы заключается в том, что рынок ценных бумаг и, в частности, рынок ипотечных ценных бумаг, является сферой отношений, бурно развивающейся последние несколько лет. Это относится не только к появлению новых финансовых инструментов, новых сегментов инфраструктуры рынка, но и к многочисленным попыткам их законодательного регулирования.

Цель работы заключается в том, чтобы показать сферу применения ценных бумаг, и, в частности, ипотечных ценных бумаг, их роль в гражданском обороте, отразить правовое регулирование рынка ценных бумаг в условиях российской экономики.

Задачи данной работы:

- раскрыть понятие, правовую природу и существенные признаки ценных бумаг, их юридическое содержание;

- систематизировать различные классификации ценных бумаг по видам, кратко охарактеризовать наиболее эффективные (интересные) с юридической точки зрения;

- рассмотреть понятие и особенности эмиссии ценных бумаг;

- рассмотреть некоторые проблемные вопросы обращения ипотечных ценных бумаг в России и пути их решения.

Объектом исследования данной работы являются правоотношения, возникающие при осуществлении правового регулирования обращения ценных бумаг.

Предметом исследования данной работы является комплекс правовых норм, регулирующих обращение ценных бумаг в гражданско-правовом обороте и применение указанных норм.

Теоретическая основа исследования вопроса о ценных бумагах сформировалась в процессе анализа работ таких ученых, как Н.О. Нерсесов, Ю.К. Толстой, Е.Ф. Жуков, В.А. Белов, А.П. Сергеев, В.А. Галанов, Е.А. Суханов, А.А. Маковская и другие.

Структура курсовой работы состоит из введения, 2 глав, заключения и списка источников и литературы.

1. Понятие ценных бумаг, как объекта гражданского права

1.1 Правовая природа и признаки ценных бумаг

Понимание ценных бумаг, заложенное в ГК РФ, базируется на традиционном понятии ценной бумаги, к тому же оно вовсе не учитывает запросов сегодняшнего времени [15].

Несмотря на трудности, связанные с определением понятия «ценная бумага», ГК РФ дает следующую дефиницию, которая закреплена в статье 142: ценной бумагой признается документ, удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов имущественные права, осуществление и передача которых возможны только при его предъявлении [1].

Исходя из данного определения можно сделать вывод о том, что ценная бумага представляет собой документ, удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов имущественные права, осуществление или передача которых возможны только при его предъявлении.

Все ценные бумаги, за исключением выпущенных в бездокументарной форме являются, с точки зрения гражданского права, особой группой вещей. Виды ценных бумаг устанавливаются только федеральными законами.

В ГК РФ (ст. 128) ценные бумаги отнесены к вещам: «к объектам гражданских прав относятся вещи, включая… ценные бумаги». Но из самого же ГК РФ можно привести ряд примеров, свидетельствующих о том, что данное положение может быть оспорено [1].

Первое противоречие заключается в том, что, «вещи – это материальные объекты внешнего мира», тогда как среди ценных бумаг в ГК РФ выделяются бездокументарные ценные бумаги (ст.149), которые не существуют в материальной форме, отсюда вещами являться не могут [1].

Во-вторых, в соответствии с ГК РФ «ценные бумаги на предъявителя не могут быть истребованы от добросовестного приобретателя» (п.3 ст. 302), то есть на них не распространяется важнейший вещный иск – виндикационный, что заставляет усомниться в том, что ценные бумаги в полной мере являются вещами [2].

В третьих, в ГК РФ (п.2 ст. 144) установлено, что «отсутствие обязательных реквизитов ценной бумаги или несоответствие ценной бумаги установленной для нее форме влечет ее ничтожность» [1]. В праве, как утверждает А.Ю. Грибов, понятие ничтожности, применимое к обязательствам, не может быть применимо к вещам.

В четвертых, обязательственную, но не вещную природу ценной бумаги подтверждают следующие положения ГК РФ:

- отказ от исполнения обязательства, удостоверенного ценной бумагой, со ссылкой на отсутствие основания обязательства либо на его недействительность, не допускается (п.2 ст. 147);

- в случаях, предусмотренных законом или иными правовыми актами, договор займа может быть заключен путем выпуска и продажи облигаций (ст. 812) [1].

Наконец, ценная бумага – вексель является обязательством [15].

Важнейший признак вещей, благодаря которому они становятся объектами гражданских прав, заключается в их способности удовлетворять те или иные потребности людей.

При этом каждому виду имущества (ресурсов) могут соответствовать свои ценные бумаги, которые в свою очередь, могут являться предметом собственности, покупаться и продаваться, отдаваться в залог и т.д.

В юридической литературе [15] термин «ценные бумаги» получил довольно широкое употребление, особенно со второй половины двадцатого столетия. Большой теоретический вклад в разработку данного понятия внесли немецкие ученые-юристы, а также основоположник российской теории ценных бумаг Н.О. Нерсесов. Но и здесь можно увидеть то, что мнения этих ученых по данному вопросу достаточно противоречивы.

Одни ограничивали понятие «ценных бумаг» ордерными и безыменными бумагами; другие причисляли к ним и именные бумаги (ректа-бумаги), как, например, акции.

Ценные бумаги обладают рядом существенных признаков. Они становятся таковыми вследствие права, заключающегося в документе. Бумага сама по себе не имеет ценности; делается же она ценной лишь благодаря тому праву, выражением которого является. Следовательно, сущность ценных бумаг заключается в той связи, которая существует между данным правом и документом. Для понятия ценных бумаг необходимо, чтобы право находилось в тесной связи с бумагой, чтобы владение документом считалось необходимым условием для достижения той цели, ради которой служит документ [9].

Таким образом, можно кратко сформулировать следующие признаки ценных бумаг [18].

Тесная связь бумаги и воплощенного в ней права – ценная бумага – вещь, и на нее есть право собственности. Право, вытекающее из ценной бумаги, имеет обязательственный или корпоративный характер. Обычно право следует судьбе самой ценной бумаги, следовательно, тот, кто обладает правом собственности на бумагу, тот обладает и вытекающими из нее обязательственным или корпоративным правом [9].

Ценная бумага должна содержать определенные формальные реквизиты, отсутствие которых или несоответствие ценной бумаги установленной для нее форме влечет ее ничтожность. Ценная бумага должна содержать определенное указание на лицо, уполномоченное получить по ней исполнение.

Автономность выраженного в ценной бумаге права означает, что оно не зависит от права предыдущего владельца и переходит к приобретателю ценной бумаги таким, как оно в ней обозначено. Против держателя ценной бумаги не могут быть выдвинуты возражения, основанные на отношениях с предыдущим ее владельцем [18].

Юридическое содержание ценных бумаг определено в первой части ГК РФ (гл. 7). Ценной бумагой является документ, удостоверяющий (с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов) имущественные права, осуществление и передача которых возможны только пре его предъявлении. С передачей ценной бумаги переходят все удостоверяемые ею права в совокупности (ст.142) [1].

1.2. Классификации и виды ценных бумаг

Ценные бумаги подразделяются на отдельные виды по различным классификационным основаниям. Наиболее важным их делением является то, которое основано на способе обозначения управомоченного лица и в соответствии с которым различаются:

а) предъявительские,

б) именные

в) ордерные ценные бумаги [15].

Предъявительской ценной бумагой является такая ценная бумага, в которой не указывается конкретное лицо, которому следует произвести исполнение. Лицом, управомоченным на осуществление выраженного в такой ценной бумаге права, является любой держатель ценной бумаги, который лишь должен ее предъявить.

Указанный вид ценных бумаг обладает повышенной оборотоспособностью, так как для передачи другому лицу прав, удостоверяемых ценной бумагой, достаточно простого ее вручения этому лицу и не требуется выполнения каких-либо формальностей. Примерами такого рода ценных бумаг являются государственные облигации, банковские сберегательные книжки на предъявителя, приватизационные чеки (ваучеры) и т.д.

Именной ценной бумагой признается документ, выписанный на имя конкретного лица, который только и может осуществить выраженное в нем право. Такие ценные бумаги обычно могут переходить к другим лицам, но это связано с выполнением целого ряда формальностей и специально усложненных процедур, что делает этот вид ценных бумаг малооборотоспособными.

В соответствии со ст. 390 ГК РФ лицо, передающее право по именной бумаге, несет ответственность за недействительность соответствующего требования, но не за его неисполнение [1].

В качестве именной ценной бумаги могут фигурировать акции, чеки, сберегательные сертификаты и т.д.

Ордерная ценная бумага так же, как и именная, выписывается на определенное лицо, которое, однако, может осуществить соответствующее право не только самостоятельно, но и назначить своим распоряжением (ордером, приказом) другое управомоченное лицо. Типичным примером ордерной ценной бумаги может служить переводной вексель [18].

С учетом того, на каких началах производится выпуск ценных бумаг, выделяются эмиссионные и неэмиссионные ценные бумаги [11].

В зависимости о того, кто является эмитентом ценной бумаги, т.е. лицом, несущим от своего имени обязательства перед владельцами ценных бумаг по осуществлению закрепленных ими прав, различаются государственные ценные бумаги и ценные бумаги частных лиц [11].

По содержанию воплощенных в них прав ценные бумаги подразделяются на денежные, товарные и ценные бумаги, дающие право на участие в управлении акционерном обществе [15].

Денежные ценные бумаги предоставляют их обладателям право на получение определенной денежной суммы. Примерами таких ценных бумаг могут служить чеки, векселя, депозитные и сберегательные сертификаты и т.д. К такого рода ценным бумагам относятся, например, целевые товарные облигации и жилищные сертификаты.

Товарные ценные бумаги нередко именуются еще товарораспорядительными документами, поскольку, уступая такую бумагу другому лицу, владелец распоряжается принадлежащим ему товаром.

Ценными бумагами, дающими, среди прочего, прав на участие в управлении акционерным обществом, являются голосующие акции, выпускаемые акционерными обществами [18].

Фундаментальной (классической) классификацией ценных бумаг является классификация, основанная на способе обозначения управомоченного лица. В связи с чем различают: а) предъявительские; б) именные; в) ордерные ценные бумаги [15].

Целесообразно дать краткую характеристику отдельным видам ценных бумаг [11].

АКЦИЯ – это эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом (за исключением привилегированных акций) и на часть имущества, оставшегося после его ликвидации. Акции могут быть разных видов: именные и на предъявителя, обыкновенные (голосующие) и привилегированные, кумулятивные и конвертируемые, виникулированные, обратимые.

ОБЛИГАЦИЯ – это эмиссионная ценная бумага, закрепляющая за ее держателем право на гарантированный доход, размер и порядок выплаты которого эмитент определяет при выпуске, а также на получение ее номинальной стоимости при истечении срока займа. Видов выпускаемых облигаций достаточно много (государственные, корпоративные, иностранные; краткосрочные, среднесрочные, долгосрочные; дисконтные; рентные; конвертируемые; купонные и др.) и все они используются участниками рынка для дохода от переданных взаймы денежных средств.

ВЕКСЕЛЬ – это неэмиссионная ценная бумага, закрепляющая за ее держателем право на получение вексельной суммы в указанное время и в указанном месте. Класс векселей достаточно многообразен: казначейские, муниципальные, частные; коммерческие, финансовые, фиктивные, банковские; простые, переводные; обеспеченные, необеспеченные и др.^[1]1

ЧЕК – это ценная бумага, содержащая ничем не обусловленное распоряжение чекодателя банку произвести платеж указанной в нем суммы чекодержателю. Виды чека: акцептованный, аннулированный, банковский, возвратный, ордерный, предъявительский, расчетный. ГК РФ предусматривает именной и переводной чек.

КОНОСАМЕНТ – это товарораспорядительный документ, содержащий условия договора морской перевозки груза. Виды коносамента: индоссированный, оборотный, ордерный, сквозной, чистый, с оговоркой, «портовый» ^[2]4. Он ис­пользуется при перевозке грузов в международном сообщении. К коносаменту всегда прилагается страховой полис на груз.

БАНКОВСКИЙ СЕРТИФИКАТ – это предъявительская и именная ценная бумага, удостоверяющая сумму вклада, внесенного в банк, и права вкладчика (держателя банковского сертификата) на получение в банке, выдавшем банковский сертификат, или в любом филиале этого банка по истечении установленного срока суммы вклада и обусловленных в банковском сертификате процентов на эту сумму, либо досрочно – суммы вклада и процентов, уплачиваемых по вкладам до востребования, если условиями банковского сертификата не установлено иное. Банковский сертификат бывает двух видов: депозитный и сберегательный.

БАНКОВСКАЯ СБЕРЕГАТЕЛЬНАЯ КНИЖКА НА ПРЕДЪЯВИТЕЛЯ. Данная ценная бумага подтверждает внесение в банковское учреждение денежной суммы и удовлетворяет право владельца книжки на ее получение в соответствии с условиями денежного вклада.

Ипотечные ценные бумаги (ИЦБ) - разновидность обеспеченных бумаг. Обеспечением платежей по ипотечным бумагам является пул ипотечных кредитов, который выдается банком. Здесь уместно говорить только о долгосрочном кредитовании, а потому «длинные деньги» - весьма ограниченный ресурс в банках. Средства банков, привлеченные на вклады физических лиц, на 10-20-летний срок не позволяют выдавать ипотечные кредиты. Иными словами, ипотечные ценные бумаги – это источник денег для выдачи ипотечных кредитов [22].

Ипотечные ценные бумаги представлены облигацией с ипотечным покрытием и ипотечным сертификатом участия.

Облигация с ипотечным покрытием – это долговая ценная бумага. При этом доход представлен в виде дохода и дисконта (разницей между ценой приобретения и погашения).

Ипотечный сертификат участия представляет собой именную ценную бумагу, удостоверяющую:

1) долю ее владельца в праве общей собственности на ипотечное покрытие;

2) право требовать от выдавшего ее лица надлежащего доверительного управления ипотечным покрытием;

3) право на получение денежных средств, полученных во исполнение обязательств, требования по которым составляют ипотечное покрытие (ст. 2 Федерального закона «Об ипотечных ценных бумагах») [6, 22].

Это некий аналог паевого фонда, который реализует на практике ситуацию, при которой человек, приобретающий сертификат участия, становится долевыми собственником на ипотечное покрытие, на этот пул кредитов. Инвестор, вложивший деньги в эти бумаги, становится частично собственником. Сертификат участия выпускается определенным эмитентом, а потом операции с ними осуществляются на принципах доверительного управления.

1.3. Понятие и особенности эмиссии ценных бумаг

Эмиссия ценных бумаг представляет собой установленную законом последовательность действий эмитента по выпуску и размещению эмиссионных ценных бумаг [5]. Процедура эмиссии определяется нормами ФЗ РФ от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» [3], а также различными постановлениями ФКЦБ (сейчас Федеральный орган исполнительной власти по рынку ценных бумаг) [15].

Согласно ст. 2 ФЗ РФ «О рынке ценных бумаг», эмитентами могут быть юридические лица, органы исполнительной власти, органы местного самоуправления [3]. Что же касается физических лиц, законодатель исключил их из числа потенциальных эмитентов. Это исключение можно объяснить тем обстоятельством, что виды ценных бумаг, обращаемых на отечественном рынке ценных бумаг, законодательно ограничены акциями, опционами эмитента и облигациями. Вместе с тем, определенные виды ценных бумаг, например, векселя, могут эмитироваться физическими лицами.

Эмитентами акций могут выступать только акционерные общества. Гражданским законодательством предусмотрен прямой запрет на выпуск акций другими юридическими лицами. Например, в соответствии со ст. 66 ГК РФ, «хозяйственные товарищества, а также общества с ограниченной ответственностью не вправе выпускать акции» [1].

Эмитентами облигаций могут быть юридические лица, органы исполнительной власти и органы местного самоуправления. Законодательство содержит некоторые ограничения по осуществлению эмиссии облигаций.

Эмиссионная ценная бумага – это любая ценная бумага, в том числе бездокументарная, которая характеризуется одновременно следующими признаками:

- закрепляет совокупность имущественных и неимущественных прав, подлежащих удостоверению, уступке и безусловному осуществлению с соблюдением установленных законом формы и порядка;

- размещается выпусками;

- имеет равные объем и сроки осуществления прав внутри одного выпуска вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги [5].

Эмиссионные ценные бумаги могут быть именными и на предъявителя. Именные эмиссионные ценные бумаги могут выпускаться только в бездокументарной форме, за исключением случаев, предусмотренных федеральными законами. Эмиссионные ценные бумаги на предъявителя могут выпускаться только в документарной форме.

На каждую эмиссионную ценную бумагу на предъявителя ее владельцу выдается сертификат. Сертификат – это документ, выпускаемый эмитентом и удостоверяющий совокупность прав на указанное в нем количество ценных бумаг. Сертификат эмиссионной ценной бумаги должен содержать обязательные реквизиты, предусмотренные ч. 4 ст. 18 ФЗ РФ «О рынке ценных бумаг» [3].

При документарной форме эмиссионных ценных бумаг сертификат и решение о выпуске ценных бумаг являются документами, удостоверяющими права, закрепленные ценной бумагой. При бездокументарной форме таким документом служит решение о выпуске. Закон предусматривает обращение на рынке в качестве эмиссионных ценных бумаг акций, облигаций, опционов эмитента [21].

Что касается процедуры эмиссии, то она включает следующие этапы [5]:

- принятие решения о размещении эмиссионных ценных бумаг;

- утверждение решения о выпуске (дополнительном выпуске) эмиссионных ценных бумаг;

- подготовка, утверждение и подписание проспекта ценных бумаг;

- государственная регистрация выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ценных бумаг;

- размещение эмиссионных ценных бумаг, т.е. их отчуждение эмитентом первым владельцам путем заключения гражданско-правовых сделок;

6) государственная регистрация отчета об итогах выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ценных бумаг.

2. Некоторые проблемные вопросы обращения ипотечных ценных бумаг

2.1. Современное состояние российского рынка

ипотечного кредитования

Наиболее распространенный вид ипотечных ценных бумаг в России – это закладная. Впервые понятие закладной как свободно обращающейся на рынке ценной бумаги появилось в Федеральном законе от 16 июля 1998 г. № 102-ФЗ «Об ипотеке (залоге недвижимости)» [4].

Закладная является оборотоспособной ценной бумагой и передается путем совершения очередной передаточной надписи, для чего требуется лишь последующая государственная регистрация передачи. Таким образом, закладная упрощает передачу прав по рассматриваемым правоотношениям. Удобство закладной состоит еще и в том, что она сама может выступать предметом залога [15].

Процесс рефинансирования банков через механизм выпуска ипотечных облигаций под залог закладных осуществляется следующим образом [7]:

- между коммерческим банком и юридическими и (или) физическими лицами заключаются кредитные договора под залог недвижимости с оформлением соответствующих закладных;

- ипотечные агентства выкупают закладные у банка через выпуск облигаций, которые размещаются на фондовом рынке;

- денежные средства, полученные от размещения облигаций на фондовом рынке, возвращаются к кредитору;

- государство выступает гарантом выплаты по облигациям.

Сертификат участия – предполагает более сложный финансовый механизм. Каждый покупатель такой ценной бумаги имеет свою долю в общей собственности на имущество, которое составляет «покрытие2 сертификатов. Владелец сертификата является, как бы сособственником ипотечных кредитов, и одновременно выступает в качестве учредителя и выгодоприобретателя по договору доверительного управления этим имуществом. Таким образом, он получает почти все средства, которые выплачивает по кредиту заемщик, за вычетом вознаграждения управляющего [14].

В российской практике отсутствуют легальные определения кредитного рейтинга и рейтингового агентства. Под рейтингом кредитоспособности (кредитным рейтингом) понимают комплексную оценку способности заемщика к полному и своевременному выполнению долговых обязательств на весь срок погашения долга или период обращения ценной бумаги с учетом прогноза возможных изменений экономической среды и социально-политической ситуации отражает [8].

Подавляющее большинство ИЦБ имеют очень высокий кредитный рейтинг. Причиной тому является не только обеспечение ИЦБ в виде залога недвижимости. Каждый эмитент прилагает все усилия, чтобы повысить кредитный рейтинг своих бумаг. Задача эмитента или организатора эмиссии ИЦБ — снизить кредитный риск секьюритизируемых активов, которому подвергаются держатели ИЦБ, и таким образом достичь более высокого, по сравнению с секьюритизируемыми активами, кредитного рейтинга облигаций [8].

Ипотечные сертификаты участия на настоящем этапе их развития не получили широкого распространения по сравнению с конкурентным инструментом финансового рынка — ипотечными облигациями. В 2013 году было выпущено ипотечных сертификатов участия на сумму 4,1 млрд. рублей, а ипотечных облигаций — на сумму 140 млрд. рублей. По состоянию на август 2014 года Банком России было зарегистрировано 22 выпуска ипотечных сертификатов участия 12 управляющих компаний. Объем закладных, которые были переданы в ипотечное покрытие, на август 2014 года составил 31 млрд. рублей [24].

На конец сентября 2014 года в высший котировальный список А попало 15 выпусков ипотечных сертификатов участия. В среднем на сентябрь 2014 года на Московской бирже происходило 80 сделок в месяц по ипотечным сертификатам участия. В сентябре 2014 года на Московской бирже было совершено 154 сделки на сумму 7 409 677 895 рублей [24].

Выпуск ипотечных ценных бумаг предполагает довольно разнообразные пакеты прав требования к эмитенту. Однако они все-таки имеют некоторые общие характерные черты [13]:

1) выплата периодических платежей по облигациям. Как правило, эти выплаты производятся ежемесячно, реже – поквартально;

2) как правило, платежи от объединенных активов состоят из двух частей: процентная часть (это выплаты за пользование кредитными средствами) и амортизационная часть (это погашение взятых кредитных средств). В свою очередь такие амортизационные выплаты бывают в двух вариациях:

- плановая амортизация, которая является процессом постепенного погашения кредитных средств, так, чтобы, когда срок по погашению кредита подходил к концу, то вся сумма была бы уже погашенной;

- преждевременное погашение, которое предусматривает возможность лица, взявшего долг, погасить его досрочно путем продажи недвижимости, представленной в качестве залога при оформлении кредита [20].

Сегодня на российском финансовом рынке активизировались разговоры о необходимости развития рынка ипотечных ценных бумаг. В целом, новый всплеск интереса к ипотечным ценным бумагам не случаен, так как потенциал роста их рынка огромен. Так, в 2013 году доля выпуска ИЦБ по отношению к объему выдачи ипотечных жилищных кредитов составила 10,4 %, в 2014 – 13,1 %, в 2015 – около 6 % [10].

АИЖК снизило оценку перспектив секьюритизации ипотеки на российском рынке в течение ближайших четырех лет. Если в начале 2016 года агентство рассчитывало секьюритизировать к 2020 году 45% всей ежегодной выдачи ипотеки в стране, то в конце 2016 года – к тому же сроку – всего 8%. Столь существенная корректировка может быть связана с тем, что ключевые инвесторы в эти бумаги - НПФ - в ближайшие годы не будут иметь значимых ресурсов для инвестиций, да и после завершения программы господдержки ипотеки банки вряд ли будут сильно наращивать ее выдачу.

Как следует из размещенного на сайте правительства паспорта проекта «Ипотека и арендное жилье», утвержденного Минстроем, АИЖК прогнозирует, что в 2017 году объем ипотечных ценных бумаг (ИЦБ) с поручительством агентства составит 50 млрд руб., в 2018 году — 100 млрд руб., в 2019 году — 150 млрд руб., а в 2020 году — 200 млрд руб. А соотношение ипотеки, под которую выпущены данные бумаги, к ежегодному объему выдачи ипотечных ссуд за соответствующие периоды вырастет с 3% до 8% к 2020 году.

Сам объем выдачи ипотеки в 2020 году, согласно документу Минстроя, составит 2,5 трлн руб., при 1,7 трлн руб., ожидаемых по итогам 2017 года.

При этом в утвержденной в феврале 2016 года Стратегии развития АИЖК на 2016-2020 годы (имеется в распоряжении «Ъ») сообщалось, что в «прогнозном периоде ожидается восьмикратный рост российского рынка ИЦБ, в том числе за счет повышения доли выпущенных через «фабрику» ИЦБ новых ипотечных ценных бумаг до уровня около 45%... в 2020 году».

2.2. Проблемы ипотечного рынка ценных бумаг в России

Анализ литературы показал, что важным фактором повышения кредитного рейтинга ИЦБ является механизм обособления секьюритизируемых активов на балансе специального предприятия – SPV (special purpose vehicle). Такое предприятие обычно юридически не аффилировано с организатором секьюритизации, но становится держателем активов и эмитирует ИЦБ. При этом согласно уставу, оно не имеет права быть вовлеченным ни в какой иной бизнес. Таким образом, эмитированные ИЦБ подвержены только кредитному риску секьюритизируемых активов и никакому другому. В частности, они не подвергаются бизнес-риску организатора секьюритизации. Это важный фактор, позволяющий поднять кредитный рейтинг секьюритизационных облигаций выше кредитного рейтинга организатора секьюритизации [13].

В мировой практике для снижения кредитных рисков применяются также и другие меры, а в частности [14]:

Страховка непрерывности процентных платежей ИЦБ (payment interruption insurance) , которая подразумевает, что в случае дефолта по ипотечному кредиту из обеспечения ИЦБ страховщик начинает вместо заемщика выплачивать процентную часть вплоть до реализации залога.

Дополнительные гарантии или страховки, предоставляемые специализированными страховыми компаниями (financial assurance company).

Страховое покрытие облигаций (surety bonds) подразумевающее обязательство страховой компании покрыть 100% всех видов потерь по облигациям независимо от причины таких потерь. Зачастую эмиссии новых видов рыночных финансовых инструментов целиком «покрываются» страховкой surety bond, до тех пор, пока рынок не «привыкнет» к данному виду инструментов.

Гарантированный кредит (letter of credit) , подразумевающий обязательство сторонней финансовой организации (банка) выплатить полностью основную сумму долга и проценты в случае дефолта эмитента [13].

Кроме того, из поступлений от секьюритизированных активов может быть сформирован специальный резервный фонд и (или) выдана гарантия самого организатора секьюритизации.

Зачастую применяется структурирование эмиссии в несколько траншей, что подразумевает выпуск неравноправных классов ИЦБ для перераспределения риска дефолта и досрочного погашения. В этом случае подчиненные (субординированные) классы имеют рейтинг ниже и соответственно платят более высокий процент. В большинстве случаев подчиненные транши выкупаются инициатором, а не размещаются на рынке. Поступления от активов распределяются сначала старшим траншам, а затем – подчиненным по остаточному принципу. В основном выпуск состоит более чем из двух траншей, при этом каждый последующий транш подчинен всем предыдущим [14].

К сожалению, практически все вышеперечисленные меры неприемлемы для российских участников ипотечного кредитования. А именно, услуги по страховке непрерывности процентных платежей ИЦБ российскими страховщиками не предоставляются; cтраховое покрытие облигаций (surety bonds) отсутствуют; а формирование специального резервного фонда из поступлений от секьюритизированных активов экономически невыгодно с налоговой точки зрения.

Помимо этого, структурирование ипотечных сертификатов участия в несколько классов с различными параметрами, сроками погашения и рисками дефолта в рамках существующего закона напрямую невозможно. Это происходит в силу того, что сертификат участия трактуется законом, как доля в праве общей собственности на обеспеченные ипотекой имущественные права. А в случае общей собственности, согласно российскому законодательству, объемы прав по всем долям должны быть одинаковы [13].

Также развитие рынка ипотечных ценных бумаг предопределило возникновение проблем регулирования рейтинговых агентств и использования кредитных рейтингов. Получение кредитного рейтинга для эмитента означает возможность предложить инвесторам ликвидную и низкорисковую ценную бумагу, что снижает стоимость финансирования. Секьюритизация активов позволяет конструировать эмиссии с заранее заданным значением рейтинга, что получило название «конструирование рейтинга»[14].

Наличие риска досрочного погашения не стимулирует инвесторов вкладывать свои средства в ипотечные бумаги. Поскольку будущие темпы досрочного погашения доподлинно неизвестны, невозможно точно предсказать темпы амортизации ипотечной бумаги, определить реальную доходность ипотечных облигаций. Ситуация усугубляется еще и тем, что темпы досрочного погашения изменяются с течением времени и зависят от множества факторов, в том числе от уровня процентных ставок на рынке. При этом держатель ипотечных бумаг в большинстве случаев проигрывает по сравнению с держателем обычных облигаций с аналогичным рейтингом, куда бы ни смещались процентные ставки [13].

Так, если доходность на рынке снижается, то цена ипотечных бумаг растет медленнее, чем цена аналогичной простой бумаги. Если же доходность растет, котировки по ипотечным бумагам падают сильнее, чем котировки обычных бондов. Подобный эффект получил название «негативной выпуклости» [14]. Наличие риска досрочного погашения обуславливает естественное желание инвесторов получить более предсказуемый продукт.

Одной из форм борьбы с риском досрочного погашения стало транширование ипотечных бумаг, что подразумевает создание на базе пула закладных нескольких ипотечных бумаг, каждая из которых отличается по степени подверженности риску досрочного погашения. Такое транширование позволяет распределить риск между покупателями. Более консервативные инвесторы получают предсказуемые денежные потоки и довольствуются низкими процентными ставками.

Банки, как правило, выпускают бумаги с двумя траншами (старшим и младшим), разделяющими риски по пулу закладных. Старший транш выкупают инвесторы (в т.ч. АИЖК), так, в 2015 г. АИЖК выступило основным покупателем облигаций с ипотечным покрытием при их размещении. При этом процедура выпуска может длиться 6-9 месяцев; кредитные риски остаются на банке; преимуществ от выпуска ИЦБ не имеется, поскольку их выпуск ухудшает нормативы по сравнению с закладными на балансе [17].

Предусмотренная Законом об ИЦБ возможность выпуска ипотечных облигаций различными эмитентами (как банками, так и АИЖК) на деле оборачивается усложнением и отсутствием какой-либо стандартизации.

Таким образом, транширование ведет к усложнению процедуры, что вместе с иными недостатками механизма выпуска ИЦБ не стимулирует развитие рынка [13].

В целом представляется, что на текущий момент, несмотря на имеющиеся до сих пор пробелы в законодательстве, риски для рынка ипотечных облигаций в России минимальны. Сегмент находится в стадии развития, для взросления рынку потребуется 5-10 лет [14].

В то же время, если банки увидят, что государство будет гарантировать риски по облигациям, как планируется, в этом случае могут снизить требования к заемщикам, и тогда на рынке может надуться «пузырь», который обвалил ипотечный рынок США и запустил экономический кризис 2007–2008 гг.

Также, анализируя существующие источники литературы, можно сделать вывод о том, что ипотечные сертификаты участия имеют схожую структуру с известным инструментом фондового рынка США, а именно — CDO (Collateralized debt obligation), который послужил катализатором мирового финансового кризиса 2008 года. В CDO могли войти ипотечные пулы с различной степенью риска, но бумага получала рейтинг самого качественного актива, несмотря на то что остальные не соответствовали ему. Если CDO получала высший рейтинг, то этот вид ценных бумаг приобретали пенсионные фонды. Во время кризиса, после увеличения количества невыполненных обязательств по ипотеке, выяснилось, что CDO основываются на высокорисковых ипотечных кредитах, а это привело к обвалу стоимости CDO. На падение цены также повлияла низкая ликвидность этого инструмента и отсутствие рыночной цены (до финансового кризиса рыночная цена поддерживалась искусственно с помощью маркет-мейкеров) [20].

Следовательно, можно заключить, что данный инструмент на российском рынке ценных бумаг может угрожать не только финансовой стабильности, но и экономике страны в целом: ипотечные сертификаты участия, находящиеся в высшем котировальном списке, также имеют доступ к НПФ.

В связи с этим к проблемным моментам с ипотечными сертификатами участия относят, в частности, контроль за качеством активов ипотечного покрытия, а также риски при инвестировании в этот объект: риск дефолта и несвоевременности платежей по ипотечному покрытию, ненадлежащее исполнение обязательств ипотечной компанией, низкое качество закладных, риск рыночной ликвидности.

С другой стороны, сам механизм формирования ипотечных сертификатов участия не является схожим с CDO, а в силу низкой доступности ипотечных кредитов отсутствует угроза массового непогашения ипотечных обязательств.

При условиях сглаживания недостатков, развития законодательной базы и контроля за качеством закладных, ипотечные сертификаты участия могут стать эффективным и востребованным инструментом. Ипотечные сертификаты участия могут способствовать развитию ипотечного рынка, так как банки приобретают возможность рефинансирования. В свою очередь инвесторы получают консервативный инструмент с достаточно высокой доходностью на длительный период. В связи с этим, по оценкам экспертов в 2017 году ипотечные сертификаты участия будут иметь определенные преимущества [19].

2.3. Пути решения проблем российского ипотечного рынка

ценных бумаг

Рынок закладных в России постоянно развивается. Сегодня разрабатываются меры на совершенствование института электронной закладной . В свою очередь, это будет способствовать реализации мероприятий по повышению уровня применяемых технологий при выдаче и сопровождении ипотечных жилищных кредитов (включая использование унифицированных информационных и технологических систем и внедрение электронного документооборота) [12].

Правительство РФ подготовило поправки к законопроекту «О внесении изменений в Федеральный закон «О государственной регистрации прав на недвижимое имущество и сделок с ним» и Федеральный закон «Об ипотеке (залоге недвижимости)» в части выдачи и обращения закладных в электронной форме. В частности, законопроект закрепляет на законодательном уровне положения, регулирующие порядок составления, выдачи и последующего обращения закладных в электронной форме [23]. Вопросы, связанные с хранением и учётом прав на электронные закладные, регулируются Федеральным законом «О рынке ценных бумаг» [3] с учётом особенностей электронной закладной.

Как уже отмечалось выше, многотраншевая секьюритизация не стала основой рефинансирования ипотеки в России, а ликвидность ипотечных ценных бумаг (ИЦБ) в стране ограничена. Развивать секьюритизацию ипотеки АИЖК намерено с помощью «фабрики ИЦБ». Банк выдает кредиты заемщикам и передает закладные по ним ипотечному агенту, который после получения поручительства АИЖК (с уплатой комиссии) выпускает и регистрирует в Банке России однотраншевые ИЦБ. Полученные от ипотечного агента ИЦБ банк может оставить на балансе, заложить в ЦБ или продать сторонним инвесторам, получив рефинансирование.

При этом АИЖК будет выступать поручителем по кредитному риску, гарантируя замену закладной в покрытии в случае дефолта. АИЖК будет проводить тщательную проверку закладных, установит требования к кредитам, которые войдут в обеспечение новых бумаг, а в случае их нарушения банк должен будет выкупить такие закладные обратно.

Основные преимущества нового механизма - стандартизация, регуляторные преимущества и скорость выпуска. Планируется, что подобные меры позволят снизить размер процентной ставки по ипотечным кредитам на 0,5-2% [16].

Для банков – выпуск однотраншевых бумаг, который они не могут делать самостоятельно, разгружает баланс от младшего транша, наиболее давящего на капитал (коэффициент риска по нему 1250% по Базелю-3). Кроме того, учитывая низкий коэффициент риска по такому активу (поручительство АИЖК снижает его до 20% против классических 100% по старшему и среднему траншу при обычной секьюритизации), это делает его более привлекательным для инвесторов, а значит, должно повышать спрос на эти бумаги. АИЖК зарабатывает на комиссионных и поручительствах.

Агентство видит своей задачей формирование за счет выпуска однотраншевых ИЦБ рынка ипотечных ценных бумаг, который будет вторым по ликвидности после рынка облигаций федерального займа. Введение новых регуляторных нормативов относительно «старших» и «младших» траншей изменило структуру сделок секьюритизации, сформировав спрос на однотраншевые ценные бумаги, отмечают в АИЖК.

При этом, следует уточнить, что основными инвесторами в ИЦБ традиционно являются Внешэкономбанк и пенсионные фонды. Значительную долю на рынке занимает также АИЖК (около 17%). Предполагается, что новые однотраншевые бумаги будут интересны, в том числе, иностранным инвесторам. В частности, более 20% инвесторов на рынке облигаций федерального займа – это иностранные инвесторы [17].

Однако кроме спроса инвесторов на такие бумаги и желания банков их выпускать, для реализации проекта необходимы определенные темпы роста первичного актива - собственно, ипотечных кредитов. В 2015 и 2016 годах рынок ипотеки рос во многом благодаря государственной программе субсидирования процентной ставки, которая действовала для кредитования на первичном рынке жилья. Эта программа, о чем не раз заявлял глава Минстроя Михаил Мень, будет завершена. По мнению экономистов, существенный рост ипотечного кредитования будет затруднителен без новых мер господдержки. «Такое наращивание ежегодных темпов выдачи ипотеки — крайне оптимистический сценарий, который можно реализовать только при самых благоприятных макроэкономических условиях и, скорее всего, не без мер господдержки»,— считает бывший член совета директоров АИЖК, президент Фонда «Институт экономики города» Надежда Косарева [17].

Исследование зарубежной и отечественной практики организации рынка ипотечных ценных бумаг с учетом кризисных явлений на финансовом рынке позволило сделать следующие рекомендации по развитию российского рынка ипотечных ценных бумаг:

- необходимость совершенствования регулирования в области секьюритизации в части управления ликвидностью и рисками финансовых институтов, являющихся участниками ипотечного рынка;

- необходимость регулирования деятельности рейтинговых агентств. Важно внести дополнения в Федеральный закон «Об ипотечных ценных бумаг», касающиеся определения требований к рейтинговым агентствам, работающим с эмитентами, обоснования вознаграждения за их услуги, процедуры получения рейтинга в целях обеспечения его прозрачности и надежности;

- использование мер, направленных на улучшение процесса рейтингования ценных бумаг, обеспеченных низкокачественными ипотечными кредитами;

- усилить регулирование и надзор со стороны Банка России, в частности, за качеством активов, входящих в ипотечное покрытие ипотечных сертификатов участия, с учетом риска их невозврата;

- проведение дополнительных проверок независимыми сторонами достоверности информации, предоставляемой заемщиками, оценщиками и ипотечными брокерами;

- установление дополнительных требований к эмитентам по раскрытию информации о структуре сделки и качестве активов, входящих в ипотечное покрытие.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Все ценные бумаги, за исключением выпущенных в бездокументарной форме, являются с точки зрения гражданского права, особой группой вещей. Виды ценных бумаг устанавливаются только федеральными законами.

Подводя итог вышесказанному можно кратко сформулировать следующие характерные признаки ценных бумаг, а именно: тесная связь бумаги и воплощенного в ней права, литеральность, строго формальный характер, легитимация (обозначение) субъекта права, необходимость предъявления ценной бумаги, абстрактный характер, автономность выраженного в ценной бумаге права.

Следует отметить, что в современных условиях рынка ценными бумагами признаются только такие удостоверения прав на ресурсы, которые отвечают определенным требованиям: обращаемость на рынке, доступность для гражданского оборота, стандартность, документальность, регулируемость и признание государством, ликвидность, рискованность, обязательность исполнения.

На сегодняшний день существует достаточно большое количество различных классификаций ценных бумаг, которые в той или иной мере пытаются охватить систематизировать все ценные бумаги, указав при этом на их сходства и различия. Из всего многообразия приведенных в работе классификаций хотелось бы выделить следующие.

Наиболее важным делением ценных бумаг является то, которое основано на способе обозначения управомоченного лица и в соответствии с которым различаются: а) предъявительские, б) именные, в) ордерные ценные бумаги. А также следует отметить такую классификацию, которая помимо классических ценных бумаг (акций, облигаций), выделяет и производные ценные бумаги (опционы, фьючерсы, варранты), а также вводит понятие финансовые инструменты (векселя, депозитные и сберегательные сертификаты).

Легальное определение эмиссионной ценной бумаги можно найти в ФЗ РФ «О рынке ценных бумаг». Эмиссионная ценная бумага – это любая ценная бумага, в том числе бездокументарная, которая характеризуется одновременно следующими признаками: закрепляет совокупность имущественных и неимущественных прав, подлежащих удостоверению, уступке и безусловному осуществлению с соблюдением установленных законом формы и порядка; размещается выпусками; имеет равные объем и сроки осуществления прав внутри одного выпуска вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги.

Ценные бумаги являются предметом достаточно большого количества гражданско-правовых договоров, а также таких способов обеспечения обязательств, как задаток и залог, широко используются в расчетных обязательствах.

Сегодня можно выделить множество видов и разновидностей ценных бумаг, таких как акции, облигации, векселя, депозитные сертификаты, государственные обязательства и другие.

На российском финансовом рынке также активизировались разговоры о необходимости развития рынка ипотечных ценных бумаг. Облигации с покрытием и различные сертификаты довольно давно используют инвесторы в своей деятельности на рынке ценных бумаг. Тем не менее, существует и принципиальное различие: эти бумаги – производные ипотечной деятельности, и без дальнейшего роста ипотеки они вряд ли станут полноправными участниками фондового рынка.

Институт ипотечных ценных бумаг нацелен на сведение к минимуму рисков, которые связаны с нарушением возврата заемных средств. В качестве обеспечения ипотечных ценных бумаг выступает недвижимость, которая всегда высоко ценится, а доходность ИЦБ гарантирует динамика цен на недвижимое имущество. Ключевыми преимуществами ипотечных ценных бумаг являются надежность, прозрачность, доступность, долгосрочность.

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННЫХ ИСТОЧНИКОВ

1. Гражданский кодекс РФ (ч. 1) от 30.11.1994г. № 51-ФЗ // Собрание законодательства РФ. – 1994. – № 15. – Ст. 1093.

2. Гражданский кодекс РФ (ч. 2) от 26.01.1996г. № 14-ФЗ // Собрание законодательства РФ. – 1996. – № 5. – Ст. 410.

3. Федеральный закон от 22.04.1996 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» // Собрание законодательства РФ. – 1996. – № 17. – Ст. 1918.

4. Федеральный закон от 16.07.1998 № 102-ФЗ «Об ипотеке (залоге недвижимости)» // Собрание законодательства РФ. – 1998. – № 29. – Ст. 3400.

5. Федеральный закон РФ от 29 июля 1998 г. № 136-ФЗ «Об особенностях эмиссии и обращении государственных и муниципальных ценных бумаг» // Собрание законодательства РФ. – 1998. – № 31. – Ст. 3814.

6. Федеральный закон от 11 ноября 2003 г. № 152-ФЗ «Об ипотечных ценных бумагах» // Собрание законодательства РФ. – 2003. – № 46 (ч. 2).

7. Постановление Правительства РФ от 15.10.2004 № 562 "Об утверждении Типовых правил доверительного управления ипотечным покрытием" // Собрание законодательства РФ. – 2004. – № 43. – Ст. 4222.

8. Бойцов С. М. Правовая природа бездокументарных ценных бумаг // Ленинградский юридический журнал. – 2015. – №2 (40). – С. 84 – 90.

9. Галочкин М.И. Регулирование рынка ценных бумаг в условиях стагнации // Вектор науки ТГУ. – 2014. – №1 (27). – С. 93 – 96.

10. Гончаренко Т.В., Морозов А.С. Ипотечное кредитование в  российской банковской практике // Фундаментальные исследования. – 2015. – №6 – 3. – С. 562 – 565.

11. Гришмановский Д.Ю., Гайдук И.Е. К вопросу об изменении норм гражданского законодательства о ценных бумагах // Управление в современных системах. – 2015. – №3 (7). – С. 12 – 18.

12. Давтян М.А., Данкевич Е.Л. Современные тенденции развития российского рынка ипотечных ценных бумаг // Вестник РУДН. Серия: Экономика. – 2014. – №4. – С. 113 – 123.

13. Звягинцева Н.А. Реформирование системы государственного регулирования рынка ценных бумаг: путь к мегарегулятору // Известия ИГЭА. – 2013. – №5. – С. 27 – 34.

14. Ипотечные ценные бумаги. Какими они бывают и для чего предназначены? [Электронный ресурс]: // http://www.m3m.ru

15. Килячков А.А. Рынок ценных бумаг: Учебник, 3-е издание / А.А.Килячков. – М.: Юрайт, 2015. – 857 с.

16. Ковалишина Г.В. Ипотечные ценные бумаги. Мировой опыт и российские условия. [Электронный ресурс]: // http://www.finansy.ru/publ/fin/005.htm

17. Королева А. М. Современное состояние и перспективы управления рынком ипотечного кредитования в России // Вопросы управления. – 2015. – №2 (14). – С. 116 – 121.

18. Лялин В.А. Рынок ценных бумаг: учебник / В.А.Лялин. – М.: Изд-во Проспект, 2015. – 400 с.

19. Николаева Е., Панкратов Е. Ипотечный сертификат участия — новый инструмент рынка ценных бумаг // Правовой журнал «LegalInsight». – 2013. – №3(19). – С. 8 – 12.

20. Пастухова Н.А. Основные модели рефинансирования долгосрочных жилищных ипотечных кредитов. [Электронный ресурс]: // http://www.rusipoteka.ru/publications/pastuhova-4.htm

21. Рынок ценных бумаг. Учебник / Под ред. Е.Ф. Жукова. – 3-е изд., перераб. и доп. – М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2013. – 567 с.

22. Самсонов Е. А., Седых К. А. Развитие ипотечных ценных бумаг в российской Федерации // Известия ВолгГТУ. – 2013. – №11 (114). – С. 33 – 38.

23. Домчева Е. Ставок ниже нет. // Российская газета - Федеральный выпуск. – 2016. – №7054 (186). – 21 авг. – С. 5 – 7.

24. Шманев С.В., Шамин В.А., Катаева О.С. Ипотечные сертификаты участия как новый объект инвестиций // Universum: экономика и юриспруденция. – 2014. – №11 (11). – С. 2 – 4.

1. 1 Белов В.А. Практика вексельного права. – М.: Юринформ.- 1998.- С. 163. ↑

2. 4 Гудков Ф. Складские свидетельства и коносаменты: Гражданское право // ЭЖ-Юрист.- 2004.- № 2.- С. 1-2. ↑